Özet
· SoftBank Group ikinci mali çeyrekte 1,1153 trilyon yen (yaklaşık 7 milyar dolar) net zarar açıkladı; Bloomberg'in derlediği 8 analistin beklentisi yaklaşık 129 milyar yen kârdı.
· Zarar, enerji üretim ekipmanı avanslarının silinmesi ve iki katına çıkan faiz giderlerinden kaynaklandı; OpenAI'ın çeyrekteki değerleme kâr-zararı sıfır oldu ve grubun kaldıraç tamponu daraldı.
· İlgili paylar: SoftBank Group (9984), SoftBank Corp. (9434), Arm, Intel (INTC), TSMC (TSM).

SoftBank Group 10 Kasım'da 30 Eylül'de sona eren ikinci mali çeyrek sonuçlarını açıkladı; ana ortaklığa atfedilen net zarar 1,1153 trilyon yen (yaklaşık 7 milyar dolar) oldu. Bloomberg'in derlediği 8 analistin beklentisi yaklaşık 129 milyar yen kârdı. Bu, SoftBank'ın yaklaşık iki yıldır ilk çeyreklik zararı; hisse fiyatı Haziran zirvesine göre yaklaşık yüzde 60 geriledi.

Çeyrek net kârı beklentilerin ve geçen yılın çok altında

Piyasanın ilk yorumu, yapay zeka yatırımlarının bedelinin ödenmeye başladığı, veri merkezlerinin değer düşüklüğüne uğrayacağı ve OpenAI pozisyonunun yük haline geldiği yönünde. Finansal tablo kalemleri ise başka bir şey anlatıyor: Çeyrekte OpenAI'ın SoftBank'ın kâr tablosuna etkisi sıfır oldu.

Kârı aşağı çeken unsurlar, enerji üretim ekipmanı avanslarının silinmesi, Intel ile ilgili hedge zararları, iki katından fazla artan finansman giderleri ve geçen yılın aynı dönemindeki büyük OpenAI değerleme kârının yarattığı yüksek baz etkisiydi. Aynı düşüş, yapay zeka anlatısının çöküşü olarak da kapasite yarışının uygulama maliyeti olarak da okunabilir.

SoftBank uzun zamandır paketlenmiş bir yapay zeka alım opsiyonu olarak görülüyor; OpenAI hissesi, Arm, veri merkezleri ve robotik aynı bilançoda toplanmış durumda. NAV, iştiraklerin piyasa değerinden net borç düşüldükten sonraki işletme değeri; LTV ise borcun NAV'a oranı ve SoftBank kendi için yüzde 25 uyarı eşiği belirledi. Büyük zarar kâr tablosunda görünürken piyasa NAV ve kaldıraca odaklanıyor; bu çeyrekte ikisi tam ters yönlere gitti.

7 milyar dolarlık zarar dört kalemde

En büyük kalem enerji üretim ekipmanından geldi. SoftBank ile Vision Fund'ın aracı Silver Bands 7 (SB Energy'den bağımsız elektrik tedarik kuruluşu) ilk yarıda ABD'deki yapay zeka veri merkezleri için enerji üretim ekipmanı alımını revize etti ve 597,2 milyar yen (yaklaşık 3,73 milyar dolar) zarar kaydetti; bunun 457 milyar yenı iade edilemez avanslar, 140,2 milyar yenı sözleşme değişikliği ve uzlaşmaydı.

Elektrikli ekipman kıtlığında üretim kapasitesini erkenden kilitlemek için SoftBank, spesifikasyonlar henüz kesinleşmemişken parayı ödedi. Plan değişti, para geri alınamıyor. Resmi açıklama, satın alma stratejisinin revize edildiği yönünde; veri merkezi varlıklarının değersiz olmasıyla bu ayrı bir konu.

İkinci kalem Intel. Çeyrekte türev zararı 321,9 milyar yen, iştirak değerleme zararı 270,1 milyar. Üçüncü kalem yaklaşık 462 milyar yen finansman gideri; geçen yılın aynı dönemine göre iki katından fazla artış, çeyrekteki yaklaşık 57 milyar dolarlık fonlamaya karşılık geliyor. Dördüncü kalem baz etkisi: geçen yılın aynı dönemindeki OpenAI değerleme kazancı bu yıl tekrarlanmadı.

Dört kalem toplandığında, gelir aslında hâlâ artıyor: çeyrekte 2,215 trilyon yen, yıllık %15,6 artışla LSEG'in derlediği 2,02 trilyon yenlik beklentinin üzerinde. İş küçülmüyor; bilanço, üretim kapasitesini kapmak için ödeme yapıyor.

64,6 milyar dolar çoktan yatırıldı, OpenAI'nin çeyrek kâr-zararı sıfır

Eylül sonu itibarıyla SoftBank'ın OpenAI'deki kümülatif yatırımı 54,6 milyar dolar, gerçeğe uygun değeri 99,6 milyar, gerçekleşmemiş kârı 45 milyar dolar. 1 Ekim'de üçüncü 10 milyar dolarlık dilimin tamamlanmasıyla kümülatif 64,6 milyar dolar ve yaklaşık %13 hisseye ulaşıldı. Piyasanın test edileceğini söylediği 65 milyar dolarlık taahhüdün büyük kısmı zaten yerine getirildi, defter değeri hâlâ gerçekleşmemiş kârda.

Fonlama ilerlemesinin ötesinde, tıkanma noktası özel değerlemenin artık otomatik olarak yukarı revize edilmemesi. Geçmişte OpenAI her finansman turunda değerlemesini yükselttiğinde SoftBank bir defter kazancı kaydediyordu. Şimdi değerleme yerinde sayıyor; kârı otomatik yukarı revize eden bu makine durdu.

OpenAI gerçekleşmemiş kârı üç çeyrektir artmadı

45 milyar dolarlık gerçekleşmemiş kâr hâlâ defterde, ancak yeni bir finansman turu veya halka arz bekleniyor ki yeni kâra dönüşebilsin. Çeyrek kâr tablosunda oluşan boşluk, ekipman silmesi ve faizle birleşince trilyon yenlik bir zarara dönüştü.

Yeniden değerleme kaldıraç tarafında gerçekleşiyor

Çeyrek sonu NAV yaklaşık 59,8 trilyon yen (yaklaşık 380 milyar dolar), LTV yaklaşık %16, hâlâ %25'lik politika çizgisinin altında. Ancak bilgilendirme toplantısı günü portföy piyasa değerindeki düşüşle birlikte NAV yaklaşık 44,7 trilyona geriledi.

Çeyrek sonrası NAV düşüşü tamponu inceltiyor

Tampon hâlâ var, sadece inceldi. Piyasa, bu varlıkları kaldıraçla tutmanın ne kadar prim gerektirdiğini fiyatlıyor, AI varlıklarının sıfıra inip inmeyeceğini değil.

Aynı grubun içinde bile söylem birliği yok. Grup CFO'su Yoshimitsu Goto, projenin "daha yeni başladığını", 5-10 yıl içinde büyüyeceğini, ABD ara seçimlerinin projeyle büyük ölçüde bağlantılı olmadığını ve LTV politikasının değişmediğini söyledi.

Bir gün sonra, halka açık iştirak SoftBank Corp'un (9434, grup 9984 değil) CEO'su Junichi Miyakawa, ABD siyaseti ve veri merkezi karşıtı duyarlılığın "bizim için özellikle elverişli olmadığını", ABD'de yeni AI bulutunun önce başka ülkelerde başlatılabileceğini söyledi. Aynı gün bu iştirak, tam yıl net kâr rehberliğini 610 milyar yene yükseltti; bulut ve AI gelirleri yıllık bazda %37 arttı.

Dışarıda da ters bir karşılaştırma var. TSMC aynı gün Ekim ayı gelirlerinin yıllık %59,7 arttığını açıkladı; üst taraf hâlâ bahis artırıyor, baskı daha çok kaldıraçla ön finansman sağlayan geliştirici tarafında yoğunlaşıyor. SoftBank'ı elinde tutanlar için soru artık "AI tutar mı" değil, "bu kaldıraç katmanı getiri realize edilene kadar dayanır mı" oldu.

Kaldıraç tamponu inceldi, 2,1 milyar dolarlık iade hâlâ askıda

Çeyrek sonrası NAV 59,8 trilyon yenden 44,7 trilyon yene düştü; aynı ölçütle hesaplandığında LTV, çeyrek sonundaki %16'dan kırmızı çizgiye daha da yaklaşacak. Bir sonraki finansal tablonun odak noktası bu oranın nerede duracağı ve yeniden finansman maliyetinin buna eşlik edip etmediği.

Ekipman tarafında da bir kuyruk kaldı. Bilançoda yaklaşık 6,6 milyar dolar ön ödeme duruyor; ayrıca en fazla 2,1 milyar dolarlık iade kayıtlara alınmadı. Bunun realize edilip edilmeyeceği, sonraki satın alımların değiştirilmiş spesifikasyonlara göre yapılıp yapılmayacağına bağlı.

Ekipman ön ödemeleri silindikten sonra risk hâlâ sürüyor

Birden fazla proje tasarım değişikliğine gitmeye devam ederse bu tür silmeler tekrarlanabilir.

Daha aşağıda SB Energy'nin halka arz penceresi var; piyasada zaman çizelgesinin erteleneceğine dair beklenti zaten oluşmuş durumda. IPO fiyatlaması hem bu altyapı zincirinin değerleme çıpası hem de SoftBank'ın nakit geri dönüş kanalı. Ohio ve benzeri yerlerdeki 20 yıllık kira sözleşmeleri hâlâ yürürlükte; "kira sözleşmesi var, ilerleme yavaş" ile "kira sözleşmesi iptal edildi" iki farklı kötü haber.

Bu çeyrekteki büyük zarar, kapasite kapmak için batık maliyet ödenmesi ve kaldıraç için faiz ödenmesi gerektiğini kanıtlıyor; AI varlıklarının nihai oyununun değiştiğini kanıtlamıyor. Piyasa bu tür proxy hisselerinde Haziran'dan beri kaldıraç azaltıyordu; finansal tablo bunun teyidi, ilk alarm değil.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia