On yıllık eşlik eden koşu, trilyonlarca getiri sağladı: Hefei, Changxin'in halka arzından en büyük kazancı elde etti.

Orijinal Başlık: 《On Yıllık Bekleyişle Trilyonlarca Getiri! ChangXin’in Halka Arzının En Büyük Kazananı – Hefei》
Orijinal Yazar: Xu Chao, Wall Street News

Bir şehir, "imkansız" bir projeye yatırım yapıyor, on yıl boyunca zarar ediyor, toplam 36,6 milyar RMB yakıyor ve sonunda trilyonlarca getiri bekliyor – bu bir roman değil, bu Hefei.

27 Temmuz 2026'da ChangXin Technology (688825) resmen STAR Market'te işlem görmeye başladı ve kapanış fiyatı 49 RMB oldu, ihraç fiyatına göre %465,82 artışla piyasa değeri bir anda 3,2 trilyon RMB'yi aştı, Industrial and Commercial Bank of China'yı geride bırakarak A hisse senedi piyasasının "en değerli şirketi" oldu. Çin'in en büyük, dünyanın dördüncü büyük DRAM çip üreticisi, kuruluşunun tam on yılının ardından sermaye piyasalarının spot ışıkları altında yerini aldı.

Bu şirketin arkasında duran, on yıl boyunca sadık kalan şehir ise şu anda sessizce tarihi bir faturayı ödüyor. Hefei devlet varlık sisteminin yaklaşık %36,79 hisse oranına göre, karşılık gelen defter değeri 1,2 trilyon RMB'yi aştı. Sadece ChangXin Technology'den gelen bu devasa piyasa değeri artışıyla, Hefei şehrinin A hisse senedi toplam piyasa değeri 4 trilyon RMB'yi aşarak Yangtze Nehri Deltası'nda A hisse senedi piyasa değeri açısından ikinci sıraya yükseldi – bir orta eyalet başkentinden gelen bu "büyük kumar", Çin endüstriyel yatırım tarihinin en çarpıcı dipnotunu yazdı.

Bir Adamın Yirmi Yıllık Azmi

Hefei'nin neden yatırım yapmaya cesaret ettiğini anlamak için önce Zhu Yiming'i anlamak gerekir.

Zhu Yiming, Jiangsu Yancheng doğumlu, 1989'da Tsinghua Üniversitesi'ne girdi, yüksek lisansını tamamladıktan sonra ABD'ye giderek yarı iletken alanına yöneldi ve New York Eyalet Üniversitesi Stony Brook'ta okudu. Mezuniyetinin ardından Silikon Vadisi'nde bir bellek çip şirketinde proje yöneticisi olarak çalıştı.

Orada endişe verici bir gerçekle karşılaştı: Bellek çipleri, en yüksek tüketim hacmine ve en standartlaştırılmış yarı iletken kategorisine sahipti, neredeyse tüm elektronik cihazların "temel gıdası"ydı, ancak bu alanda Çinli oyuncular uzun süredir eksikti.

2004'te hayatını değiştiren bir karar aldı – işinden istifa edip Çin'e dönerek girişimci oldu. Başlangıç sermayesi 920.000 ABD dolarıydı ve birkaç Tsinghua mezunu arkadaş tarafından bir araya getirildi. 2005'teki Bahar Festivali'nden sonra, Tsinghua Bilim Parkı'ndaki iki katlı bir ham binada, daha sonra GigaDevice olacak şirketi kurdu. Samsung, SK Hynix gibi devlerle doğrudan rekabet etmek yerine, NOR Flash gibi "kenar" bir pazara girerek ilk birikimini yaptı. 2016'da GigaDevice başarıyla halka arz edildi.

Ancak Zhu Yiming'in hırsı bununla sınırlı değildi. Bir keresinde şöyle demişti: "Bilgisayarı bir taç olarak düşünürsek, CPU taçtaki mücevherdir, bellek ise tacın tabanıdır." "Bellek teknolojisine kim liderlik ederse, tüm entegre devre endüstrisine hükmeder."

Girişiminin ilk gününden itibaren değişmeyen nihai hedefi, Çin versiyonu bir "Samsung Electronics" yaratmaktı.

İşte tam da 2016 yılında fırsat doğdu.

Başkalarının dokunmaya cesaret edemediği "ölümcül oyun"u Hefei üstlendi

O dönemde küresel DRAM pazarının %96'sı Samsung, SK Hynix ve Micron üç devinin sıkı kontrolü altındaydı ve Çin'in yerli üretim kapasitesi neredeyse sıfırdı. DRAM sektörü, sermaye, yetenek ve teknoloji açısından son derece yüksek talepler gerektiriyordu ve güçlü döngüsel özellikleri, ürün fiyatlarında şiddetli dalgalanmalara yol açarak zararın neredeyse kaçınılmaz bir "giriş vergisi" olmasına neden oluyordu.

O dönemde Hefei'nin kendi kaynakları zaten kısıtlıydı. Ancak Hefei kararını verdi: Yapılacak.

İşte bu, daha sonra "506" olarak adlandırılan stratejik projeydi: Toplam yatırımı yaklaşık 150 milyar yuan olan ChangXin 12 inç bellek yongası üretim tesisi. Bunun ilk aşamasının toplam yatırımı 18 milyar yuan olup, Hefei Endüstriyel Yatırım Şirketi 14,4 milyar yuan katkıda bulunarak %80'lik bir paya sahipti. 2016 yılında bu rakam, neredeyse tüm varlıkları ortaya koymak anlamına geliyordu.

Daha da takdire şayan olan, Hefei'nin "gerçek bir uzun vadeli ortak" olmayı seçmesiydi.

ChangXin Technology'nin yıllarca süren zararları ve toplamda 36,6 milyar yuanı aşan birikmiş açığıyla karşı karşıya kaldığı en karanlık dönemde, Hefei devlet sermayesi geri adım atmadı, yatırımını çekmedi ve hatta 2024'ün sonunda diğer yatırımcılar çekilirken, eski hisseleri satın almak için gönüllü olarak yaklaşık 2 milyar yuan daha harcadı. Hefei Endüstriyel Yatırım Şirketi'nin ilgili bir sorumlusu, bu mantığın özünü açıklayan sade bir ifade kullandı:

"Çip gibi endüstriyel zincirin zayıf halkalarında, kısa vadede sermaye getirisi elde etme olasılığı çok düşüktür. Büyük sermaye, uzun döngüler ve hatta birkaç döngüyü aşarak nihayetinde değer yatırımına ulaşmak gerekir."

Bu bir kumar değil; bu, bir şehrin endüstriyel dinamiklere dair derin anlayışının ve ulusal stratejik ihtiyaçlara yönelik net bir yargının ifadesidir.

Çin DRAM'ı Sıfırdan Bire: Tehlikeli Bir Atılım Tarihi

ChangXin'in izlediği yol, dışarıdan hayal edilenden çok daha tehlikeliydi.

ChangXin ile aynı dönemde kurulan Fujian Jinhua, Micron tarafından ticari sırları çalmakla suçlandı ve yüz milyarlarca yuan yatırım yapılan proje, seri üretimin arifesinde aniden durduruldu. ChangXin farklı bir yol seçti; yasal müzakereler yoluyla, iflas eden Alman bellek devi Qimonda'dan "birkaç yüz milyon dolar" karşılığında 10 milyondan fazla DRAM teknik belgesi, 2,8 TB çekirdek veri ve çok sayıda Infineon DRAM teknoloji patentinin kullanım lisansını aldı.

2018 yılında Zhu Yiming, sermaye piyasasını şaşırtan bir karar aldı: GigaDevice'in genel müdürlük görevinden istifa ederek tam zamanlı olarak ChangXin Memory Technologies'in (CXMT) yönetim kurulu başkanı ve CEO'su oldu. Ayrıca bir taahhütname imzaladı: Proje kâra geçene kadar ne maaş ne de ikramiye alacaktı.

Bir yıl sonra, Eylül 2019'da CXMT, kendi tasarımı ve üretimi olan 8Gb DDR4 çipini piyasaya sürdü. Bu, Çin anakarasındaki DRAM endüstrisi için "sıfırdan bire" tarihi bir atılımı tamamladı.

Ancak "sıfırdan bire" sadece bir giriş biletiydi. Gerçek sınav 2023 yılında geldi.

O yıl, küresel DRAM fiyatları %40'ın üzerinde düştü, telefon ve PC sevkiyatları geriledi ve sektör derin bir düşüş döngüsüne girdi. Üç büyük oyuncu, maliyet avantajlarını kullanarak "döngü karşıtı" bir strateji uyguladı ve yüksek sevkiyat hacimlerini koruyarak yeni oyuncuları daha da sıkıştırdı.

CXMT, her bir çipte zarar ediyordu, ancak yine de büyük kayıplara rağmen 1x nanometre sürecini hızlandırarak DDR5 seri üretimindeki temel teknolojik engelleri aştı. Şirket o yıl 16,34 milyar yuan zarar etti ve kuruluşundan bu yana en yüksek zararını kaydetti; on yıllık kümülatif açık 36,65 milyar yuana ulaştı.

Herhangi bir ticari kuruluş, bu bilançoyla karşılaştığında çoktan zararını kesip çekilirdi.

Ama Hefei öyle yapmadı. CXMT'nin yıllardır süren kayıplarının en karanlık anında, Hefei devlet sermayesi tekrar tekrar yatırım yapmayı, kaynak sağlamayı ve mühimmat tedarik etmeyi seçti.

Tam o yıl, Hefei Halk Kongresi Daimi Komitesi bir sermaye artırımı ve üretim genişletme teklifini inceledi ve onayladı. 2024'ün sonunda, Country Garden Ventures çekildi ve Hefei'ye bağlı devlet sermayesi platformu, hiç tereddüt etmeden yaklaşık 2 milyar yuan karşılığında eski hisseleri devraldı.

Bunun arkasında, Hefei sistematik bir hata tolerans mekanizması oluşturdu: Projelerin havuza alınması Halk Kongresi Finans ve Ekonomi Komitesi'nin incelemesinden geçmeli, büyük kararlar Daimi Komite oylamasıyla alınmalıdır. Durum tespiti uygun ve prosedürler yerine getirildiği sürece, proje sonunda zarar etse bile karar vericiler kişisel olarak sorumlu tutulmaz. Bildirildiğine göre, Hefei endüstriyel yatırım başarısızlıkları nedeniyle hiçbir birim veya bireyi cezalandırmadı.

İşte bu "kaybetmeyi göze alabilen" sistem garantisi, diğer şehirlerin beklemeye geçtiği bir dönemde Hefei'nin gerçek bir sabırlı sermaye haline gelmesini sağladı.

Günde 400 Milyon Yuan Kazanç, On Yıllık Açık Bir Çeyrekte Kapatıldı

Dönüm noktası, 2025 yılında sessizce geldi.

Yapay zeka (AI) hesaplama talebi, depolama süper döngüsünü tamamen tetikledi. Bir AI sunucusunun DRAM kullanımı, geleneksel bir sunucunun 3 ila 5 katıdır. Samsung, SK Hynix ve Micron, üretim kapasitelerini daha yüksek kârlı HBM'ye kaydırırken, geleneksel DRAM arz açığı önemli ölçüde genişledi.

ChangXin Memory Technologies, DDR4'ten DDR5'e geçişini tamamlarken, üç adet 12 inçlik gofret fabrikasının kapasite kullanım oranı %85'ten istikrarlı bir şekilde %95'e yükseldi. Talep patlaması, arz daralması ve kapasite artışı – üç olumlu faktörün birleşimi, ders kitabı niteliğinde bir 'Davis Çifte Vuruşu' yarattı.

2025 yılında ChangXin Memory Technologies ilk kez yıllık kâr elde etti ve ana şirkete ait net kâr 1,875 milyar yuan oldu.

2026 yılının ilk çeyreğinde, gelir 50,8 milyar yuan, ana şirkete ait net kâr ise 24,762 milyar yuan olarak gerçekleşti ve yıllık bazda %1688 artış gösterdi. Bu, günlük yaklaşık 4 milyar yuan kâr anlamına geliyor. Bu hızla, altı aydan kısa bir sürede ChangXin, önceki on yılın neredeyse tüm zararlarını telafi etmiş oldu.

Bu anda, Hefei'nin 14,4 milyar yuanlık 'ilk bahsi' ve ardından gelen on yıllık sürekli yatırımlar nihayet değerini buldu.

Trilyonluk Kârın Ötesinde: Bir Şehrin Endüstriyel Dönüşümü

Defterdeki 1 trilyon yuan, Hefei'nin getirisinin sadece buzdağının görünen kısmı.

On yıl önce, ChangXin fabrikasının bulunduğu Hefei'nin kuzeybatı banliyöleri, tarlalar ve boş arazilerle kaplı kırsal bir alandı. Şimdi, devasa gri-beyaz fabrika binaları yüzlerce metre boyunca uzanıyor, havada yoğun bir şekilde gümüş renkli havalandırma boruları, geçitler ve endüstriyel boru hatları birbirine geçmiş durumda; fabrika çevresinde araştırma binaları, çalışan apartmanları, yemekhaneler, alışveriş merkezleri, fast food restoranları ve süpermarketler açılmış ve şaka yollu 'Changgang CBD' olarak adlandırılıyor.

2025 yılı sonu itibarıyla ChangXin Memory Technologies'in toplam çalışan sayısı 19.300'e ulaştı ve bunların 6.000'den fazlası araştırma ve geliştirme personeli. Çalışanların yaşları genellikle 25 ila 35 arasında değişiyor ve çoğunluğu yüksek lisans veya üzeri dereceye sahip. Bu genç, yüksek eğitimli ve yüksek satın alma gücüne sahip çalışanlar, çevre bölgenin tüketim yapısını ve şehir karakterini kökten değiştiriyor.

Tedarik zinciri seviyesindeki değişimler daha da derin.

ChangXin Memory Technologies'in liderlik etkisi sayesinde Hefei, 450'den fazla entegre devre şirketini bir araya getirerek tasarım, üretim, paketleme ve testten oluşan eksiksiz bir tedarik zinciri oluşturdu ve ülkede tam entegre devre tedarik zincirine sahip nadir şehirlerden biri haline geldi. 2016 yılında Hefei'nin entegre devre tedarik zinciri üretim değeri yalnızca yaklaşık 18 milyar yuan iken, 2025 yılında bu rakam 151,4 milyar yuana ulaşarak 7,4 kat arttı.

Daha da dikkat çekici olan, endüstriyel sinerji etkisidir. ChangXin'in bellek yongaları, BOE'nin panelleri ve NIO ile BYD'nin yeni enerji araçları, Hefei'nin 'Çip, Ekran, Araç, Enerji' endüstriyel simgesini oluşturarak birbirini destekleyen ve derinlemesine kenetlenen bir endüstriyel ekosistem meydana getirdi – Jinghe Integration, BOE için panel ekran sürücü yongaları üretirken, Jiefa Technology, BYD ve NIO'ya otomotiv sınıfı MCU yongaları tedarik ediyor; tedarik zincirinin iç döngüsü hızlanarak oluşuyor.

“Hefei Modeli”: Neden Başkaları Öğrenemiyor

Changxin Technology halka arz edildikten sonra, dış dünya yeniden “Hefei Modeli”ne odaklandı. Ancak gerçek şu ki, her ay yaklaşık 50 inceleme ekibi Hefei’ye akın ediyor, milyonlarca kelimelik araştırma raporları yazıyor, ancak gerçekten kopyalanabilir bir örnek henüz ortaya çıkmadı.

Hefei de bunu net bir şekilde ifade ediyor: Bu modelin dört ön koşulu var ve hiçbiri eksik olmamalı.

Yeterli mali kaynak. 2008’de Hefei, BOE’ye 6 milyar yuan yatırdı; bu, o yılki mali gelirinin %20’sine denk geliyordu. Changxin projesi, on yıl boyunca toplam 36,6 milyar yuan zarar baskısını üstlendi. Uygun bir mali manevra alanı olmadan bu sorunu çözmek imkansızdı.

Yeterince sağlam bir hata affetme mekanizması. Hefei, ülkede ilk olarak “görev ihmali muafiyeti” sistemini kurdu. Proje kararları usule uygun ve durum tespiti yapılmışsa, zarar etse bile karar vericiler kişisel olarak sorumlu tutulmaz. Yerel yönetim, yatırım başarısızlıkları nedeniyle hiçbir birim veya kişiyi cezalandırmadı; bu, “yatırım yapmaya cesaret etme”nin sistemik temelidir.

Yeterince isabetli endüstri değerlendirmesi. Hefei’nin her hamlesi, sektörün en soğuk anında gerçekleşti – BOE, küresel panel endüstrisinin büyük zarar ettiği dönemdeydi; NIO, hisse fiyatı 1 dolara düştüğünde ve 18 şehir tarafından reddedildiğinde; Changxin ise DRAM’de hiçbir Çinli oyuncunun olmadığı bir zamandaydı. Bu döngü karşıtı konumlandırma, rüzgarı kovalamaktan ziyade, endüstri trendlerine yıllar süren sistematik araştırmalara dayanıyor.

Yeterince geniş bir politika penceresi. Hefei, Çin imalatının düşük uçtan orta ve yüksek uca tırmandığı altın on yıla denk geldi; yerli ikame talebi gerçek ve acildi. Guojin Makro’dan Song Xuetao ekibinin belirttiği gibi, Changxin “yerli ikame, depolama güvenliği ve AI talebinin genişlemesi”nin üçlü birleşimini “yakaladı”; bu da ulusal stratejik planlamanın ileri görüşlülüğünü gösteriyor.

Çin Şehir Gelişiminde Paradigma Değişimi

Changxin Technology’nin halka arzının arkasında, daha makro bir konu ortaya çıkıyor: Arazi maliyesinin ötesinde, şehir gelişimi yeni bir motora ihtiyaç duyuyor.

Hefei’nin yolu bir cevap sunuyor: Devlet sermayesini erken aşama sermayesi olarak kullanmak, ardından sermaye piyasası aracılığıyla büyütmek ve sürekli olarak iyi şirketler üretebilen bir sistem inşa etmek. 2015’ten 2021’e kadar emlak sektörünün zirve döneminde, Hefei’nin toplam arazi satış geliri yaklaşık 551,6 milyar yuan idi; oysa yalnızca Changxin Technology’nin bir şirketi için, Hefei devlet sermayesinin elindeki hisselerin kağıt üzerindeki kazancı neredeyse 1 trilyon yuana ulaştı.

Bu yalnızca Hefei'nin hikayesi değil, Çin'in şehirler arası rekabet mantığında yaşanan bir paradigma değişiminin ta kendisidir: "yatırım çekme"den "endüstriyel yetiştirme"ye, "arazi maliyesi"nden "hisse senedi maliyesi"ne, "büyük bir ağacı nakletmek"ten "bir ormanın yükselmesine" geçiş.

ChangXin Memory Technologies'in (CXMT) halka arzı, Hefei'nin on yıllık sabırlı sermayesinin nihai cevabı ve aynı zamanda daha birçok şehrin kaçınılmaz bir sınavıdır.

Orijinal bağlantı

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia