Orijinal Başlık: Halka Arz Hedefleyen Kripto Borsalarının Durumu

Orijinal Yazar: Tanay Ved, Victor Ramirez, Coin Metrics

Orijinal Çevirmen: AididiaoJP, Foresight News

Önemli Noktalar:

· Kraken, Gemini ve Bullish, uygun düzenleyici ortam ve yatırımcıların halka açık piyasa kripto varlıklarına maruz kalma konusundaki açık iştahı arasında ilk halka arzları (IPO) planlıyor.

· Coinbase'in 2021 halka arzı sektör için bir ölçüt oluşturdu. Listelendiği tarihte değeri 65 milyar dolar olan Coinbase, gelirinin %96'sını işlem ücretlerinden elde ediyordu; ancak 2025'in ikinci çeyreğine gelindiğinde abonelik ve hizmet geliri %44'e ulaşacak.

· Halka arz adayı borsalar arasında Coinbase, spot işlem hacminde %49'luk payla hâlâ lider konumda. Bullish ve Kraken ise %22'lik paya sahip ve hızla yeni hizmetler sunuyor.

· Bildirilen tüm işlem hacimleri eşit değil. Gidiş-dönüş analizler, bazı platformlardaki şişirilmiş faaliyetleri ortaya koyuyor ve borsaların kalitesini ve şeffaflığını değerlendirme ihtiyacını vurguluyor.

Giriş

Kripto para sektörünün tarihinin büyük bir bölümünde, ABD hükümeti kayıtsız, hatta düşmanca davrandı. Ancak geçen hafta olumlu bir değişim görüldü.

Başkan'ın Dijital Varlıklar Görev Gücü, dijital varlıkların mevcut durumunu özetleyen ve kapsamlı bir piyasa yapısı oluşturmak için politika önerileri sunan 166 sayfalık bir rapor yayınladı. Aynı zamanda, ABD Menkul Kıymetler ve Borsa Komisyonu (SEC) Başkanı Paul Atkins, halka açık bir konuşmada "Kripto Projesi" girişimini duyurdu. Girişim, finans piyasalarını çevrimiçi hale getirerek, kripto para birimi işletmeleri için zahmetli lisanslama sistemini basitleştirerek ve birden fazla hizmet sunan finansal "süper uygulamaların" oluşturulmasını destekleyerek Amerika Birleşik Devletleri'ni "küresel kripto sermayesi" haline getirmeyi amaçlıyor. Bu yeni düzenleyici sistemin başlıca yararlanıcıları merkezi borsalar. Kraken, Bullish ve Gemini gibi birçok özel merkezi borsa, halka arz (IPO) yapmak için bu nispeten elverişli ortamdan yararlanıyor. Bu şirketler halka açıldıkça, yatırımcıların temel itici güçlerini anlamaları çok önemli. Bu yazıda, bu borsaların temel metriklerini inceleyeceğiz ve bildirilen verileri kullanırken bazı uyarıları vurgulayacağız.

Kripto Para Borsalarında Halka Arz Patlaması

Coinbase'in Nisan 2021'deki halka arzından bu yana, son dört yılda kripto para ile ilgili çok az halka arz gerçekleşti. Bu durum, büyük ölçüde kripto para şirketleri ile eski SEC arasındaki çekişmeli ilişkiden kaynaklanıyordu. Sonuç olarak, özel şirketler halka açık piyasalarda likiditeye erişemedi ve akredite olmayan yatırımcılar bu şirketlere yatırım yaparak kâr elde edemedi. Trump yönetiminin daha dostane bir düzenleyici rejim vaat etmesiyle, yeni bir özel kripto para şirketleri dalgası halka açılma planlarını duyurdu.

Bu ortam, yatırımcıların halka açık piyasa kripto paralarına olan ilgisinin yenilenmesiyle birleşince, Circle'ın yakın zamanda gerçekleştirdiği halka arz gibi en patlayıcı halka arzlardan bazılarını doğurdu. Gemini, Bullish ve Kraken, bu fırsattan yararlanıp kendilerini tam donanımlı dijital varlık hizmet sağlayıcıları olarak konumlandırmayı umarak Amerika Birleşik Devletleri'nde halka açılmayı planlıyor. Coinbase'in 2021 halka arzı, potansiyel işlem platformu halka arzlarının yatırım beklentilerini değerlendirmek için faydalı bir ölçüt sunuyor. Şirket, 14 Nisan 2021'de Nasdaq'ta doğrudan listeleme yoluyla halka arz edildi. Hisse başına 250 dolarlık referans hisse fiyatı ve 381 dolardan açılışının ardından 65 milyar dolarlık seyreltilmiş değerlemeyle işlem gördü. Coinbase'in halka arzı, Bitcoin fiyatının 64.000 dolara yaklaştığı ve borsanın işlem hacminin 10 milyar doları aştığı 2021 boğa piyasasının zirvesinde gerçekleşti.

S-1 başvurusuna göre, Coinbase'in o zamanki iş modeli oldukça basitti ve gelirinin çoğu işlem ücretlerinden geliyordu:

"Kuruluşumuzdan 31 Aralık 2020'ye kadar, esas olarak platformumuzdaki perakende ve kurumsal kullanıcılardan toplanan hacim bazlı ücretlerden olmak üzere 3,4 milyar doların üzerinde brüt gelir elde ettik. 31 Aralık 2020 itibarıyla, işlem geliri net gelirimizin %96'sından fazlasını oluşturuyordu. Platformumuzu genişletmek ve yaygınlaştırmak, volanımıza yatırım yaparak yeni ürün ve hizmetler sunmak ve ekosistemimizi büyütmek için işlem işimizin gücünden yararlanıyoruz."

Kaynak: Coin Metrics Market Data Pro ve Google Finance

Bugün, Coinbase daha çok bir "tam yığın ticaret platformu." Ticaret, temel faaliyet alanı olmaya devam etse de, iş modeli, kripto para hizmetlerinin tamamını kapsayacak şekilde önemli ölçüde genişledi. Bu değişim, COIN fiyatı ve işlem hacmi arasındaki ilişkiye yansımaya başlıyor. İlk zamanlarda ikisi arasında yakın bir ilişki vardı, ancak "abonelik ve hizmet geliri"nin (stablecoin geliri (USDC faiz geliri), blok zinciri ödülleri (staking), saklama geliri vb. dahil) artan önemiyle bu ilişki zayıfladı:

Coinbase 2021 1. Çeyrek:

· Gelir 1,6 milyar ABD doları

· İşlem geliri 1,55 milyar ABD doları (%96)

· Abonelikler ve Hizmetler geliri 56 milyon ABD doları (%4)

Coinbase 2025 2. Çeyrek:

· Gelir 1,5 milyar ABD doları

· İşlem geliri 764 milyon ABD doları (%51)

· Abonelikler ve Hizmetler geliri 656 milyon ABD doları (%44)

· Kurumsal faiz geliri 77 milyon ABD doları (%5)

Yaklaşan Borsaların Karşılaştırmalı Analizi

Bu çerçeveye dayanarak, yaklaşan borsalar için değerlemeler, işlem hacimleri ve iş sektörlerine ilişkin tahminler sunuyoruz.

Kaynak: Coin Metrics Market Data Profesyonel ve halka açık şirket dosyaları (1 Ağustos 2025 tarihi itibarıyla veriler)

Bu borsalar benzer hizmetler sunsa da, piyasa etkileri ve işlem faaliyetleri açısından önemli ölçüde farklılık gösterirler.

2013 yılında kurulan Kraken, daha olgun bir aşamaya ulaşmıştır. Şirket, 2024'te 1,5 milyar dolar (2023'e göre %128 artış) ve 2025'in ikinci çeyreğinde 412 milyon dolar gelir elde ederek güçlü bir finansal büyüme kaydetmiştir. Kraken ayrıca, NinjaTrader'ın satın alınması, Avrupa MiCA lisansının alınması ve diğer alanlar aracılığıyla tokenleştirilmiş hisse senetleri, ödemeler ve zincir içi altyapı (Ink) gibi alanlara stratejik olarak genişlemiştir. Yaklaşık 15 milyar dolarlık hedef değerlemesi ve 2024'te 1,5 milyar dolarlık geliriyle, gelir çarpanı 10 kattır; bu, Coinbase'in 12,7 katından biraz daha düşüktür.

Karşılaştırıldığında, Gemini daha küçüktür. Geçtiğimiz yılki ortalama işlem hacmi 164 milyon dolar olarak gerçekleşti ve bu işlem platformları arasında en düşük değerdir. Gemini'nin en son değerlemesi, 2021'deki 7,1 milyar dolarlık A Serisi yatırım turuna dayanmaktadır ve özel piyasada değeri 8 milyar dolardır. Spot ve türev işlemlerinin yanı sıra, Gemini ayrıca kullanıcı mevduatlarına getiri sağlayan staking ve kredi kartı ürünleri de sunmaktadır. Aynı zamanda Gemini Doları'nın (GUSD) da ihraççısıdır, ancak dolaşımdaki arzı 54 milyon dolara düşmüştür.

Bullish, geçtiğimiz yıl ortalama 1,95 milyar dolarlık işlem hacmiyle işlem hacminde en üst sıralarda yer alıyor. Bullish Exchange, işlem ve likidite altyapısının temelini oluşturuyor. İşlem platformu kurumsal müşterilere odaklanıyor ve Almanya, Hong Kong ve Cebelitarık'ta düzenleniyor; ayrıca aktif olarak ABD lisansı alma sürecinde. Bullish ayrıca CoinDesk'i satın alarak bilgi hizmetlerine de yöneldi. F-1 başvurusuna göre şirket, 2024 yılında 80 milyon dolar net kâr ve 349 milyon dolar net zarar öngörüyor. 2022'de iptal edilen bir SPAC işlemine dayanarak, ilk değerlemesi yaklaşık 9 milyar dolardı ve şu anda 4,2 milyar dolarlık bir değerleme arayışında olduğu bildiriliyor.

Borsa Hacmi Trendleri

Kaynak: Coin Metrics Market Data Pro

Genel olarak, Coinbase ve halka arza yaklaşan diğer borsalar, merkezi borsalarda bildirilen spot işlem hacminin yalnızca yaklaşık %11,6'sını oluşturuyor. Binance tek başına %39'unu oluştururken, diğer offshore borsaların da önemli payları bulunuyor. Takip ettiğimiz borsalar arasında Coinbase spot işlem hacminin %49'unu oluştururken, Bullish ve Kraken'in her biri %22'lik bir paya sahip. Bullish'in payı, 2022'deki lansmanından bu yana istikrarlı bir şekilde artarken, Kraken'in pazar payı, rekabetin yoğunlaşmasıyla birlikte azaldı.

Emir Defterindeki İşlemler: Borsalardaki Ekonomik Aktivitenin Analizi

Yukarıda belirtildiği gibi, işlem hacmi değerlemeleri tahmin etmek için en öngörücü göstergelerden biridir. Ancak, bildirilen işlem hacmi borsalar arasında farklılık gösterebilir ve bu da onu yanıltıcı bir veri noktası haline getirir.

Çoğu büyük kripto para borsası sahte alım satıma karşı önlemler almış olsa da, bazı usulsüzlükler hala mevcuttur. Güvenilir Borsa Çerçevesi metodolojimiz, anormal işlem faaliyetlerinin nasıl tespit edileceğini ayrıntılı olarak açıklar ve düzenlemelere uyum gibi nitel faktörleri değerlendirir.

Kaynak: Güvenilir Borsa Çerçevesi

Alım ve satım işlemlerini tespit etmek için geliştirdiğimiz daha güçlü bir sinyal, tekrarlanan işlemlerin sıklığını hesaplamaktır. Test metodolojimiz şu şekildedir:

Ocak-Haziran 2025 arasında 144 adet 5 dakikalık zaman dilimini rastgele örnekledik ve yaklaşık 20 milyon işlem ürettik. Her işlem platformu ve zaman dilimi için bir işlem seçtik. 10 işlem veya 5 saniye arayla, zıt yönde, neredeyse aynı tutar ve fiyatta (<%1) başka bir işlem varsa, her iki işlemi de tekrar olarak işaretledik. Bu işlemi her işlem için tekrarlayın. Bir işlem zaten tekrar olarak işaretlenmişse, onu atladık. Tekrar olarak işaretlenen işlem hacmini hesaplayın ve toplam hacme bölün. Aşağıdaki şekilde, tek bir zaman dilimi içinde birkaç işlem platformundan alınan işlem örneklemini çizdik ve şüpheli gidiş-dönüş işlemlerini işaretledik. Her gri nokta normal bir işlemi, yeşil ve kırmızı işaretleyiciler ise gidiş-dönüş işlemlerini temsil eder.

Kaynak: Güvenilir Borsa Çerçevesi

Bu yöntemin yaklaşık yapısı nedeniyle, normal piyasa aktivitesinden kaynaklanan yinelenen işlemler nedeniyle bazı yanlış pozitif sonuçlar bekliyoruz (örneğin, piyasa yapıcıların emir defterinin her iki tarafına likidite sağlayarak işlemleri kolaylaştırması). Ancak, Crypto.com ve Poloniex gibi sektör temel değerleriyle karşılaştırıldığında yinelenen işlemlerin yüksek yüzdesi, bildirilen işlem hacmi verilerinin güvenilirliği konusunda endişelere yol açıyor.

Örneğin, 2025'in 1. çeyreğinden 2. çeyreğine kadar, Crypto.com'un BTC-USD (201 milyar $), BTC-USDT (192 milyar $), ETH-USD (165 milyar $) ve ETH-USDT (160 milyar $) için işlem hacminin yaklaşık 720 milyar $ olduğunu tahmin ediyoruz. Bu tahmini yüzdelere göre, bu çiftlerin hacminin yaklaşık 160 milyar doları tekrarlanan işlemlerden kaynaklanmaktadır.

Sonuç

Birçok kripto para borsasının halka açılmaya hazırlandığı bir dönemde, yatırımcıların bunların göreceli işlem hacimlerini anlamaları büyük önem taşımaktadır. İşlem hacmi, işlem gelirinin (ki bu hala gelirin çoğunluğunu oluşturmaktadır) tahmin edilmesine yardımcı olurken, iş çeşitlendirmesi, tekrarlanan işlemlerin varlığı ve düzenleyici uyumluluk gibi nitel faktörler de bir borsanın kalitesini değerlendirmede kritik öneme sahiptir. Bu bilgiler, piyasa katılımcılarının değerlemelerin haklı olup olmadığını belirlemelerine yardımcı olabilir.

Coinbase, halka arzından dört yıl sonra, öncelikle saklama, stablecoin'ler ve Katman-2 ücretleri arasında çeşitlendirilmiş gelir akışları sayesinde lider konumunu korumaktadır. Ancak, borsa piyasasındaki rekabet yoğunlaşmaktadır. Rekabet edebilmek için diğer borsaların, piyasa duyarlılığına büyük ölçüde bağlı olan işlem ücretlerinden farklı olarak gelir akışlarını çeşitlendirmeleri gerekmektedir. Piyasa yapısı daha belirgin hale geldikçe, borsaların işlem platformlarından tam teşekküllü süper uygulamalara dönüşmesine izin veriliyor. Bu borsaların bu fırsatı nasıl değerlendireceği ve vizyonlarını gerçekleştirip geçmişteki çığır açan halka arzların başarısını tekrarlayıp tekrarlayamayacakları, önümüzdeki yıl izlenecek önemli gelişmeler olacak.

Orijinal bağlantı

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia