CRCL'deki geri çekilmenin ardında USDC'nin ekonomik değerini kim ele geçirdi?

Orijinal başlık: Circle Goes Public: CRCL Valuation & the Economics of USDC

Orijinal yazar: Tanay Ved

Orijinal çeviri: johyyn, BlockBeats

Editörün notu: Yazar, Circle'ın son piyasa değeri değişikliklerini, USDC'nin gelir yapısını ve ortaklıklarını analiz ediyor. Yazının arka planı, GENIUS Yasası'nın kabulünün piyasanın sabit kripto para yoluna olan ilgisini yeniden canlandırmasıdır. Circle'ın piyasa değeri bir zamanlar 63 milyar ABD dolarını aşmış ve ihraç ettiği USDC'nin toplam değerini aşmıştır. Yazar, zincir üstü veriler ve kamuya açık belgeler aracılığıyla Circle'ın mevcut gelir yapısını, Coinbase ile ortaklığını ve maliyet yapısını analiz ediyor ve özellikle düşen faiz oranları ve yoğunlaşan rekabet bağlamında yüksek değerlemesinin ardındaki sürdürülebilirlik baskısı ve büyüme endişelerine dikkat çekiyor ve iş modelinin çeşitlendirilmesi için uyarılarda bulunuyor ve beklentiler sunuyor.

Aşağıdakiler orijinal içeriktir (orijinal içerik daha kolay okunması ve anlaşılması için yeniden düzenlenmiştir):

Önemli noktalar:

1. Circle'ın piyasa değeri fırladı ancak değerlemesi yüksek: GENIUS Yasası'nın kabulü Circle'ın piyasa değerini 63 milyar dolara çıkardı ve bu artık dolaşımdaki USDC'nin değerini aştı. Ancak, son 12 ayda gelirinin yaklaşık 37 katı ve net kârının yaklaşık 401 katı olan değerlemesine dayanarak, temellerinden giderek uzaklaşıyor.

2. Coinbase temel bir ortak ve büyük bir maliyet: Coinbase, 2024'te USDC rezerv gelirinin yaklaşık %56'sını aldı ve bu Circle için büyük bir dağıtım maliyeti haline geldi. Buna rağmen, iki taraf arasındaki ortaklık, Coinbase'in ürünleri ve ekosistemi aracılığıyla USDC'nin ölçeğini genişletmek için hala kritik öneme sahip.

3. Rezerv geliri büyüyecek ancak paylaşım oranı sınırlı: Zincir üstü verilere ve kamuya açık belge tahminlerine göre, Circle'ın USDC rezerv geliri 2024'te 1,6 milyar ABD dolarından 2029'da 9 milyar ABD dolarının üzerine çıkabilir. Ancak mevcut gelir paylaşımı şartları altında, Circle miktarın yalnızca yarısından daha azını elinde tutabilir; bu da rezervlerin ötesinde gelir kaynaklarını genişletmenin önemini vurgular.

4. Büyüme, düşen faiz oranları altında ölçek genişlemesine ve pay rekabetine bağlıdır: Faiz oranlarının düşmesi beklenirken, Circle'ın uzun vadeli gelir potansiyeli, yeni onaylanan ihraççıların artan rekabeti ortasında USDC arzını genişletmeye ve pazar payını artırmaya kritik derecede bağlıdır.

Giriş

Stablecoin'ler bir çıkış anı yaşıyor ve Circle ilgi odağı altında. ABD stablecoin'i USDC'nin (yaklaşık 61 milyar dolarlık piyasa değeri ve %25'lik pazar payına sahip ikinci en büyük stablecoin) ihraççısı olan Circle Internet Group, 5 Haziran'da New York Borsası'nda (NYSE) halka açıldı. O zamandan beri CRCL'nin hisse fiyatı, hisse başına 31 dolarlık ilk halka arz (IPO) fiyatından hisse başına yaklaşık 263 dolara %700'den fazla yükseldi. 63 milyar dolarlık piyasa değeriyle Circle, ihraç ettiği USDC'den daha fazla değerleniyor.

Circle'ın halka arzı, ABD Senatosu tarafından kabul edilen GENIUS Yasası sayesinde mükemmel bir zamanda gerçekleşti. Piyasanın uyumlu bir dijital dolara olan artan talebiyle birleştiğinde, Circle piyasanın saf sabit para maruziyetine olan güçlü ilgisinden yararlanıyor. Güçlü çıkışı ayrıca Bullish ve Gemini Exchange gibi diğer kripto IPO'larına olan piyasa ilgisini ateşlerken, artan kamu piyasası aktivitesini ve sabit para ekonomisine olan yenilenen ilgiyi teşvik etti.

Coin Metrics Ağ Durumu raporunun bu sayısında, Circle'ın IPO sonrası performansını ve değerlemesini analiz ediyoruz, USDC'nin ekonomik değerini kimin yakaladığını inceliyoruz ve Circle'ın gelecekteki gelir potansiyelini faiz oranlarına, USDC benimsenmesine ve sabit para piyasasının rekabetçi ortamına göre tahmin ediyoruz.

Circle (CRCL) Performansı

Circle'ın IPO'su son yıllardaki en dikkat çeken ABD teknoloji IPO'larından biriydi. Teklif, 31$'lık halka arz fiyatının çok üzerinde açılış yaparak 25 kattan fazla talep gördü. CRCL hisseleri, daha geniş kripto piyasası geri çekilirken bile trende karşı yükselmeye devam etti ve Circle'ın piyasa değerini 63 milyar dolara çıkardı.

Değerleme Kriterleri

Ancak bu kadar yüksek bir değerleme şirketin temelleriyle uyuşuyor mu? Circle'ın 2024'teki 1,67 milyar dolarlık toplam geliri ve 157 milyon dolarlık net kârı baz alındığında, $CRCL şu anda son on iki ayda gelirinin yaklaşık 37 katı (fiyat-satış oranı, P/S) ve net kârının 401 katı (fiyat-kazanç oranı, P/E) üzerinden işlem görüyor. Bu çarpanlar, NuBank (yaklaşık 27 kat), Robinhood (yaklaşık 45 kat) ve hatta daha çeşitlendirilmiş bir gelir kaynağına ve daha yüksek kar marjlarına sahip olan Coinbase (yaklaşık 57 kat) gibi karşılaştırılabilir fintech şirketlerini çok aşıyor.

Bu primi yönlendirmek için birden fazla faktör bir araya geliyor gibi görünüyor. Circle, hem GENIUS Yasası'ndan hem de düzenlenen pazarlardaki öncü avantajından yararlanarak halka dijital dolar büyümesine doğrudan erişim sağlıyor. USDC ve Circle, hedef pazar genişledikçe fayda sağlamak için iyi bir konumda. Ancak, 65 milyar dolarlık bir piyasa değeriyle, anlatı odaklı coşku, temel unsurları geride bırakıyor gibi görünüyor. Başlıca riskler arasında, ABD faiz oranları düşerse sıkışabilecek faiz gelirine aşırı bağımlılık ve bankalar ile fintech'lerden artan rekabet yer alıyor (GENIUS Yasası, benzer iş modellerine sahip daha fazla düzenlenen sabit coin ihraççılarının önünü açıyor).

USDC'nin ekonomik değerini kim elde ediyor?

Circle gelirinin neredeyse tamamını USDC rezervlerinden elde ettiği faiz gelirinden elde ediyor. Bu rezervler bankalarda nakit olarak ve kısa vadeli ABD Hazine Bonolarına yatırım yapan BlackRock tarafından yönetilen Circle Reserve Fund'da tutulmaktadır. Circle, 2024'ün sonunda 44 milyar dolarlık rezervden 1,6 milyar dolar brüt gelir elde etti ve bu da yaklaşık %3,6'lık bir efektif rezerv getirisi anlamına geliyor. Ancak, 900 milyon dolardan fazla dağıtım maliyeti ödedikten sonra (esas olarak Coinbase'e), Circle USDC işinde 768 milyon dolar net gelir elde etti.

Circle'ın Coinbase ile gelir paylaşımı

Circle, USDC'nin tek ihraççısı olmaya devam etse de, tam değerini yakalayamamaktadır. Coinbase, Circle'daki öz sermayesi ve onunla yaptığı gelir paylaşım anlaşması aracılığıyla şunları kazanmaktadır: 1. Müşterilerin Coinbase platformu aracılığıyla elinde tuttuğu USDC tarafından üretilen faiz gelirinin %100'ü; 2. Müşterilerin başka yerlerde elinde tuttuğu USDC tarafından üretilen faiz gelirinin %50'si. Bu düzenlemeye dayanarak, her iki taraf da USDC'nin benimsenmesini genişletmek için motive olmuştur. Coinbase, USDC'nin büyümesini yönlendirmede hayati bir rol oynamış, borsası, Base Layer-2 ağı (şu anda 37 milyar dolar USDC taşımaktadır) ve Coinbase Ödemeleri gibi yeni ürünler aracılığıyla USDC dağıtımını önemli ölçüde artırmıştır. Circle'ın S-1 dosyasına göre, Coinbase'in USDC'deki payı istikrarlı bir şekilde artmıştır; 2022'de yaklaşık %5'ten 2023'te %12'ye ve 2024'te %20'ye çıkmıştır. 2025'in ilk çeyreği itibarıyla bu pay, toplam arzın %22'sini oluşturmaktadır; bu da çeşitli platformlarının toplam 12 milyar dolar USDC tuttuğu anlamına gelir.

Aşağıdaki grafik, 2024 yılında Circle ve Coinbase arasında USDC tarafından üretilen fon akışını göstermektedir. Coinbase'in USDC rezerv gelirindeki payı, Circle'ın maliyeti olarak ele alınır ve bu, değerin USDC rezervinden Circle'a ve nihayetinde iki taraf arasındaki gelir paylaşım anlaşması aracılığıyla Coinbase'e nasıl aktığını açıkça gösterir.

Yukarıdaki tahmine göre, Coinbase, platformda tutulan USDC'nin sürekli büyümesiyle yönlendirilen Circle'ın toplam USDC gelirinin %50'sinden fazlasını ele geçirmektedir. Stablecoin geliri, Coinbase'in toplam gelirinin yalnızca yaklaşık %23'ünü oluşturmasına ve gelirin bir kısmı "USDC ödülleri" aracılığıyla kullanıcılara iade edilmesine rağmen, şirket hala önemli bir yükseliş potansiyeline sahiptir. Bu birbirine bağımlı ekonomik ilişki önemli bir soruyu gündeme getiriyor: Circle'ın piyasa değeri artık Coinbase'in piyasa değerinin %82'si olduğundan, yatırımcılar iki şirketi birbirine göre nasıl kıyaslamalı?

Geleceğe Bakışta USDC Faiz Gelirinin Tahmini

Geleceğe bakıldığında, Circle'ın gelir yörüngesi üç temel değişkene bağlıdır: dolaşımdaki USDC arzı (genel stablecoin piyasa büyümesinden ve piyasa payından etkilenir), geçerli faiz oranları ve Coinbase platformunun elinde tuttuğu USDC payı

USDC'nin geçmiş arz büyümesi yararlı bir kıyaslama sağlarken, gelecekteki arz büyümesini tahmin etmek doğası gereği belirsizdir. Düzenleyici netliğin gerçek etkisi, gelişen rekabet ve makroekonomik koşulların gerçek rolü, stablecoin benimsenmesini ve piyasa payını önemli ölçüde etkileyebilir. Bunu göz önünde bulundurarak, hem kısa vadeli olumlu etkileri (stablecoin mevzuatı gibi) hem de artan rekabet ve düşen getirilerden kaynaklanan uzun vadeli olumsuz etkileri içeren büyümede kademeli bir yavaşlama modelledik.

USDC'nin uzun vadeli ekonomik modelini bu temel unsurlara dayanarak daha iyi anlamak için, hem Circle hem de Coinbase'in 2029 yılına kadarki net geliri tahmin edildi ve modellendi.

Özetle, Circle ve Coinbase'in uzun vadeli gelir potansiyeli, USDC arzının genişlemesi ve pazar payının korunmasıyla yakından ilişkilidir; bu da düşen getirinin olumsuz etkilerinden korunmaya yardımcı olacaktır. 2025 yılı sonuna kadar USDC'nin toplam rezerv gelirinin 2,44 milyar ABD dolarına ulaşması bekleniyor. Bunun yaklaşık 1,5 milyar ABD doları Coinbase'e, yaklaşık 940 milyon ABD doları ise Circle'a fayda sağlayacak.

Mevcut piyasa dinamikleri devam ederse, bu gelir 2029 yılına kadar 9,15 milyar dolara yükselebilir ve Coinbase 5,99 milyar dolar, Circle ise 3,16 milyar dolar alabilir.

Bu tahminin yalnızca şu anda Circle'ın gelirinin büyük çoğunluğunu oluşturan USDC rezerv gelirini kapsadığını ve gelecekte geliri çeşitlendirmede giderek daha önemli bir rol oynayabilecek Circle Payments Network gibi ortaya çıkan iş kollarından kaynaklanan potansiyel artışı içermediğini belirtmek önemlidir.

Sonuç

Circle'ın halka arzı, yatırımcılara "dijital doların" büyümesine doğrudan katılma fırsatı sunarak, stablecoin alanında önemli bir dönüm noktasını işaret ediyor. Kısa vadede, düzenleyici ivme ve Circle'ın uyumlu piyasalardaki konumu tarafından destekleniyor; ancak, uzun vadeli büyüme beklentileri hala USDC arzının, pazar payının genişlemesine ve gelir yapısının rezerv dışı kaynaklara çeşitlendirilmesine bağlıdır.

CRCL'nin mevcut değerleme katları temellerden önemli ölçüde daha yüksektir. Düzenleyici netliğin, kurumsal ortaklıkların ve dağıtım yeteneklerinin gelecekte kalıcı ve sürdürülebilir büyüme ivmesine dönüştürülüp dönüştürülemeyeceği anahtar olacaktır.

Orijinal bağlantı

Bu makale bir katkıya dayanmaktadır ve BlockBeats'in görüşlerini temsil etmemektedir

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia