TL;DR
·Goldman Sachs, yılın ikinci yarısında broker ve kripto hisselerine karşı temkinli bir iyimserlik sürdürüyor; temel destek, geleneksel işlemlerin sonbaharda toparlanması ve tahmin piyasalarının genişlemesinden geliyor; kripto toparlanması yalnızca ek yukarı yönlü alan sağlıyor.
·Yaz aylarında perakende işlem hacmi belirgin şekilde soğudu, ancak hesap büyümesine göre düzeltildiğinde, birim hesap başına işlem hacmi hâlâ 2021 zirvesinin altında; bu işlem döngüsünün zirvesi henüz doğrulanmadı.
·Tahmin piyasaları, brokerler için yeni bir büyüme motoru hâline geliyor; spor etkinliklerinin yeniden başlaması ve ABD ara seçimlerinin yaklaşması, Eylül ayından itibaren işlem hacimlerinde toparlanmayı tetikleyebilir.
·Kripto işlemleri yaklaşık 10 aydır art arda düşüş gösteriyor; son piyasa değeri toparlanması yalnızca sürdürülebilir olur ve işlem hacimlerine yansırsa döngüsel dönüm noktası doğrulanabilir.
·Goldman Sachs'ın ilk tercihleri FIGR, HOOD ve IBKR; COIN'i kripto toparlanmasında esnek bir varlık olarak görüyor ve iş çeşitliliği, hisse değerlemelerindeki ayrışmanın anahtarı hâline geliyor.

Broker ve kripto ile ilişkili hisseler, ikinci çeyrek kazanç sezonunun ardından piyasa beklentilerinden daha iyi performans gösterdi.

Goldman Sachs'ın verilerine göre, sektördeki ilk şirketin 21 Temmuz'da ikinci çeyrek sonuçlarını açıklamasından bu yana, kapsamındaki şirketlerin hisse fiyatları ortalama %3 arttı ve S&P 500'e göre yaklaşık 1 puan daha iyi performans gösterdi. İkinci çeyrekte sektör kârları piyasa konsensüs beklentilerinden %8, gelirler %2 daha yüksek, ancak giderler de %5 daha yüksek gerçekleşti.

Goldman Sachs, yılın ikinci yarısına temkinli bir iyimserlikle bakıyor. Bu görüşün temel dayanağı, kripto işlemlerinin toparlanmış olması değil; geleneksel brokerlik işlerinin ve tahmin piyasalarının aynı anda yapısal büyüme ve sonbaharda toparlanma alanı sunmasıdır. Son dönemdeki kripto varlık piyasa değeri toparlanması, sektör için ek yukarı yönlü olasılık sağlıyor.

Değerlemeler de belirli bir güvenlik marjı sunuyor. Mevcut sektör beklenti düzeltilmiş fiyat-kazanç oranı yaklaşık 24 kat, EV/EBITDA yaklaşık 14,5 kat olup, her ikisi de son beş yılın yaklaşık %30'luk diliminde yer alıyor. Goldman Sachs, işlem hacimleri Eylül ayından itibaren iyileşirse sektörün yeniden değerlenme alanına sahip olduğunu düşünüyor.

Yaz aylarında işlem hacmi soğudu, döngü henüz zirve yapmamış olabilir

Temmuz ve Ağustos aylarında, ABD perakende hisse senedi işlem hacimleri aylık bazda sırasıyla yaklaşık %15 ve %14 düştü. İkinci çeyrekte hisse senedi işlem hacimleri ve finansman bakiyelerinin 2021 zirvesinden sırasıyla yaklaşık %40 ve %100 daha yüksek olduğu bir ortamda, piyasa bu perakende işlem döngüsünün zirveye ulaşıp ulaşmadığı konusunda endişelenmeye başladı.

Goldman Sachs'ın değerlendirmesi nispeten ılımlı. Raporda, mutlak işlem hacimlerinin rekor kırmasının kısmen broker platformlarının ölçek büyümesinden kaynaklandığı belirtiliyor. 2023'ten 2025'e kadar, büyük brokerlerin hesap sayıları yıllık ortalama yaklaşık %13, müşteri varlıkları yıllık ortalama yaklaşık %40 arttı. Hesap büyümesine göre düzeltildiğinde, 2026 ikinci çeyreğindeki birim hesap başına işlem hacmi hâlâ 2021 döngü zirvesinden yaklaşık %8 daha düşük.

Finansman bakiyesi de benzer bir tablo sergiliyor. Mutlak büyüklüğü 2021 yılını açıkça aşmış olsa da, finansman bakiyesinin müşteri varlıklarına oranı hâlâ önceki döngünün zirvesinin altında. Finansman bakiyesi ile perakende hisse senedi işlem hacmi arasında tarihsel olarak güçlü bir korelasyon bulunduğundan, Goldman Sachs bu döngüde daha fazla genişleme alanı olduğunu, ancak büyüme hızının yavaşlayabileceğini değerlendiriyor.

Hesap büyümesine göre düzeltilmiş birim hesap başına işlem hacmi hâlâ 2021 zirvesinin altında

Mevsimsellik de dikkate alınmalıdır. Temmuz ve Ağustos genellikle yıl genelinde perakende işlem hacminin en zayıf olduğu aylardır; bu yılki düşüş tarihsel mevsimsel eğilimden daha belirgin olsa da, işlemlerin bir kısmı Haziran ayına öne çekilmiş olabilir. O ay hisse senedi sermaye piyasası faaliyetleri canlıydı ve perakende katılımı ile işlem hacmini rekor seviyelere taşıdı.

Goldman Sachs, ABD'de 2026 yılı hisse senedi ihraç hacminin rekor seviyede 675 milyar dolara ulaşacağını, ikinci çeyrek ihraç tutarının ise yaklaşık 252 milyar dolar olacağını öngörüyor. Tarihsel veriler, hisse senedi ihraç faaliyetlerinin genellikle yaklaşık bir çeyrek gecikmeyle perakende işlem hacmini artırdığını ve menkul kıymet ödünç verme, hisse senedi işlemleri ile IPO başvuru işlemlerine de olumlu katkı sağladığını gösteriyor.

Mevsimsel toparlanma ve hisse senedi ihraç faaliyetlerine dayanarak Goldman Sachs, üçüncü çeyrekte geleneksel perakende komisyon gelirlerinin yıllık bazda %28, hisse senedi ve opsiyon işlem hacminin ise ortalama yaklaşık %19 artmasını bekliyor. Bu tahmin hâlâ Eylül ayında işlem faaliyetlerinin beklenen şekilde toparlanmasına bağlı.

Perakende işlem hacminin yıllık mevsimselliği

Tahmin piyasalarının sonbahar esnekliği daha büyük olabilir

Goldman Sachs, tahmin piyasalarının hem yapısal büyüme hem de döngüsel toparlanma alanına sahip olduğunu ve sonbahardaki işlem toparlanmasının geleneksel komisyonculuk işlerinden daha belirgin olabileceğini düşünüyor.

Ocak 2024'ten Temmuz 2026'ya kadar tahmin piyasalarının yıllıklandırılmış işlem hacmi kümülatif olarak yaklaşık %1160 arttı. Ağustos 2025'ten bu yana aylık tekil kullanıcı sayısı, Nisan 2026 hariç her ay bir önceki aya göre artış gösterdi; bu da kullanıcı tabanının hâlâ genişlediğine işaret ediyor.

Hızlı büyüme bir süre tahmin piyasalarının mevsimselliğini gölgede bıraktı. Goldman Sachs'ın sağladığı verilere göre, spor, kripto ve siyasi sözleşmeler işlem hacminin büyük çoğunluğunu oluşturuyor. Temmuz 2026'da spor sözleşmeleri sektör işlem hacminin yaklaşık %79'unu, kripto sözleşmeleri yaklaşık %15'ini ve siyasi sözleşmeler yaklaşık %2'sini oluşturdu.

Tahmin piyasası işlem hacminin kategori dağılımı

Bu üç sözleşme kategorisi sırasıyla farklı döngüler tarafından yönlendirilir. Spor bahisleri genellikle ABD'nin büyük profesyonel liglerinin yeniden başlamasının ardından toparlanır ve Eylül ile Ocak arasında nispeten aktiftir; siyasi sözleşmeler seçimler yaklaştıkça hacim kazanır; kripto olay sözleşmeleri ise coin fiyatları ve kripto piyasa işlem döngülerinden etkilenir.

Yaz aylarında spor etkinliklerinin nispeten az olması ve ABD ara dönem seçim işlemlerinin henüz zirveye ulaşmaması nedeniyle, Ağustos ayında tahmin piyasası işlem hacmi aylık bazda yaklaşık %15 düştü. Goldman Sachs bunu öncelikle altta yatan olay sözleşmelerinin mevsimselliğine bağlıyor, sektörün yapısal büyümesinin sona ermesine değil.

Eylül ayından itibaren ABD spor takvimi yeniden başlayacak ve ara dönem seçimler giderek yaklaşacak. Kripto piyasa aktivitesi aynı anda iyileşirse, üç ana sözleşme kategorisi birleşik bir etki oluşturabilir. Ancak, tahmin piyasası üç yıldan kısa bir süredir gelişen bir varlık sınıfı olduğundan, tarihsel veriler hâlâ sınırlıdır ve mevsimsel düzenliliklerin istikrarı daha fazla gözlem gerektirir.

Çevrimiçi spor bahis gelirleri Eylül ile Ocak arasında nispeten aktiftir

Kripto piyasa değeri toparlandı, henüz işlem hacmine yansımadı

Geleneksel işlemler ve tahmin piyasasına kıyasla, Goldman Sachs kripto işlemleri konusunda daha temkinli bir değerlendirme yapıyor.

Temmuz ayında sektör kripto işlem hacmi aylık bazda %30 düştü ve Ağustos ayından bu yana %21 daha geriledi. Bu işlem düşüşü yaklaşık 10 aydır sürüyor ve bu, geçmiş beş kripto döngüsündeki zirveden dibe yaklaşık 4 aylık medyan sürenin üzerinde.

Rapora göre, geçmiş altı kripto döngüsünde toplam piyasa değeri ve işlem hacmi sırasıyla ortalama yaklaşık %51 ve %66 düştü; bu döngüde ise raporun yayınlandığı tarihe kadar sırasıyla yaklaşık %40 ve %75 düşüş kaydedildi. Bu, kripto işlem aktivitesindeki daralmanın tarihsel ortalamayı aştığı anlamına geliyor, ancak yalnızca düşüş oranı ve süresine dayanarak döngünün dibe vurduğu doğrulanamaz.

Önceki döngülerde kripto piyasa değeri ve işlem hacmindeki ortalama düşüşler

Olumlu sinyaller varlık fiyatlarından geliyor. Raporun yayınlanmasından önceki hafta, kripto varlıkların toplam piyasa değeri yaklaşık %21 arttı. Goldman Sachs, toplam piyasa değerinin mevcut seviyelerde daha uzun süre kalabilmesi durumunda, işlem hacminin risk iştahındaki iyileşmeyle birlikte toparlanabileceğini düşünüyor.

Buradaki kilit nokta "süreklilik". Bu yıl Nisan ve Mayıs aylarında kripto varlık piyasa değeri kısa süreliğine yaklaşık %5 artmış, ancak ardından geri çekilmiş ve işlem hacmi kalıcı bir toparlanma oluşturamamıştı. Bu nedenle, son dönemdeki piyasa değeri artışı yalnızca işlem toparlanma olasılığını artırabilir, henüz bir trend tersine dönüşünün kanıtı olarak yeterli değildir.

Menkul kıymet şirketleri ve kripto şirketleri üzerindeki etki de tamamen aynı değil. Goldman Sachs'ın istatistiklerine göre, 2026'dan bu yana kripto ile ilgili şirket hisse senetlerinin kripto toplam piyasa değeriyle korelasyonunun medyanı yaklaşık %36. Robinhood ve Figure gibi daha çeşitli iş kollarına sahip platformların tarihsel olarak kripto fiyatlarıyla korelasyonu nispeten daha düşük; Coinbase'in operasyonel esnekliği ise daha doğrudan.

Bu kripto işlem düşüş döngüsü tarihsel medyan süresini aştı

Düzenleyici reformlar ilerlemeye devam ediyor, ancak kurumsal giriş için hâlâ yasal düzenleme gerekiyor

Düzenleme, kripto piyasasının döngüsel toparlanmadan yapısal genişlemeye geçip geçemeyeceğini belirleyen bir diğer değişkendir.

Goldman Sachs, ABD Kongresi'nin bu dönemde CLARITY Act kripto piyasası yapısı yasa tasarısını geçirme olasılığının azaldığını düşünüyor. Senato, Ağustos tatilinden önce oylama yapamadı; ara seçimler ve sonraki kongre tatilleri yasama süresini daha da daralttı.

Bu arada, ABD düzenleyici kurumları bazı reformları ilerletmeye devam ediyor. SEC yakın zamanda dijital varlıklar için "yenilik muafiyeti" önerdi ve uygun dijital varlık ihraççılarına ve menkul kıymetlerine geçici kayıt ve uygunluk gerekliliklerinden muafiyet sağlamayı planlıyor. OCC ise dijital varlık şirketlerinin tröst bankası lisansı almasına onay vermeye devam ediyor ve bu sayede para transferi ve varlık saklama gibi işlemler yapabilmelerine olanak tanıyor.

Bu önlemler tokenizasyon, saklama ve merkeziyetsiz finans gibi uygulamaların genişlemesini teşvik edebilir, ancak Goldman Sachs, idari düzenlemelerin sürekliliğinin kongre yasalarından daha zayıf olduğunu vurguluyor. Kurumsal ölçekte dijital varlık benimsenmesini teşvik etmek için piyasanın hâlâ daha istikrarlı ve net bir yasal çerçeveye ihtiyacı var.

Goldman Sachs'ın 2025 kurumsal anketi, katılımcı yöneticilerin %35'inin düzenleyici netlik eksikliğini kripto piyasasına girişteki en büyük engel olarak gördüğünü, %32'sinin ise düzenleyici netliği kurumsal benimsemeyi teşvik edecek birincil katalizör olarak açıkça belirttiğini gösteriyor. Bu nedenle, düzenleyici kurumların kısa vadeli ayarlamaları piyasa ortamını iyileştirebilir, ancak kongre yasama ilerlemesi, kurumsal fonların sistematik olarak giriş yapıp yapamayacağını belirleyen temel göstergedir.

Kurumların kripto piyasasına girişinde karşılaştığı ana engeller

Platformlar kripto işlemleri dışında gelir kaynakları arıyor

Kripto işlem hacimlerinin düşük olduğu bu ortamda, ilgili şirketler temel olarak iki yolla kârlılıklarını istikrara kavuşturuyor: maliyetleri kısmak ve spot işlem hacmiyle daha düşük korelasyona sahip yeni iş kolları geliştirmek.

Goldman Sachs tahminlerine göre, 2026'da beş menkul kıymet ve kripto şirketi maliyet ayarlama önlemleri aldı ve yıllık giderlerini ortalama yaklaşık %4 ila %5 oranında azalttı; bu da düzeltilmiş faaliyet kâr marjına yaklaşık 5,8 yüzde puanı destek sağladı. Maliyet kontrolü, gelir düşüşlerini tamamen telafi edemedi ancak işlem hacimlerindeki düşüşün kârlılık üzerindeki etkisini hafifletti.

Hisse bazında Goldman Sachs'ın ilk tercihleri FIGR, HOOD ve IBKR olup, COIN'i kripto piyasasının toparlanması durumunda yukarı yönlü bir konumlandırma olarak değerlendirmektedir.

Robinhood'un temel mantığı, hesap varlıklarının büyümesi ve iş çeşitliliğidir. Goldman Sachs, 2025-2028 yılları arasında HOOD'un kullanıcı başına ortalama gelirinin yıllık bileşik büyüme oranının yaklaşık %16 olacağını, müşteri varlıklarının ve gelirinin sırasıyla yaklaşık %29 ve %21 artacağını öngörmektedir. Büyüme kaynakları arasında geleneksel aracılık, tahmin piyasaları, dijital bankacılık, kredi kartları ve varlık yönetimi yer almaktadır.

Bunlardan tahmin piyasalarının, HOOD'un 2026 yılı gelirinin yaklaşık %13'ünü oluşturması beklenmektedir. Yeni kurulan Rothera tahmin piyasası borsası, lansmanından iki aydan kısa bir süre sonra yaklaşık 3 puanlık pazar payı elde etmiştir; rapora göre bu, yıllıklandırılmış yaklaşık 150 milyon dolarlık gelire denk gelmektedir. Tahmin piyasası hızlı büyümekle birlikte, platformun kuruluş süresi kısa olduğundan mevcut payın korunup korunamayacağı izlenmeye devam edilmelidir.

HOOD gelirinin tahmin piyasaları, abonelikler ve diğer iş kollarına çeşitlenmesi

Figure'ın ana büyüme kaynağı, ev sermayesi kredi limiti (HELOC) piyasasıdır. Üçüncü çeyrekten bu yana tüketici kredisi piyasa işlem hacmi, yıllık bazda %100'ün üzerinde büyüme seviyesine doğru ilerlemektedir. Goldman Sachs, şirketin toplam komisyon oranındaki düşüşün esas olarak ürün yapısı ve kanal değişikliklerinden kaynaklandığını, salt fiyat indirimi olmadığını belirtmektedir: Büyük tutarlı birinci derece HELOC komisyon oranları daha düşüktür ve sermaye yükü daha hafif olan FIGR Connect işinin komisyon oranı da daha düşüktür, ancak kâr marjı daha yüksektir.

Interactive Brokers'ın avantajı ise küreselleşmeden gelmektedir. 2026 yılı itibarıyla aylık aktif kullanıcılarının %75'inden fazlası ve uygulama indirmelerinin yaklaşık %85'i ABD dışı pazarlardan gelmektedir. Goldman Sachs, IBKR hesap sayısının 2026-2028 yıllarında sırasıyla %33, %24 ve %21 artacağını, 2025-2028 yıllarında gelirin yıllık ortalama %15 büyüyeceğini öngörmektedir. Küresel hesap büyümesi ve %75'in üzerindeki vergi öncesi kâr marjı, kripto fiyat dalgalanmalarına karşı duyarlılığını nispeten sınırlı kılmaktadır.

Coinbase, daha doğrudan bir kripto piyasası esnekliği sunmaktadır. 2024 yılının ilk çeyreğinden bu yana şirketin kripto türev piyasası payı yaklaşık 8 puan artmıştır; stablecoin, saklama, staking ve Prime Brokerage gibi abonelik ve hizmet işleri, 2025 yılı gelirinin yaklaşık %40'ına katkıda bulunmuştur. Bu gelirler, kripto işlem hacmiyle nispeten daha düşük korelasyona sahiptir.

COIN ayrıca tahmin piyasaları, hisse senedi işlemleri, bankacılık ve varlık yönetimi işlerini genişletmektedir. Şu anda bu ürünlerin gelir katkısı sınırlı olduğundan, Goldman Sachs bunları öncelikle potansiyel yukarı yönlü alan olarak görmekte, henüz gerçekleşmiş kâr kaynağı olarak değerlendirmemektedir.

COIN gelirleri abonelik ve hizmet işlerine kayıyor

Sırada gerçekten neye bakmalı?

Goldman Sachs'ın broker ve kripto hisselerine yönelik iyimser görüşü, hâlâ doğrulanması gereken birkaç koşula dayanıyor.

Öncelikle, Eylül ayında perakende hisse senedi ve opsiyon işlem hacminin yaz durgunluğundan çıkıp çıkamayacağı, geleneksel brokerlik işindeki mevsimsel toparlanmanın geçerli olup olmadığını belirleyecek. İkinci olarak, spor etkinlikleri ve ara seçimlerin tahmin piyasası işlem hacmini artırıp artıramayacağı, tahmin piyasasının sürdürülebilir yeni bir iş mi yoksa geçici bir yüksek büyüme kategorisi mi olduğunu test edecek.

Kripto piyasasının ise hem fiyat hem de işlem hacmi koşullarını aynı anda karşılaması gerekiyor. Toplam piyasa değerinin yüksek seviyede kalması yalnızca ilk adım; spot ve türev işlem hacminin ardından toparlanıp toparlanmayacağı, ilgili şirketlerin işlem gelirlerini gerçekten iyileştirecek şey olacak. Düzenleyici cephede, idari kurumların kuralları gevşetmeye devam etmesi kısa vadeli yeniliği destekleyebilir; ancak Kongre'nin istikrarlı bir piyasa yapısı yasası oluşturup oluşturamayacağı, kurumsal benimsemenin üst sınırını belirlemeye devam ediyor.

Şu anda sektör değerlemeleri geri çekilmiş durumda, ancak sektör içindeki büyüme kalitesi aynı değil. FIGR, HOOD ve IBKR, kredi, tahmin piyasası ve küresel hesap büyümesine dayanarak nispeten bağımsız bir temel iş sağlıyor; COIN ise daha yüksek kripto döngüsü esnekliğini koruyor.

Bu nedenle, bu rapor kripto boğa piyasasının yeniden başladığına dair bir bahis değil. Goldman Sachs daha çok, broker ve kripto platformlarının tek bir işlem döngüsüne bağımlı olmayan gelir kaynakları eklediğine odaklanıyor. Sırada doğrulanması gereken şey, bu yeni işlerin sonbahar işlem hacmi toparlandıktan sonra büyümeyi desteklemeye devam edip edemeyeceği.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia