Orijinal Başlık: "Circle: Lider Uyumlu Stablecoin Şirketinin Panoramik Analizi"

Orijinal Yazar: Lawrence Lee, MintVentures

1. Araştırma Özeti

Circle'ın değerlemesi ve yatırımının temel noktalarını aşağıdaki gibi özetliyoruz:

Stablecoin Sektöründe Kıtlık: Circle'ın faaliyet gösterdiği stablecoin sektörü hızlı bir büyüme yaşıyor. ABD düzenleyici çerçevesinin kademeli olarak netleştirilmesi, sektörün uzun vadeli gelişim kesinliğini daha da güçlendirerek birçok büyük oyuncuyu yatırımlarını hızlandırmaya çekiyor. Yoğunlaşan rekabet Circle üzerinde bir miktar baskı oluştursa da, aynı zamanda piyasanın stablecoin sektörünün uzun vadeli değerini kabul ettiğini de gösteriyor. Circle şu anda ikinci en büyük stablecoin pazar payına sahip ve piyasadaki yatırım yapılabilir tek halka açık şirket. Bu kıtlık, yatırımcı kararlarında önemli bir husus haline geldi. Değerleme, Yüksek Büyüme Beklentilerini Ortaya Koyuyor: Çeşitli değerleme ölçütlerine göre, Circle'ın mevcut değerlemesi yüksek ve bu da piyasanın büyüme beklentilerini zaten tam olarak fiyatladığını gösteriyor. Bazı değerleme mantıkları, Circle'ın lider bir finansal altyapı sağlayıcısı olarak gelecekteki konumunu bile yansıtıyor. Gelecekteki hisse senedi fiyat eğilimleri, şirketin gerçek performansının piyasa beklentilerini karşılayıp karşılamadığına veya aşıp aşmadığına büyük ölçüde bağlı olacak. Çeyreklik finansal performans veya temel faaliyet ölçütleri iyimser beklentilerin altında kalırsa, bir değerleme düzeltmesi tetiklenebilir. Orta Vadeli Finansal Performans Baskı Altında: Circle'ın finansal performansı temel olarak üç faktör tarafından yönlendiriliyor: USDC arzının, sektördeki genişleme ve operasyonel optimizasyonla birlikte büyümeye devam etmesi bekleniyor. Ancak, kısa vadeli ABD Hazine tahvili getirilerinin düşüş döngüsüne girmesi ve dağıtım ve işlem maliyetlerinin yüksek kalmasıyla, gelir ve kâr marjlarının bir süre daha baskı altında kalması bekleniyor. Kasım ve Aralık Aylarında Önemli Bir Kilit Açma: İlk yatırımcıların hisseleri Kasım ve Aralık aylarında toplu olarak kilitlenecek. Bu yatırımcıların büyük çoğunluğu yaklaşık on yıldır veya daha uzun süredir yatırım yapıyor ve bu da güçlü çıkış beklentileri yaratıyor. Bu olay, Circle'ın hisse fiyatı üzerinde önemli bir baskı oluşturabilir.

Geleceğin Katalizörleri: Kısa ve orta vadede, Circle'ın değerlemesini etkileyebilecek birkaç potansiyel katalizör:

- Bankacılık Lisansı Almak - Circle, OCC tarafından bir tröst tüzüğü için onaylanırsa, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki ilk stablecoin bankası olacak, statüsünü ve güvenilirliğini büyük ölçüde artıracak ve bu da bir yeniden değerlemeye yol açabilir.

- İşletme Çeşitlendirme İlerlemesi – Circle, piyasa beklentilerini aşan yeni gelir akışları (örneğin bir ödeme ücreti çözümü) duyurursa, faiz oranı bağımlılığı algısı iyileşecek ve değerlemesi artacaktır.

- Birleşme ve Satın Almalar ve Ortaklıklar – Büyük bankalar/teknoloji şirketleriyle derinleşen ortaklıklar veya potansiyel birleşme ve satın almalar (örneğin daha büyük bir finans kuruluşu tarafından satın alınma), piyasanın nihai değer değerlendirmesini etkileyecektir.

Tersine, ani bir Fed faiz indirimi, bir rakibin stablecoin piyasaya sürmesi veya bir menkul kıymet olayı gibi olumsuz katalizörler değerlemesini baskılayacaktır.

Yatırım Önerisi:

Yukarıdakilere dayanarak, Circle hissesi konusunda "Nötr" bir duruş sergileme eğilimindeyiz. Mantık şu şekilde: Circle'ın uzun vadeli parlak bir görünümü olsa da, mevcut fiyat halihazırda iyimser beklentileri yansıtıyor ve düşük bir güvenlik marjı bırakıyor. Devam eden makroekonomik ve sektörel belirsizlikler göz önüne alındığında, kısa vadeli oynaklık riski yüksek. Not: Bu makale, yazarın yayınlandığı tarihteki mevcut düşüncelerini yansıtmakta olup değişikliğe tabidir. İfade edilen görüşler son derece özneldir ve olgular, veriler veya muhakeme hataları içerebilir. Burada ifade edilen görüşlerin hiçbiri yatırım tavsiyesi niteliğinde değildir. Meslektaşlarımızdan ve okuyucularımızdan gelen eleştirileri ve daha fazla tartışmayı memnuniyetle karşılıyoruz. 2. İş ve Ürün Grupları: Circle Internet Financial, 2013 yılında Jeremy Allaire ve Sean Neville tarafından "sürtünmesiz değer alışverişi yoluyla küresel ekonomik refahı artırma" misyonuyla kuruldu. Şirket başlangıçta kripto ödemelerine odaklanmış olsa da, gelişimi zorluklarla dolu geçti. Bu süreç boyunca Circle, kripto para piyasası oluşturma platformu Circle Trade'i kurmak, kripto borsası Poloniex'i satın almak ve kitle fonlaması platformu SeedInvest'i satın almak gibi diğer iş alanlarını aktif olarak araştırdı. Circle ve Coinbase, 2018 yılında Centre konsorsiyumunu ortaklaşa kurarak, uyumlu ve şeffaf bir dijital dolar taşıyıcısı olarak konumlandırılan bir ABD doları stablecoin'i olan USD Coin'i (USDC) piyasaya sürdü. USDC, hızla büyüyerek Tether'dan (USDT) sonra dünyanın en büyük ikinci stablecoin'i haline geldi. O zamandan beri Circle, Poloniex ve SeedInvest gibi temel olmayan varlıklarını kademeli olarak elden çıkararak stratejik odağını stablecoin'lere ve ilgili işlere yeniden odakladı. Circle'ın temel faaliyet alanı şu anda stablecoin'ler etrafında dönmekte olup, türev faaliyetleri ödeme mutabakatı, kurumsal hazine hizmetleri, bir geliştirici platformu ve cüzdan hizmetlerini kapsamaktadır. Bunlar şunlardır:

2.1 Stablecoin İhracı ve Rezerv Yönetimi

USD Coin (USDC) İhracı

USDC, Circle'ın amiral gemisi ürünüdür ve düzenlenmiş iştiraki tarafından talep üzerine basılır ve itfa edilir. 15 Eylül 2015 itibarıyla dolaşımda 72,7 milyar USDC vardı. Circle, ihraç edilen her USDC için banka saklama hesaplarında veya düzenlenmiş fonlarda bir USDC rezerv varlığı tutmayı taahhüt eder ve böylece USDC ile ABD doları arasında 1:1 sabit bir değer sağlar.

Şirket günlük izleme ve T+2 ödeme mekanizması kullanır: Bir kullanıcı Circle hesabı aracılığıyla bir USDC basım talebinde bulunduktan sonra, Circle hemen blok zincirinde karşılık gelen USDC'yi oluşturur ve itibari para biriminin ulaştığını doğruladıktan sonra kullanıcının cüzdanına gönderir. Geri alım ters yönde ilerler: Circle, USDC'yi imha eder ve eşdeğer itibari para birimini kullanıcıya iade eder. Bu "giriş-çıkış" mekanizması, istikrarlı bir USDC arzı sağlar.

Rezerv Varlık Kompozisyonu

Circle, "güvenlik, yüksek likidite ve şeffaflık" sağlamak için rezerv varlıklarını yalnızca nakit ve vadesi üç aya kadar olan ABD devlet tahvillerine yatırarak sıkı bir rezerv yönetimi politikasına uymaktadır. 31 Temmuz 2025 tarihli son açıklamaya göre, USDC rezervinin yaklaşık %85'i ABD doları piyasa fonlarından (çoğunlukla ABD Hazine Bonoları'nı tutan) ve %15'i Küresel Sistemik Öneme Sahip Bankalar'daki (GSIB'ler) mevduatlardan oluşmaktadır. Bu, rezerv varlıklarının büyük çoğunluğunun yoğun itfa taleplerini karşılamak için günlük olarak itfa edilebileceği anlamına gelir.

Circle, Hazine ile ilgili rezerv varlıklarını BlackRock tarafından yönetilen SEC kayıtlı bu fona yerleştirerek "Circle Rezerv Fonu"nu kurmak için BlackRock ile ortaklık kurmuştur. Fon varlıkları ve net varlık değeri düzenli olarak kamuya açıklanmaktadır. Sponsor ve yararlanıcı olarak Circle, yatırım kararlarına doğrudan müdahale etmemekte ve böylece rezerv operasyonlarının profesyonelliğini ve şeffaflığını artırmaktadır. Kalan nakit rezervleri, günlük itfa likiditesini ve ödeme sistemi entegrasyonunu desteklemek için küresel sistem açısından önemli bir dizi bankada (Bank of New York Mellon ve JPMorgan Chase gibi) tutulmaktadır.

Rezerv Şeffaflığı ve Denetimi

Circle, şeffaflığı USDC güven sisteminin temel taşı olarak görmektedir. Şirket, 2018'deki ihracından bu yana, dolaşımdaki USDC'nin toplam değerini ve ilgili rezerv varlıklarını açıklayan aylık rezerv sertifikasyon raporları yayınlaması için bağımsız bir denetim şirketiyle çalışmaktadır. Deloitte şu anda tasdik hizmetleri sunmaktadır. Denetim raporları, USDC rezerv varlıklarının toplam değerinin, dolaşımdaki USDC'nin toplam değerinden biraz daha yüksek olduğunu ve bunun %100 rezerv oranını ve risk tampon mekanizmasını yansıttığını sürekli olarak göstermektedir. Circle'ın öz kaynakları ve USDC rezervleri, kötüye kullanma riskini ortadan kaldırmak için kesinlikle ayrılmıştır.Düzenleyiciler tarafından şeffaf olmayan rezerv bilgileri nedeniyle cezalandırılan Tether'in aksine, Circle'ın öz düzenleyici ve şeffaf yaklaşımı, düzenleyicilerin ve kurumsal müşterilerin güvenini kazanmıştır. Circle, 2023 yılında SEC muhasebe rehberliğine uyan ilk şirket olmuş ve 10-K mali raporunda ayrıntılı USDC rezerv fonu varlıklarını açıklamıştır. Şirket halka arzına doğru ilerlerken, operasyonel şeffaflığı ve piyasa güvenini daha da artırmak için Circle, üç ayda bir SEC'ye finansal ve operasyonel veriler sunacaktır.

EURC ve Diğer Para Birimi Genişlemesi

USD stablecoin'ine ek olarak, Circle 2022 yılında 1:1 oranında avroya sabitlenmiş bir avro stablecoin olan Euro Coin'i (EURC) piyasaya sürecek. EURC, rezerv varlıkları avro nakit ve kısa vadeli Avrupa devlet tahvillerinden oluşan USDC ile aynı yönetim modelini paylaşmaktadır. EURC'nin mevcut piyasa değeri nispeten küçük olsa da (yaklaşık 200 milyon €), AB'nin Kripto Varlık Piyasaları Direktifi'nin (MiCA) uygulanması ve avro bölgesinin dijital finans konusundaki değişen tutumuyla önemli bir büyüme potansiyeline sahiptir. Circle, piyasa talebine ve düzenleyici ortama bağlı olarak gelecekte diğer G10 para birimlerinde (İngiliz sterlini ve Japon yeni gibi) stablecoin ihraç etmeyi araştıracağını belirtti. Şirket yakın zamanda Birleşik Arap Emirlikleri'ndeki Abu Dabi Küresel Pazarı'ndan stablecoin'ler de dahil olmak üzere ödeme hizmetleri sunmak için prensipte onay aldı ve bu da Orta Doğu pazarına potansiyel genişleme ve hatta dirhem gibi yerel para birimlerine sabitlenmiş stablecoin ürünleri piyasaya sürme ihtimalinin sinyalini verdi. Çoklu para birimi genişlemesiyle Circle, başlıca itibari para birimlerini kapsayan bir stablecoin portföyü oluşturmayı ve küresel stablecoin alanındaki lider konumunu pekiştirmeyi hedefliyor. 2.2 Ödeme Uzlaşması ve Kurumsal Hazine Hizmetleri Circle Kurumsal Hesapları Circle, kurumsal ve finansal kuruluşlara kapsamlı Circle Hesap hizmetleri sunmaktadır. Müşteriler, tek bir hesap aracılığıyla itibari para birimleri ve USDC gibi dijital para birimleri arasında bakiye alışverişi yapabilir, gönderebilir, alabilir ve yönetebilirler. Sınır ötesi e-ticareti örnek olarak ele alalım: İşletmeler, Circle hesaplarına USD yatırıp anında USDC'ye dönüştürebilir ve böylece yurtdışındaki tedarikçilere doğrudan USDC ile ödeme yapabilirler. Tedarikçiler de USDC'yi istedikleri zaman yerel itibari para birimine dönüştürebilirler. Tüm süreç yalnızca birkaç dakika sürer ve bu da geleneksel SWIFT havalelerine kıyasla verimliliği önemli ölçüde artırır. Circle hesapları, ACH, SWIFT, havale ve SEPA dahil olmak üzere çeşitli itibari para yatırma ve çekme kanallarını destekler ve geniş bir kapsama alanı elde etmek için küresel bankalar ve ödeme ağlarıyla bağlantılardan yararlanır. Blok zinciri ödemeleri için hesaplar, çok zincirli USDC alıcı adreslerini destekler ve müşterilerin maliyet ve hız gereksinimlerine göre bir ağ (Ethereum ana ağı veya Solana zinciri gibi) seçmelerine olanak tanır. Ayrıca, Circle hesapları, işletmelerin finansal ve operasyonel ihtiyaçlarını karşılamak için çoklu kullanıcı izin yönetimi ve işlem geçmişi aktarımı gibi hazine özellikleri sunar.

Ödeme API'si

Circle'ın Ödeme API'si, geliştiricilerin itibari para ve stablecoin ödemelerini platformlarına entegre etmelerine olanak tanır. API çağrıları aracılığıyla, satıcılar müşteri ödemelerini alabilir ve bunları gerçek zamanlı olarak USDC'ye dönüştürebilir. Örneğin, bir kullanıcı kredi kartıyla 100 ABD doları öderse, satıcı Circle API'sini kullanarak tutarı anında USDC'ye dönüştürebilir ve bir Circle hesabına yatırabilir. Bu sayede, sınır ötesi takas işlemlerindeki yüksek ücretler ve döviz kuru riskleri önlenirken, kullanıcılar için sorunsuz ve şeffaf bir ödeme deneyimi sağlanır.

Satıcılar ayrıca, API aracılığıyla USDC'yi yerel itibari para birimine dönüştürmek ve bankacılık ağı aracılığıyla kullanıcılara dağıtmak için "Ödemeler" özelliğini kullanabilirler. Circle ödeme ağı şu anda 100'den fazla ülkeyi kapsıyor ve banka hesabı olmayanları dijital cüzdanlarla etkili bir şekilde buluşturuyor.

Hazine ve Borsa Hizmetleri

Circle, dijital varlık borsaları ve brokerları için kritik hazine altyapısı sağlıyor. Geleneksel bankacılık kanalları genellikle düşük hızlardan ve karmaşık uyumluluk gerekliliklerinden muzdariptir. Bir Circle hesabına bağlanarak, borsalar kullanıcı mevduatlarını hızla USDC'ye dönüştürebilir ve neredeyse gerçek zamanlı zincir içi transferler gerçekleştirebilir. Para çekme işlemleri ise zincirler arası transferler ve USDC kullanan yerel borsalar aracılığıyla gerçekleştirilir ve bu da verimliliği ve kullanıcı deneyimini önemli ölçüde artırır. Şu anda USDC, Coinbase de dahil olmak üzere birçok borsa tarafından USD alternatifi olarak yaygın olarak kullanılmaktadır. USDC, merkezi platformlarda USDT'den daha küçük bir işlem hacmi payına sahip olsa da, Binance gibi önde gelen borsalardaki işlem hacminin yaklaşık üçte birini oluşturmaktadır. Circle'ın büyük müşteriler için sunduğu OTC basım hizmeti, borsaların ve kurumların toplu olarak USDC alıp satmalarını ve bozdurmalarını sağlayarak, özellikle piyasa oynaklığı dönemlerinde likiditeyi dengelemeye yardımcı olur. Ayrıca, Circle'ın API'si, kurumlar arasındaki kredi ve menkul kıymet alım satımlarını USDC ile kapatmak gibi büyük ölçekli tezgah üstü (OTC) işlemleri ve takas işlemlerini destekler ve böylece bankalarla ilişkili sınır ötesi ödeme gecikmelerinin önüne geçilir. Genel olarak, Circle'ın ödeme ve hazine hizmetleri, e-ticaret ve havale gibi son kullanıcı senaryolarına doğrudan hizmet verirken, borsalar ve kurumlar için temel finansal altyapı desteği de sağlar. Kurumsal müşterileri merkez alan bu model, USDC'nin uygulama ekosistemini genişletir ve iş sürekliliğini ve müşteri ilişkilerini güçlendirir.

2.3 Geliştirici Platformu ve Cüzdan Hizmetleri

Cüzdan API'si ve Geliştirme Araçları

Circle, blockchain işlevselliğini entegre etmede giriş engellerini azaltmak için bir dizi geliştirici aracı başlattı. Cüzdan API'si, işletmelerin özel anahtar yönetimi ve zincir içi etkileşimleri kendileri yönetmek zorunda kalmadan dijital varlık cüzdanlarını hızla oluşturup yönetmelerini sağlar. Geliştiriciler, kullanıcılar için USDC cüzdan adresleri oluşturmak, bakiyeleri kontrol etmek ve transferleri başlatmak için API çağrılarını kullanabilirler. Güvenli anahtar saklama ve imzalama işlemleri Circle'ın arka ucu tarafından merkezi olarak gerçekleştirilir. Bu hizmet, özellikle dijital varlık işlevselliği sunmak isteyen geleneksel işletmeler için faydalıdır. Örneğin, oyun şirketleri, derin blockchain teknik uzmanlığı gerektirmeden oyuncular için USDC cüzdanları oluşturmak, oyun ödüllerini dağıtmak ve nakit çekme ve kullanma işlemlerini desteklemek için Cüzdan API'sini kullanabilirler. Circle ayrıca, Ethereum ve Solana gibi birden fazla zincirle etkileşimi destekleyen blockchain düğüm hizmetleri ve akıllı sözleşme arayüzleri sunarak geliştirme verimliliğini artırır. Circle, 2022'de CYBAVO'yu satın alarak çoklu imzalı cüzdanlar ve izin yönetimi gibi kurumsal düzeyde güvenlik özelliklerini daha da güçlendirdi ve müşterilerin büyük miktarda dijital varlığı güvenli bir şekilde saklamalarına yardımcı oldu. Bu girişim dizisi, Circle'ı "blok zinciri dünyasının AWS'si" olarak konumlandırmayı ve geleneksel uygulamaları, altta yatan dijital para hizmetleri aracılığıyla stablecoin ekosistemine entegre etmeyi amaçlıyor. API hizmet gelirleri şu anda küçük bir paya sahip olsa da, stratejik önemi, USDC'nin benimsenme ve dolaşım ölçeğini genişleterek, dolaylı olarak ana faaliyet alanının büyümesini desteklemesidir. Zincirler Arası Uyumluluk ve CCTP (Küresel İşlem Protokolü) USDC, şu anda Ethereum ana ağı, birden fazla Katman 2 ağı (Arbitrum ve Optimism gibi), Solana, Avalanche ve Tron dahil olmak üzere 10'dan fazla blok zincirinde kullanılmaktadır. Birden fazla zincirdeki parçalanmış likidite sorununu ele almak için Circle, kullanıcıların merkezi borsalara veya üçüncü taraf köprülere ihtiyaç duymadan zincirler arasında USDC transferi yapmalarını sağlayan Zincirler Arası Transfer Protokolü'nü (CCTP) geliştirdi. CCTP, kaynak zincirdeki USDC'yi imha ederek ve hedef zincirde eşit miktarda USDC üreterek zincirler arası transferleri mümkün kılar. Circle tarafından verilen sertifikalar, güvenli ve güvenilir bir süreç sağlar. Protokol, 2023 yılında geniş çapta ilgi gördü ve zincirler arası köprü güvenlik risklerini ele almak ve verimli değer transferini sağlamak için önemli bir yenilik olarak kabul ediliyor. CCTP, Circle'ın zincirler arası USDC akışlarını yönetme becerisini güçlendirmekle kalmıyor, aynı zamanda birden fazla zincirde USDC tutarlılığını da iyileştiriyor (toplam tutar sabit kalıyor, yalnızca zincirler arası geçişler kalıyor), böylece Circle'ın stablecoin ekosistemindeki temel konumunu daha da sağlamlaştırıyor.

2.4 Gelecekteki Ürün Yelpazesinin Genişletilmesi

Circle, geleceğe yönelik olarak gelir akışlarını genişletmek ve ekosistem avantajlarını pekiştirmek için aktif olarak yeni ürünler ve hizmetler geliştiriyor:

- ARC, bir stablecoin blok zinciri: Circle, Ağustos 2025'te, özellikle stablecoin'ler için tasarlanmış açık bir Katman 1 blok zinciri olan ARC'nin lansmanını duyurdu. Bu blok zinciri, yerel gaz token'ı olarak USDC kullanıyor, yerleşik bir döviz motoruna sahip, 7/24 eşler arası zincir içi ödemeleri destekliyor ve EVM uyumlu. ARC test ağının bu sonbaharda, ana ağının ise 2026'da başlatılması planlanıyor. ARC, üzerine birden fazla hizmet inşa edilecek olan Circle'ın gelecekteki işleri için temel araç haline gelecek. - Sınır Ötesi Döviz İşlemleri: ARC'nin piyasaya sürülmesinden sonra Circle, USDC/EURC tabanlı sınır ötesi döviz hizmetleri geliştirerek ABD doları ve avro arasında hızlı takas işlemlerine olanak tanıyabilir. Bu, geleneksel döviz kanallarına kıyasla üstün döviz kurları ve verimlilik sunarak trilyon dolarlık döviz piyasasına erişim sağlar. Dijital Kimlik ve Uyumluluk: Mevzuat uyumluluk gerekliliklerini karşılamak için Circle, kurumların karşı taraf adreslerinin Müşterinizi Tanıyın (KYC) durumunu doğrulamasını sağlayan zincir içi kimlik doğrulama hizmetleri başlatabilir. Bu, "izinli stabil kripto para" ekosistemi oluşturacak ve anonim işlemlere duyarlı finans kurumlarını USDC ağına çekecektir. - Borç Verme ve Getiri Ürünleri: Mevcut yasalar stabil kripto paraların halka faiz ödemesini kısıtlasa da Circle, menkul kıymet ödünç verme işlemine benzer şekilde, teminat kabul etme ve faiz geliri toplamak için USDC ödünç verme gibi kurumlara USDC finansman hizmetleri sunabilir. Düzenlemeler izin verirse, Circle, sıkı risk yönetimini korurken kâr kanallarını genişletmek için kurumlar için periyodik gelir ürünleri ("Circle Yield" gibi) yeniden piyasaya sürebilir.

CBDC İş Birliği: Dünya genelindeki merkez bankaları dijital para birimi (CBDC) girişimlerini ilerlettikçe, Circle teknoloji sağlama veya dağıtımında rol oynayabilir. Örneğin, Circle, Birleşik Krallık'ın planlanan dijital pound pilot programına özel bir dağıtıcı olarak katılarak döviz ve saklama hizmetleri sunabilir. Şirket ayrıca, dijital para birimi alanındaki temel konumunu korumak için diğer ülkelerdeki CBDC ekipleriyle iş birliklerini aktif olarak araştırıyor.

Kısacası, Circle tek bir stablecoin ihraççısından "stablecoin + ödemeler + geliştirici + bankacılık hizmetleri"ni kapsayan kapsamlı bir dijital finansal ekosisteme dönüşüyor. Yatay ve dikey iş genişlemesiyle Circle, yalnızca yeni büyüme fırsatları yaratmakla kalmadı, aynı zamanda dijital ekonominin altyapısına daha da derinlemesine yerleşti. İş kolları genelindeki sinerjiler ortaya çıktıkça, Circle'ın hissedarlar için uzun vadeli değer yaratan USDC merkezli bir dijital finansal ağ kurması bekleniyor.

3. Yönetim ve Yönetişim

3.1 Temel Yönetim Ekibi

Kurucu Ortak ve CEO Jeremy Allaire, Brightcove video akışı platformunu kuran ve başarıyla halka arz eden bir seri internet girişimcisidir. Açık web ve fintech sektörlerine dair derin bir anlayışa sahiptir ve stablecoin sektöründe lider bir isim olarak kabul edilmektedir. Sık sık ABD kongre duruşmalarına ve politika tartışmalarına katılarak sektörün uygun şekilde düzenlenmesi için aktif olarak savunuculuk yapmaktadır.

Kurucu Ortak Sean Neville, şirketin ilk dönemlerinde Başkan olarak görev yapmış ve ürün ve teknolojinin temellerini atmıştır. 2019 yılında yönetim kurulunda danışmanlık rolüne geçti ve hâlâ hisse sahibi.

Şirketin yönetici ekibinde ayrıca, 2021 yılında Circle'a katılan Finans Direktörü (CFO) Jeremy Fox-Geen de yer alıyor. Daha önce Birleşik Krallık'taki Barclays Yatırım Bankası'nda Genel Müdür olarak görev yapıyordu. Geleneksel finans ve sermaye piyasalarında kapsamlı deneyime sahip olan Fox-Geen, şirketin SPAC birleşme ve halka arz hazırlıklarına öncülük etti.

Operasyon Direktörü (COO) Elisabeth Carpenter ve Hukuk Direktörü (CLO) Flavia Naves, geleneksel finans ve teknoloji devlerinden geliyor ve şirkete değerli operasyonel ve uyumluluk yönetimi deneyimleri getiriyor. Hukuk ekibi, karmaşık düzenleyici ortamda yol alma ve çeşitli bölgelerde lisans alma konusunda önemli bir rol oynadı.

Genel olarak, Circle'ın yönetim ekibi teknolojik inovasyon zihniyetini titiz bir uyumluluk yaklaşımıyla birleştirerek, şirketin hızlı büyümesi sırasında istikrarlı operasyonlarını sürdürmesi için sağlam bir temel oluşturmaktadır.

3.2 Yönetim Kurulu ve Yönetim

2018 yılında Circle ve Coinbase, USDC ile ilgili konuları denetlemek üzere her iki tarafın da %50:%50 hisseye sahip olduğu Merkez Konsorsiyumu'nu kurdu. Circle, 2023 yılında Coinbase ile ortaklığını yeniden yapılandırarak USDC'nin doğrudan yönetimine geçti. Coinbase, USDC gelirinin %50'sini elinde tutarken, mevcut öz sermaye payından vazgeçerek Circle'daki azınlık hissesini aldı (ortaklığın ayrıntılı açıklaması için Bölüm 5.2, "Dağıtım ve İşlem Maliyetleri"ne bakın). Sonuç olarak, Coinbase USDC'nin gelişiminde önemli bir rol oynamaya devam ediyor ve şu anda Circle'ın yönetim kurulunda görev yapıyor. Coinbase'in yanı sıra, Circle'ın yönetim kurulunda sektörün deneyimli isimleri ve stratejik yatırımcı temsilcileri yer almaktadır. Jeremy Allaire, Yönetim Kurulu Başkanı olarak görev yaparken, yatırımcı temsilcileri arasında Goldman Sachs, Excel ve Breyer gibi fonların yöneticileri yer almakta ve şirket stratejisinin yatırımcı çıkarlarını dengelemesini sağlamaktadır. Circle ayrıca, şirketin halka arz sürecine ve mevzuata uyumuna güçlü destek sağlamak üzere Federal Mevduat Sigorta Kurumu'nun (FDIC) eski Başkanı Heath Tarbert de dahil olmak üzere, güçlü düzenleyici geçmişe sahip birkaç bağımsız yöneticiyi de bünyesine katmıştır.

3.3 Yönetim Yapısı ve Hissedar Hakları

Circle, çift sınıflı bir hisse senedi yapısı benimsemiştir: A Sınıfı adi hisseler halka açık yatırımcılara sunulurken, geliştirilmiş oy haklarına sahip B Sınıfı hisseler kurucu ekip ve ilk yatırımcılar tarafından tutulmaktadır. Bu yapı, kurucu Jeremy Allaire'in şirketin halka arzından sonra bile stratejik yönünü korumasını sağlayarak, kısa vadeli piyasa baskılarının uzun vadeli kalkınma planlarını aksatmasını önler.

Şirket, halka arzından önce bir Denetim Komitesi ve bir Uyumluluk ve Risk Komitesi'nin kurulması da dahil olmak üzere, finansal raporlama ve risk yönetiminin gözetimini bağımsız yöneticilerin üstlendiği çok sayıda iç yönetim iyileştirmesi turunu tamamlamıştır. Prospektüse göre Circle, kara para aklamayla mücadele (AML) ve yaptırımlara uyum için kapsamlı bir iç kontrol sistemi kurmuş, özel bir uyum görevlileri ekibi istihdam etmekte ve yıllık dış denetimlerden geçmektedir.

Circle ayrıca net bir rezerv yönetim politikasına ve acil durum planına sahiptir. Örneğin, Mart 2023'teki Silicon Valley Bank olayı sırasında Circle'ın 3,3 milyar dolarlık nakit rezervleri geçici olarak kullanılamaz hale gelmiş ve bu durum USDC'nin geçici olarak sabit kurdan çıkmasına neden olmuştur. Şirket yönetimi hızla şeffaf bir duyuru yayınlayarak olası açığı kendi fonlarıyla kapatma sözü vermiştir. Sonuç olarak, Federal Rezerv'in müdahalesiyle rezerv varlıkları korunmuş ve USDC'nin sabit kur rejimi yeniden sağlanmıştır. Bu olay, zamanında ve etkili önlemlerin kullanıcılar arasında yaygın paniği önlemesiyle, yönetimin kriz müdahalesi ve risk iletişimindeki uzmanlığını ortaya koymuştur.

3.4 Uyumluluk ve Mevzuat İlişkisi

Kuruluşundan bu yana Circle, uyumluluk faaliyetlerine sürekli olarak öncelik vermiş ve bir "düzenleyici uyumluluk modeli" olarak bilinmektedir. Circle, 2015 yılında dijital para sektöründeki en katı eyalet düzeyindeki düzenleyici lisanslardan biri olarak kabul edilen ve şirketin uyumluluk konusundaki kararlılığının bir göstergesi olan New York Eyaleti'nin ilk BitLicense'ını almıştır. O zamandan beri Circle, 46 ABD eyaletinde para transferi lisansı, Birleşik Krallık Finansal Yürütme Kurumu'ndan (FCA) bir elektronik para kuruluşu lisansı ve Singapur'da muafiyet lisansı almıştır. Şirket, kara para aklamayı önleme (AML) ve müşterini tanı (KYC) gerekliliklerini karşılamak için her yıl önemli kaynaklar yatırmaktadır. Dahili uyumluluk ekibi, büyük ve olağandışı işlemleri gerçek zamanlı olarak izler ve şüpheli faaliyetleri derhal bildirir. Uyumluluğa öncelik veren bu imaj, Circle'ın düzenleyicilerle etkileşimlerine olan güveni artırmıştır. CEO Jeremy Allaire, ABD Kongre oturumlarında federal stablecoin düzenlemelerini destekleyerek defalarca konuştu ve sektörün uzun vadeli sağlığı için bir "turnusol testi" olarak daha sıkı bir denetime razı olduğunu ifade etti. Haziran 2025'te ABD Senatosu'ndan stablecoin tasarısının kabul edilmesinin ardından Circle, ilk uyumlu stablecoin ihraççılarından biri olmayı hedefleyerek federal bir güven bankası tüzüğü için başvuru sürecini hızla başlattı. Circle'ın düzenleyicilerle ilişkisinin temelde iş birliğine dayandığı söylenebilir ve yönetim, düzenlemeleri proaktif bir şekilde benimseyerek ana akım piyasada tanınırlık kazanabileceğinin açıkça farkındadır. Bu yönetişim felsefesi, Circle'ın gelecekteki uyumluluk rekabetinde lider konumunu korumasına ve hükümetler ve kamuoyu nezdinde olumlu bir imaj oluşturmaya devam etmesine yardımcı olacaktır.

4. Sektör Analizi

4.1 Küresel Stablecoin Piyasasına Genel Bakış

Stablecoin'ler, itibari para birimlerine veya diğer varlıklara sabitlenmiş kripto para birimleridir. İtibari para birimlerinin fiyat istikrarını blok zinciri teknolojisinin verimliliğiyle birleştirmeyi amaçlarlar ve kripto ekosistemi ile geleneksel finans sistemi arasında önemli bir köprü haline gelmişlerdir. 2020'den bu yana, stablecoin piyasası patlayıcı bir büyüme yaşadı ve toplam piyasa değeri hızla 10 milyar dolardan 2022'de yaklaşık 200 milyar dolara yükseldi. Kripto para piyasası düzeltmesi sırasında kısa süreli bir düşüşe rağmen, piyasa toparlandı ve stablecoin'lerin toplam piyasa değeri şu anda 270 milyar doları aştı. Temmuz 2025'e kadar, stablecoin arzı ABD M2 para arzının %1,2'sinden fazlasını oluşturacak (ABD M2 toplamı 22,12 trilyon dolar) ve bu da önemli bir ölçeği temsil ediyor. Mevcut stablecoin piyasasına %95'in üzerinde bir oranla ABD doları cinsinden ürünler hakimdir. Euro ve sterlin gibi diğer para birimleri hala gelişiminin erken aşamalarındadır. ABD doları stablecoin'leri arasında USDT ve USDC birlikte pazar payının yaklaşık %85'ini elinde bulundurarak bir düopol oluşturmaktadır. Stablecoin Dolaşımı Kaynak: theblock Stablecoin'lere olan talep öncelikle aşağıdakilerden kaynaklanmaktadır: 1. Kripto Para Ticareti Talebi Stablecoin'ler, dijital varlık piyasasında birincil hesap birimi ve güvenli liman aracı olarak hizmet vermeye devam ederek, yatırımcıların farklı para birimleri arasında hızlı bir şekilde geçiş yapmasına ve piyasa dalgalanmaları sırasında değeri kilitlemesine yardımcı olmaktadır. Kripto para piyasasının işlem ortamı, 2019-2021 döngüsü boyunca tamamen BTC'den stablecoin'lere kaydı. Şu anda, spot işlem hacminin %95'inden fazlası kripto para-stablecoin çiftlerinden geliyor. Stablecoin'lere dayalı sürekli takaslar da son yıllarda hızla büyüdü ve işlem hacmi, spot işlemlerin birkaç katı ve benzer işlem derinliğine sahip. Sürekli takasların teşvik edilmesi, stablecoin'lerin yatırımcılar arasındaki penetrasyonunu daha da artırdı. Kripto piyasasından gelen işlem kapatma talebi, stablecoin'lere olan talebin birincil kaynağı olmaya devam ediyor. 2. Sınır Ötesi Ödemeler ve Finansal Kapsayıcılık Hızlı sınır ötesi transferler, düşük ücretler ve 7/24 kullanılabilirlik avantajlarıyla stablecoin'ler, uluslararası havale ve ticaret anlaşmalarında önemli bir potansiyel göstermektedir. Geleneksel havaleler birden fazla aracıya dayanır ve bu da günler süren, maliyetli bir sürece neden olur. USDC gibi stablecoin'ler, neredeyse anında, eşler arası ödemeyi mümkün kılar. Birçok ödeme hizmeti sağlayıcısı ve para transferi şirketi, stablecoin ağlarının entegrasyonunu aktif olarak pilot uygulama olarak yürütüyor ve Visa ve Mastercard gibi geleneksel ödeme devleri de bu alanda teknolojik entegrasyona büyük önem veriyor.

3. DeFi ve Dijital Finansal Uygulamalar Merkezi olmayan finans (DeFi) ekosisteminde, stablecoin'ler kredi verme, piyasa yapıcılığı ve türev protokolleri için temel teminat ve hesap birimi görevi görür. Kullanıcılar, faiz kazanmak veya likidite madenciliğine katılmak için DeFi platformlarına stablecoin yatırabilirler; bu da onlara mevduat benzeri bir işlevsellik kazandırır. 2021'deki DeFi patlaması sırasında, zincir içi USDC kredilerine olan talep arttı ve Circle, kurumlara vadeli mevduat getiri hizmeti sunan "Circle Yield"i piyasaya sürdü. Ancak, 2022'deki sektör çalkantılarının (Terra algoritmik stablecoin'in çöküşü gibi) ardından, bu tür getiriye dayalı işletmeler daha temkinli hale geldi. 4. Makroekonomik Etki Jeopolitik ve küresel finansal eğilimler de stablecoin'lerin gelişimini yönlendiriyor. Dolarizasyon karşıtı taleplerin artmasına rağmen, stablecoin'ler nesnel olarak ABD dolarının kullanımını genişletti. Yüksek kullanım kolaylığı nedeniyle birçok denizaşırı piyasa, yerel para birimleri yerine USDC veya USDT tutmayı tercih ediyor ve bu da doların gerçek etkisini güçlendiriyor. ARK Invest analizine göre, stablecoin'lerde tutulan ABD Hazine tahvillerinin toplam miktarı, Almanya ve Güney Kore gibi ülkelerin ABD Hazine tahvillerindeki varlıklarını aştı. Stablecoin'ler, ABD Hazine tahvillerinin önemli bir yeni alıcısı ve ABD dolarının uluslararasılaşması için yeni bir araç haline geliyor ve bir ölçüde doların rezerv para birimi statüsünü pekiştiriyor. Gelişmekte olan piyasalarda, yüksek enflasyon ve sermaye kontrolleri, özellikle sakinleri stablecoin'leri günlük ödemeler ve değer saklama araçları olarak ABD dolarına alternatif olarak görmeye itiyor. Örneğin, Arjantin ve Nijerya'da USDT ve USDC halihazırda yaygın olarak kullanılıyor ve yerel finans sistemlerinin eksikliklerini tamamlayan bir "paralel para birimi ağı" oluşturuyor.

Aylık Stablecoin İşlem Hacmi Kaynak: Grayscale

Google ve Coinbase tarafından 17 Eylül'de ortaklaşa başlatılan Agentic Payments Protocol 2 (AP2) de dikkat çekicidir. Bu protokol, platformlar arasında yapay zeka aracıları tarafından yönetilen ödemeleri güvenli bir şekilde başlatmayı ve işlemeyi amaçlamaktadır. AP2, sabit kripto paraları birincil ödeme yöntemi olarak sunar ve bunun kısa vadede sabit kripto paraların dolaşımını hızlandırması beklenmektedir. Dahası, sabit kripto paralar, insan biyometrisi yerine blok zincirine bağlı olduklarından, doğal olarak diğer ödeme sistemlerine kıyasla yapay zeka aracıları arasındaki ekonomik faaliyetler için daha uygundur. Yapay zeka ajanları arasındaki bu ekonomik aktivite, gelecekte stablecoin pazarını daha da genişletebilir.

4.2 Rekabet Ortamı

Mevcut stablecoin pazarı, "iki süper güç ve birçok güçlü oyuncu" rekabetiyle karakterize ediliyor: Tether (USDT) ve Circle (USDC) sırasıyla birinci ve ikinci sırada yer alıyor. Mevcut ihraç hacmine göre, USDT pazar payının yaklaşık %58'ine sahipken, USDC yaklaşık %25'ine sahip. Offshore şirket Tether tarafından ihraç edilen USDT, öncü olma avantajı ve birden fazla borsayla derin entegrasyonu sayesinde hakimiyetini sürdürüyor. Ancak, operasyonel şeffaflığı ve uyumluluğu uzun zamandır sorgulanıyor ve yetersiz rezerv açıklamaları ve denetim, Avrupa ve Amerika düzenleyicileri için temel endişeler haline geliyor.Buna karşılık, Circle'ın USDC'si, birden fazla ABD eyaleti para transferi lisansına ve bir New York BitLicense'a sahip olarak uyumluluğu ve şeffaflığıyla ünlüdür. Circle proaktif olarak aylık denetimler gerçekleştirir ve rezerv varlıkları %100 nakit ve kısa vadeli ABD Hazine tahvillerinden oluşur; bunların büyük çoğunluğu ABD tarafından düzenlenen fonlarda tutulur. Bu güçlü strateji, kurumsal olarak USDC'ye olan güveni önemli ölçüde güçlendirmiştir. Sıkılaşan küresel düzenlemelerle birlikte USDC'nin, ABD ve AB gibi daha katı uyumluluk gerekliliklerine sahip pazarlarda pazar payını daha da genişletmesi beklenirken, USDT, AB'nin MiCA düzenlemeleri gibi belirli yargı bölgelerinde kısıtlamalarla karşılaşabilir. Diğer önemli rakipler şunlardır: PayPal, geniş kullanıcı ve satıcı ağını kullanarak stabilcoin ödemelerini teşvik etmek için 2023'te USD stabilcoin'i PYUSD'yi piyasaya sürdü. PYUSD'nin şu anda 1,17 milyar tirajı olmasına rağmen, USDC'den önemli ölçüde daha küçük olsa da, PayPal'ın marka ve kanal yetenekleri potansiyelini önemli kılmaktadır. Stripe yakın zamanda kendi stablecoin'i L1 Tempo'nun lansmanını duyururken, Visa ve Mastercard ortaklıklar ve yatırımlar yoluyla stablecoin ödeme alanına giriyor. Finansal kurumlar: JPMorgan Chase, kurumlar arası ödemeler için JPM Coin'i çıkardı; Societe Generale bir euro stablecoin'i piyasaya sürdü. Stablecoin tasarısı başarıyla geçtiğine göre, daha fazla bankanın kredibilitesini kullanarak pazara girmesi bekleniyor. Ancak, uygulamalarının kurumsal ödemeler ve zincir içi ödemeler gibi B tarafı senaryolarına yoğunlaşması ve halka açık piyasada USDC ile sınırlı doğrudan rekabete sahip olması muhtemel. Merkezi olmayan stablecoin'ler: Örnekler arasında Ethena'nın USDE'si ve MakerDAO'nun DAI ve USDS'si bulunmaktadır. İhraç hacmine göre, USDE ve USDS+DAI şu anda üçüncü ve dördüncü en büyük stablecoin'lerdir (sırasıyla 13 milyar ve 9,5 milyar ihraç hacmiyle). USDE, kripto para sürekli sözleşme ücreti arbitrajını stablecoin sistemine dahil ederek, kısa vadeli ABD Hazine Bonolarından önemli ölçüde daha yüksek stablecoin getirileri elde ediyor ve bu da onun yenilikçi yapısını ve fiyat bazlı getiri potansiyelini gösteriyor. Ancak, mutlak ölçek ve uygulama senaryoları açısından, bu stablecoin'lerin ölçeği ve etkisi nispeten küçük kalıyor ve kullanıcılar bunları öncelikle gelir getirici araçlar olarak görüyor. Kısa vadede USDC için önemli bir tehdit oluşturmuyorlar. Uyumlu diğer ihraççılar arasında Paxos tarafından ihraç edilen USDP ve Binance tarafından piyasaya sürülen ancak düzenleyici baskılar nedeniyle 2023'te durdurulan BUSD yer alıyor. Paxos gibi kurumlar ABD tröst lisanslarına sahip olsa ve yüksek düzeyde uyumluluk gösterse de, piyasa penetrasyonu ve ekosistem gelişimi Circle'ın gerisinde kalıyor. 2025'ten bu yana, Trump ailesinin de katıldığı WLFI'nin USD1 lansmanı (2,5 milyar ABD dolarının üzerinde tirajla), bir zamanlar 7 milyar ABD dolarını aşan Plasma proje yönetim tokeni XPL'nin piyasa öncesi piyasa değeri ve Ethena'nın itibari para destekli stablecoin USDTB'yi piyasaya sürmesi (1,6 milyar ABD dolarının üzerinde tirajla) gibi uyumlu stablecoin projeleri hızla ortaya çıktı. Ayrıca, piyasaya sürekli olarak daha fazla küçük ve orta ölçekli proje giriyor.

Özetle, Circle, USDC'nin uyumluluk ve ekosistem iş birliği alanındaki uzun yıllara dayanan uzmanlığından yararlanarak belirli bir öncü avantajı elde etti. Ancak, stablecoin'ler için düzenleyici çerçeve giderek daha net hale geldikçe ve rekabete daha fazla katılımcı katıldıkça, Circle'ın karşı karşıya olduğu piyasa ortamı giderek daha rekabetçi hale geliyor. 4.3 Düzenleyici Ortam ve Politika: Stablecoin'lerin "düzenlenmemiş büyüme"den "düzenlenmiş" büyümeye geçme eğilimi kaçınılmazdır. 2022'deki Terra stablecoin olayı, küresel düzenleyici teyakkuzu tetikledi ve dünya çapındaki ülkeler düzenleyici çerçeveleri tartışıyor. Temmuz 2025'te ABD Kongresi, Amerika Birleşik Devletleri'nde Ulusal Bir İnovasyon Stablecoin'i Kurma ve Rehberlik Etme (GENIUS Yasası)'nı kabul etti. Bu yasa tasarısı, ödeme tabanlı stablecoin'ler için federal bir düzenleyici çerçeve oluşturuyor.

Stablecoin'lerin 1:1 oranında tamamen desteklenmesini ve nakit ve kısa vadeli ABD Hazine bonoları gibi yüksek likit varlıklarla sınırlı olmasını gerektiriyor; İhraççıların aylık rezerv kompozisyon raporları yayınlamasını ve bunları bağımsız denetimlere veya incelemelere sunmasını zorunlu kılar ve rezervlerin keyfi olarak başka amaçlara yönlendirilmesini veya yeniden rehin verilmesini yasaklar; ve stabil kripto para ihraççılarının yeterli sermaye ve likidite tamponları oluşturmasını ve faaliyetlerinin ölçeği ve risk profiliyle orantılı güçlü risk yönetimi uygulamaları uygulamasını zorunlu kılar. Sabit kripto paraların mevduat veya menkul kıymet olarak değerlendirilmesini önlemek için, sahiplerine doğrudan faiz veya getiri ödemeleri yasaktır. SEC ve CFTC gibi menkul kıymet ve emtia düzenleyicileri, ödeme tabanlı sabit kripto paraların doğrudan düzenleyici denetiminden açıkça muaf tutulmuş ve bu denetim, bankacılık düzenleyicileri (Federal Rezerv, OCC ve FDIC gibi) ile eyalet finans düzenleyicileri arasında ortaklaşa yürütülmüştür.

Genel olarak, GENIUS Yasası, Amerika Birleşik Devletleri'nde federal düzeyde sabit kripto paralar için düzenleyici bir temel oluşturarak, ihraççıların niteliklerini, rezerv varlıklarının şeffaflığını ve geri ödeme yükümlülüklerini açıkça şart koşmaktadır. GENIUS Yasası, yürürlüğe girmesinden 18 ay sonra (2026 sonu) tam olarak yürürlüğe girecek ve onaylanmamış kuruluşların Amerika Birleşik Devletleri'nde ödeme odaklı stablecoin ihraç etmesini yasaklayacaktır. GENIUS Yasası'nın niteliksiz ihraççıları ortadan kaldıracağı ve sektördeki en güçlülerin hayatta kalmasını teşvik edeceği öngörülebilir. Zaten yüksek uyumluluk standartlarına uyan (46 eyalette para transferi lisansı, New York BitLicense ve Bermuda ile Birleşik Krallık'ta lisansları bulunan) Circle için yeni federal lisanslama gereklilikleri, yasal ve uyumluluk avantajlarını daha da vurgulayacak ve uyumsuz rakiplerinden pazar payı koparma potansiyeli taşıyacaktır. Amerika Birleşik Devletleri'nin yanı sıra, Avrupa Birliği de 2023'te MiCA Yasası'nı geçirerek stablecoin'leri (elektronik para token'ları olarak da bilinir) lisanslama, rezerv gereklilikleri ve sermaye gereklilikleri gerektiren birleşik düzenlemeye tabi tuttu. Circle, 2024 yılında MiCA çerçevesine uyan ilk küresel stablecoin ihraççısı oldu ve Avrupa pazarına açılmasının önünü açtı. Asya'da, Singapur ve Hong Kong gibi uluslararası finans merkezleri de stablecoin lisanslama sistemleri geliştiriyor. Hong Kong Para Otoritesi, 2023 yılı sonuna kadar stablecoin ihracını düzenlemek ve Hong Kong doları stablecoin'leri için 1:1 rezerv oranı şartı getirmek için teklifler yayınlayacak. Japonya, tröst şirketleri tarafından düzenlenen stablecoin'lerin ihracına halihazırda izin veriyor. Genel olarak, büyük yargı bölgeleri, finansal istikrarı sağlarken ilgili işletmeleri çekmeye çalışarak stablecoin düzenlemeleri getirmek için rekabet ediyor. Bu politika rekabeti, uyumlu faaliyet gösteren lider şirketlere fayda sağlıyor. Çok bölgeli lisans portföyüyle (İngiltere FCA e-para lisansı ve Bermuda DABA dijital varlık işletme lisansı gibi) Circle, çeşitli uyumlu pazarlara hızla girmek ve uluslararası genişleme fırsatlarını değerlendirmek için iyi bir konumdadır.

4.4 Sektör Trend Görünümü

Stablecoin sektöründe önümüzdeki yıllarda dikkat edilmesi gereken birkaç önemli trend var:

Hızlı Piyasa Büyümesi: Ark Invest, 2030 yılına kadar stablecoin'lerin küresel M2'nin %0,9'unu oluşturabileceğini ve 1,4 trilyon doları aşabileceğini öngörüyor.

JPMorgan Chase, stablecoin piyasa değerinin 2028 yılına kadar 1 trilyon dolara ulaşacağı konusunda muhafazakar kalsa da, yalnızca 500 milyar dolar öngörüyor. Ancak çoğu kurum daha iyimser ve stablecoin'lerin hala penetrasyonun erken aşamalarında olduğuna ve önümüzdeki beş yıl içinde 5-10 kat büyümesinin beklendiğine inanıyor. Düzenleyici çerçeve netleştikçe, geleneksel finans kuruluşları ve finans piyasalarının, menkul kıymet takası pilot programları ve hazine bonosu piyasasında alternatif takas seçenekleri gibi takas ve likidite yönetimi için büyük ölçekte stablecoin'leri benimsemesi muhtemeldir. Standard Chartered Bank, stablecoin piyasasının 2028 yılına kadar 2 trilyon dolara ulaşabileceğini öngörüyor.

Kullanım öncelikli olarak işlemlerden ödemelere ve ticarete kayıyor: Şu anda, stablecoin talebinin yaklaşık %94'ü hâlâ kripto ticareti ve DeFi senaryolarından geliyor ve yalnızca yaklaşık %6'sı gerçek dünyadaki ödemeler ve takaslar için kullanılıyor. PayPal gibi ödeme şirketlerinin piyasaya girmesi, Visa gibi ağların entegrasyonu ve stablecoin'lerin ödeme aracı olarak yasallaştırılmasıyla, ödeme ve takas oranının kademeli olarak artması bekleniyor. Grayscale araştırma raporu, 2025'i "Stablecoin Yazı" olarak adlandırdı ve büyük ABD şirketlerinin (Amazon ve Walmart gibi) de stablecoin uygulamalarını araştırdığını belirtti. Gelecekte, stablecoin'ler e-ticaret ödemelerinde, tedarik zinciri finansmanında, oyun ve eğlencede ve diğer alanlarda kullanılabilir ve büyük ölçekli ticari ödeme uygulamalarına ulaşabilir. Geleneksel Finans ile Derin Entegrasyon: Stablecoin'ler geleneksel finans kuruluşları arasında giderek daha fazla kabul görüyor. JPMorgan Chase ve Bank of America gibi büyük oyuncular ilgili yatırımlara veya pilot programlara katılıyor. Ticaret altyapısı sağlayıcısı DTCC, ödeme verimliliğini artırmak için stablecoin kullanımını araştırıyor. ABD'li ipotek kredisi verenler, dijital varlıkları borçluların net değerine dahil etmeyi bile düşünüyor. Stablecoin'ler, bazı bankaların potansiyel olarak doğrudan rezerv varlık olarak USDC tutmasıyla, bankaların gelecekte likidite ve nakit yönetimi için bir araç haline gelebilir. ABD Hazine yetkilileri ayrıca, stablecoin'lerin ABD Hazine tahvillerinin satın alınmasındaki rolüne dikkat çekerek, politika yapıcıların stablecoin'leri ABD finans sistemine "özel sektör desteği" olarak kademeli olarak kabul edip destekleyebileceğini öne sürüyor. Stabil kripto para ihraççılarının ödeme sistemine entegre edilmesi (örneğin, Federal Rezerv'in FedNow gerçek zamanlı ödeme ağına bağlanarak) ve böylece geleneksel bankalar ile zincir içi dijital dolarlar arasında sorunsuz bir entegrasyon sağlanması öngörülebilir. Teknolojik Evrim ve Çok Zincirli Düzen: Stabil kripto paralar, çeşitli senaryoların ihtiyaçlarını karşılamak için daha yüksek performanslı halka açık zincirlere ve ikinci katman ağlara yayılacaktır. USDC şu anda 10'dan fazla blok zincirinde ihraç edilmektedir (Ethereum, Solana, Tron, Algorand, Arbitrum ve diğerleri dahil). 2025 yılında, yeni Ethereum Katman 2 ve zincirler arası protokoller hızla gelişti ve Circle, USDC'nin farklı zincirler arasında dolaşımını kolaylaştırmak için Zincirler Arası Transfer Protokolü'nü (CCTP) başlattı. Circle, geleceğe bakıldığında daha fazla para biriminde (Asya-Pasifik para birimleri gibi) stabil kripto para ihraç edebilir veya merkez bankaları tarafından ihraç edilen CBDC'lerin ağına entegrasyonunu destekleyerek, dijital para dolaşımı için küresel bir merkez olarak konumunu daha da sağlamlaştırabilir.Özetle, stablecoin sektörü düzenlenmemiş büyümeden uyumlu rekabetin yeni bir aşamasına geçiş yapıyor. Circle, lider pazar payı ve düzenleyici avantajlarıyla bu süreci yönetmek için iyi bir konumda. Ancak sektör hızla değişiyor ve şirket hem fırsatlar hem de zorluklar arasında büyümeyi sürdürmek için sürekli olarak yenilik yapmalı ve sağlam operasyonları sürdürmelidir. 5. Operasyonel ve Finansal Performans 5.1 Tarihsel Performans İncelemesi 5.1 Kullanıcı ve Kullanım Büyümesi USDC, 2018'deki lansmanından bu yana istikrarlı büyümesini sürdürdü ve 2020'deki DeFi patlaması ve 2021'deki boğa piyasası sırasında arz arttı. 2020'nin sonunda USDC'nin dolaşımda yaklaşık 4 milyar doları vardı ve 2021'in sonunda 42 milyar doları aştı. 2022'deki ayı piyasasına rağmen USDC'nin dolaşımdaki arzı büyümeye devam ederek yaklaşık 50 milyar dolara ulaştı. Ancak Mart 2023'te USDC, kripto dostu bankalar Silvergate ve Signature'ın art arda iflasları nedeniyle bir likidite kriziyle karşı karşıya kaldı ve bu da geri ödeme talebinde keskin bir artışa ve kısa süreli bir de-pegging'e yol açtı. Circle ekibi derhal yanıt verip tüm geri ödemeleri başarıyla tamamlasa da, olay yine de USDC'nin dolaşımdaki arzının bir ay içinde 43 milyardan 30 milyara düşmesine neden oldu. 2024'ten 2025'e kadar USDC'nin dolaşımdaki arzı, olumlu düzenleyici politikalar ve hızlandırılmış kurumsal benimsemenin etkisiyle kademeli olarak toparlandı. Mart 2025'te dolaşımdaki arzı, 60 milyar dolarlık tüm zamanların en yüksek seviyesine geri döndü. Ardından, GENIUS Yasası'nın kabulü USDC'nin dolaşımdaki arzını şu anda 72 milyarı aşan yeni zirvelere taşıdı. Kullanıcılar açısından, zincir üstü adreslerin kümülatif sayısı 2022'de 8,5 milyonu aştı ve aylık aktif adres sayısı 1,1 milyonu aştı. 2025 yılına gelindiğinde, günlük ortalama aktif adres sayısı yaklaşık 280.000'e ulaşırken, yıllık işlem hacmi %118 arttı. Zincir içi işlemlerin ölçeği de önemli ölçüde genişledi: 2025 ortası itibarıyla, USDC'nin son 12 aydaki toplam zincir içi işlem hacmi, esas olarak borsalardan ve DeFi protokollerinden yapılan büyük ölçekli transferler sayesinde yaklaşık 17,5 trilyon dolara ulaştı. Bu veriler, USDC'nin sağlam bir kullanıcı ve ekosistem temeline sahip, blok zinciri ekosisteminde en yaygın kullanılan stabilcoin'lerden biri haline geldiğini göstermektedir. Circle'ın bilanço yapısı nispeten basittir. En büyük varlık kalemi, eşdeğer miktarda USDC yükümlülüğüne karşılık gelen ve hissedarların öz sermayesine dahil edilmeyen USDC rezervine karşılık gelen yatırımdır.Rezerv varlıklar hariç, şirketin varlıkları esas olarak toplanan fonlar ve elde tutulan kârlardan oluşmaktadır. Şirketin 2. çeyrek raporuna göre, 2025 halka arzında 1,05 milyar dolar toplayan şirketin şu anda 1,1 milyar doların üzerinde nakit rezervi bulunmaktadır. Ayrıca Circle, 15 Ağustos'ta hisse başına 130 dolardan 3,5 milyon yeni hisse ihraç ederek 455 milyon dolar toplamış ve nispeten yeterli bir nakit bakiyesi sağlamıştır. Circle'ın uzun vadeli faiz getiren borcu yoktur ve iş modeli neredeyse hiç kaldıraç gerektirmez (rezerv varlıklar kullanıcı fonlarını temsil eder ve şirket kredisi olarak değerlendirilmez). USDC'nin benzersiz yapısıyla yönlendirilen işletme nakit akışına gelince, Circle'ın günlük işletme nakit akışı esas olarak faiz gelirlerinden gelmekte ve bu da oldukça sağlıklı bir duruma yol açmaktadır. 2024 yılında net işletme nakit akışının 1 milyar doları aşması ve sermaye harcamaları ile temettüleri önemli ölçüde aşması beklenmektedir (Circle henüz tüm kârı elinde tutarak temettü dağıtmamıştır). Bu nedenle şirket, güçlü bir finansal yapıyı korumakta ve piyasa dalgalanmalarına dayanmak ve yeni iş yatırımlarını desteklemek için bol miktarda likiditeye sahiptir.

Gelir ve Kâr Trendleri

Circle'ın geliri iki ana kategoriye ayrılabilir: faiz geliri ve faiz dışı gelir. Faiz geliri (yani, USDC rezerv yatırımından elde edilen gelir) ezici bir şekilde baskındır.

Circle'ın iş modeli, bankalara benzer şekilde, esasen kullanıcı mevduat maliyetleri ile rezerv yatırım geliri arasındaki faiz oranı farkını kazanır. Bu nedenle, faiz oranlarındaki dalgalanmalar Circle'ın geliri üzerinde önemli bir etkiye sahiptir.

Federal Rezerv'in 2020'deki sıfır faiz oranı politikası sırasında, Circle'ın toplam geliri yalnızca 15,4 milyon dolardı ve bu gelirin büyük bir kısmı alım satım gibi çeşitli ücretlerden geliyordu. 2021'in ikinci yarısından itibaren, USDC arzı genişledikçe ve faiz oranları toparlandıkça, rezerv faizi temel bir gelir kaynağı haline geldi ve gelir o yıl 84,9 milyon dolara yükseldi. 2022'de, faiz oranlarındaki hızlı bir artış (federal fon oranı yıl sonunda %4,5'e ulaştı) ve USDC'nin ortalama yıllık dolaşımının iki katına çıkmasıyla birlikte şirketin yıllık geliri 772 milyon dolara fırladı. 2023'te Federal Rezerv faiz oranlarını %5'in üzerine çıkardı ve yüksek tuttu, bu da Circle'ın tam yıllık gelirinin iki katına çıkarak yaklaşık 1,43 milyar dolara ulaşmasını sağladı. 2024'teki tam yıllık gelirin, bir önceki yıla göre %15,6'lık bir artışla 1,676 milyar dolara ulaşması ve yavaşlayan bir büyüme oranına ulaşması öngörülüyordu. 2025'in ilk çeyreğinde şirket, yaklaşık 579 milyon dolar gelirle rekor seviyeye ulaştı. Bu hız yıllık bazda hesaplanırsa, 2025 yılındaki tam yıllık gelirin 2,3 milyar doları aşması ve yüksek faiz ortamında güçlü bir kârlılık göstermesi bekleniyor. Faiz dışı gelir (API hizmet ücretleri, işlem ücretleri vb. dahil) düşük kalarak toplam gelirin %1'inden azını oluşturuyor. Bunun nedeni, Circle'ın ekosistem kullanımını teşvik etmek için proaktif olarak USDC ihraç ve itfasını ücretsiz hale getirmesi ve kullanıcılardan basım ücreti almamasıdır. Bu strateji, doğrudan gelirin bir kısmından feragat etse de, stabilcoin ekosisteminin hızla genişlemesini etkili bir şekilde desteklemiştir. Uzun vadede, ödemeler ve API'ler gibi işletmeler geliştikçe, faiz dışı gelir oranının artması beklenirken, kısa vadede düşük kalacaktır.

Aşağıdaki tablo Circle'ın 2020-2024 yılları arasındaki temel performans verilerini (tümü milyar ABD doları olarak) özetlemektedir. 5.2 Temel Etkenler 5.2.1 USDC Arzı USDC arzı, Circle'ın rezervlerinin büyüklüğünü doğrudan belirler ve bu da faiz geliri üretmek için varlık tabanını etkiler. Circle'ın geliri, dolaşımdaki USDC miktarı ile önemli ölçüde pozitif bir korelasyona sahiptir. USDC arzındaki değişim esas olarak aşağıdaki iki hususa bağlıdır:

(1) Stabilcoin piyasasının genel refahı:

Stabilcoin piyasası patlama yaşıyor ve ikinci sıradaki stabilcoin olarak USDC'nin arzı doğal olarak artıyor. Stabilcoin piyasasının ana itici gücü hala kripto para birimlerinin boğa ve ayı döngüleridir. Bir boğa piyasasında, kripto ticareti ve DeFi faaliyetleri aktiftir, stabilcoinlere olan talep artar ve USDC arzı büyüme tarafından yönlendirilir; Ayı piyasasında ise tam tersi geçerlidir.

(2) USDC'nin kendi rekabet gücü:

USDC'nin diğer stablecoin'lere göre daha belirgin bir avantajı varsa, USDC'nin toplam stablecoin arzındaki payını artıracak ve böylece USDC'nin arzını yükseltecektir. Circle, uyumluluk, şeffaflık ve diğer yönlerdeki avantajlarından yararlanmaya devam edebilir ve düzenleyici politikaların getirdiği fırsatları değerlendirerek geleneksel finansal senaryolarda uygulamasını genişletebilirse, USDC'nin arz ölçeğinin toplam stablecoin arzının yüzdesi olarak daha da artması beklenmektedir. USDC Arz Trendleri Kaynak: theblock Şu anda, genel kripto para piyasasının 2023'ten 2025'e kadar yükseliş trendinde kalması ve USDC gibi stablecoin'ler için sürekli bir büyüme ivmesi sağlaması bekleniyor. Ödemeler gibi diğer sektörlerden gelen talep de artıyor ve stablecoin piyasasının genel istikrarının güçlenmeye devam etmesi bekleniyor. Düzenleyici politikaların kademeli olarak netleşmesiyle birlikte, USDC'nin rekabet gücü ana rakibi USDT'ye kıyasla artmıştır. Ayrıca, USDC son zamanlarda merkezi borsalarla sık sık iş birliği yapmaya başlamış ve operasyonel yollarla (borsalara sübvansiyon sağlayarak ve rezerv faizinin bir kısmını dolaylı olarak kullanıcılara iade ederek) USDC tutmaya olan ilgiyi artırarak USDC'nin rekabet gücünü daha da artırmıştır. Her iki faktör de USDC arzında bir artışa yol açacaktır.5.2.2 Kısa Vadeli ABD Hazine Bonosu Faiz Oranları Kısa vadeli ABD Hazine bonosu faiz oranları, Circle'ın faiz gelirindeki bir diğer önemli değişkendir. Federal Rezerv'in 2022-2023 yıllarında faiz oranlarını %5,25'e çıkaran agresif faiz artışları, Circle'ın efektif ortalama getirisini (bir miktar faizsiz nakit düşüldükten sonra) 2024'te %2,68'e yükseltmiştir. Coinbase'in payı hariç tutulduğunda, bu getiri, rezerv varlıklar üzerinden yaklaşık %5'lik bir genel getiriyi temsil etmektedir ve bu da aynı dönemdeki 3 aylık ABD Hazine bonosu faiz oranıyla hemen hemen aynıdır.

USD SOFR (Güvenli Gecelik Finansman Oranı) Trendleri

USDC arzını, kısa vadeli faiz oranlarını ve Circle gelirini karşılaştırdığımızda, faiz oranı dalgalanmalarının USDC arzındaki değişikliklerden daha sert olduğunu ve dolayısıyla faiz oranı dalgalanmalarının Circle'ın faaliyet geliri üzerinde daha önemli bir etkiye sahip olduğunu görebiliriz. Örneğin, 2023'teki USDC arzı 2022'ye göre önemli ölçüde düşük olacak, ancak faiz oranlarındaki hızlı artış nedeniyle Circle'ın geliri iki katına çıkacak. 2024'teki USDC arzı da 2023'e kıyasla önemli ölçüde daha yüksek olacak, ancak faiz oranlarındaki ilk düşüş nedeniyle Circle'ın 2024'teki geliri 2023'e kıyasla yalnızca %15 artacak.

İleriye bakıldığında, faiz oranı eğilimleri konusunda bir miktar belirsizlik mevcut, ancak piyasa genellikle bir faiz indirimi dönemi bekliyor. Bir ARK raporuna göre, Federal Rezerv faiz oranlarını 2025'ten itibaren 2 puan düşürerek yaklaşık %3'e düşürürse, Circle'ın yıllık faiz geliri yaklaşık 631 milyon dolar azalabilir (2024 verilerine göre) ve net kârı 156 milyon dolarlık kârdan 475 milyon dolarlık zarara dönüşebilir. Bu, düşen faiz oranlarının Circle'ın kârlılığı üzerinde önemli bir etkiye sahip olduğunu göstermektedir. Tersine, faiz oranları yüksek kalırsa veya daha da yükselirse, Circle'ın kârları hızla artacaktır. Şu anda Federal Rezerv'in faiz oranlarını 2025 ile 2026 yılları arasında kademeli olarak nötr bir seviyeye (yaklaşık %2-3) düşüreceği yaygın olarak bekleniyor; bu da Circle'ın faiz geliri büyüme oranının yavaşlayabileceği, hatta mutlak değerler açısından düşebileceği anlamına geliyor. 5.2.3 Dağıtım ve İşlem Maliyeti OranıDağıtım ve işlem maliyetleri, Circle'ın birincil doğrudan maliyet kalemidir. 2024 yılında bu gider 1,01 milyar dolara ulaşarak şirketin toplam gelirinin %60'ını oluşturdu. Bu tutarın çekirdek ortağı Coinbase'e ödenen gelir paylaşım ücretleri 908 milyon dolara ulaşarak toplam gelirin %54'ünü oluşturdu. Dağıtım ve işlem maliyetleri, öncelikle ortaklara ödenen USDC dağıtım teşviklerini, zincir içi işlem giderlerini ve rezerv varlık yönetim ücretlerini içerir. Coinbase'in gelir paylaşım mekanizması: USDC dağıtım teşviklerinin büyük çoğunluğu, iki taraf arasındaki uzun süreli ve karmaşık ortaklıktan kaynaklanan Coinbase'e gidiyor. Mevcut ortaklık anlaşması Ağustos 2023'ten Ağustos 2026'ya kadar geçerli olup, sona erdiğinde yenilenip yenilenmeyeceği veya ayarlanıp ayarlanmayacağı konusunda ayrıntılar yer almaktadır. Gelir paylaşım mekanizması şu şekilde özetlenebilir: Coinbase, önce elinde bulundurduğu USDC ile orantılı olarak net kârın bir kısmını, ardından kalan net kârın %50'sini alır. Belirli koşullar şunlardır:

1. Ödeme tabanı, üçüncü taraf yönetim ücretleri (varlık yönetimi ve saklama ücretleri gibi) ve diğer ilgili giderler düşüldükten sonra, USDC'yi destekleyen rezerv tarafından elde edilen günlük gelire göre belirlenir.

2. Circle, bu gelirin bir yüzdesini (yıllık bazda yaklaşık %0,08 ila %0,2, "düşük çift haneli baz puandan yüksek onda bir baz puana") sabit kripto parayı ihraç etmenin ve rezervi yönetmenin muhasebe, finans, düzenleyici ve uyumluluk gibi dolaylı maliyetlerini karşılamak için elinde tutar.

3. Coinbase, saklamasında veya yönetilen cüzdanlarında tutulan USDC oranına orantılı olarak ödeme tabanından günlük net kâr payı alır. Örneğin, Coinbase USDC'nin %20'sini saklıyorsa, başlangıçta ödeme tabanının %20'sini alır.

4. Diğer onaylı katılımcılara (Binance, Bybit vb.) ödenecek tutarlar düşüldükten sonra, Coinbase kalan ödeme tabanının %50'sini de alacaktır.

Gerçek pay:

- 2022-2024 yılları arasında, Coinbase'in ağırlıklı ortalama USDC saklama oranı sırasıyla %3, %8 ve %18 olmuştur.

- Aynı dönemlerde, Coinbase'in Circle'dan elde ettiği gelir sırasıyla 248,1 milyon ABD doları, 691,3 milyon ABD doları ve 907,9 milyon ABD doları olmuş ve dağıtım ve işlem maliyetlerinin büyük çoğunluğunu oluşturmuştur.

- 2022'den 2024'e kadar Circle'ın rezerv geliri sırasıyla 735,9 milyon dolar, 1,4306 milyar dolar ve 1,6611 milyar dolar oldu ve Coinbase'in payı sırasıyla %33,7, %48,32 ve %54,65'ti.

2025'in 1. çeyrek ve yarı yıllık verileri, Coinbase'in sırasıyla 7,594 milyar ve 7,275 milyar USDC'yi saklamada tuttuğunu ve o dönemdeki USDC dolaşımının sırasıyla %12,6 ve %11,86'sına denk geldiğini gösteriyor; bu oran 2024 ortalamasına göre düşüş gösteriyor. Coinbase'in ortalama saklama oranının 2025'te %11,8 ile %12,3 arasında olması ve Circle'ın rezerv gelirindeki payının %50 ile %53 arasında kalması bekleniyor.

Diğer Borsalarla İş Birliği

Circle, Coinbase'e ek olarak dağıtım kanallarını aktif olarak genişletiyor. Kasım 2024'te Circle, Binance ile iki yıllık stratejik bir ortaklığa girerek, Binance'e 60,25 milyon ABD doları tutarında tek seferlik peşin ücret ödedi ve aylık teşvik ödemeleri yapmayı kabul etti.

Bu teşvik ücreti, Binance platformunda ve kasalarında tutulan USDC miktarının bir yüzdesi (yıllık faiz oranı) olarak hesaplanır ve üç aylık SOFR oranına (yaklaşık olarak Circle'ın bileşik rezerv oranına eşit) göre değerlendirilir ve üç ayda bir SOFR'ye göre iskontolu olarak sıfırlanır. Teşvik yüzdesi, Binance tarafından tutulan USDC miktarına göre artarak, kıyaslama oranının orta ila yüksek çift haneli bir yüzdesi arasında değişir.

Örneğin, mevcut üç aylık iskontoya göre ayarlanmış temel faiz oranının %5 olduğunu varsayarsak:

- Binance 3 milyar USDC'ye (anlaşılan seviye) sahipse, teşvik oranı temel faiz oranının yaklaşık %50'si (orta çift haneli bir yüzde) ve yıllık teşvik oranı %2,5 olur. Circle, Binance'e yıllık yaklaşık 75 milyon dolar öder.

- Eldeki miktar 4,8 milyar USDC'ye çıkarsa, teşvik oranı %80'e (yüksek çift haneli bir yüzde) ve yıllık teşvik oranı %4 olur; bu da Circle'ın yıllık yaklaşık 216 milyon dolar ödemesiyle sonuçlanır.

Anlaşma, Binance'in en az 1,5 milyar USDC'ye ve genellikle 3 milyarın üzerinde USDC'ye sahip olmasını gerektirir. Kısacası, bu ortaklık kapsamında Binance, dolaşımdaki toplam arza oranla sahip olduğu USDC rezerv faizinden de pay alacak. Ancak, Coinbase'in aksine Binance, rezerv faizinin tamamını değil, "orta çift haneli ila yüksek çift haneli bir yüzde" alacak. Son rezerv verilerine göre Binance, dolaşımdaki arzın %11,3'üne denk gelen 8,15 milyar USDC'ye sahip ve bu da 3 milyar USDC'nin oldukça üzerinde. Binance'in "yüksek çift haneli bir yüzde" alması bekleniyor. Circle ve Bybit de Temmuz 2025'te benzer bir USDC gelir paylaşımı anlaşmasına varmıştı, ancak ayrıntılar henüz açıklanmadı.Borsalarla iş birliği, Circle'ın USDC dolaşımını genişletmek için kullandığı temel yöntem haline geldi ve ortakları rezerv faizinin bir kısmını devrederek USDC tutmaya ve tanıtmaya teşvik etti. Bu strateji bugüne kadar etkili oldu, ancak aynı zamanda Circle'ın faiz gelirinin önemli ölçüde sapmasına da yol açtı. Hissedar perspektifinden bakıldığında, Circle, öncelikle zincir içi, merkezi olmayan borsalarda tutulan faiz getiren USDC'nin tamamını elinde tutuyor. Dolaşımdaki bu USDC arzı, şirketin FAVÖK'ü üzerinde daha doğrudan bir etkiye sahip. Özellikle, merkezi olmayan türev borsası Hyperliquid şu anda dolaşımdaki toplam USDC arzının yaklaşık %7,5'ini elinde bulunduruyor ve bu da onu Circle hissedarları arasında favori USDC sahibi yapıyor. Ancak Hyperliquid, yakın zamanda kendi sabit kripto parası USDH'yi geliştirmeleri için ekiplere açık bir çağrı başlattı ve bu durum USDC varlıklarının bu kısmını önemli ölçüde etkileyebilir. Sonuç olarak, Circle'ın dağıtım ve işlem maliyetlerinin gelecekte daha da artması muhtemeldir. Bu maliyetin 2025 yılında rezerv gelirinin %60-63'ünü (sırasıyla 2022-2024 ve 2025'in ilk çeyreğinde %38,99, %50,31, %60,85 ve %60,08) oluşturacağını tahmin ediyoruz. Bu durum, Circle'ın kâr marjlarını düşürmeye ve şirketin genel kârlılığı üzerinde baskı oluşturmaya devam edecektir. Zincir içi işlem maliyetleri, temel olarak gaz ücretlerini, saklama ücretlerini ve USDC'nin çok zincirli operasyonunu desteklemek için altta yatan blok zinciri protokollerine ödenen ücretleri içerir. Bu maliyet, büyük faiz ödemelerine kıyasla nispeten küçük olsa da (genellikle gelirin birkaç yüzde puanı), belirli miktarı blok zinciri ağındaki tıkanıklığa bağlı olarak dalgalanır. Örneğin, Ethereum gibi ana ağlarda tıkanıklık dönemlerinde, büyük USDC basım ve yakma işlemleri daha yüksek gaz ücretlerine tabidir.

Bu giderleri karşılamak için Circle, özellikle zincir içi işlem maliyetlerini karşılamak üzere bilançosunda yaklaşık 31 milyon dolarlık kripto varlık bulundurmaktadır. İleriye bakıldığında, Circle'ın tescilli blok zinciri ARC'nin kademeli olarak piyasaya sürülmesi ve tanıtımıyla birlikte, zincir içi işlem verimliliğinin artması ve ilgili maliyetlerin önemli ölçüde azalması beklenmektedir.

Rezerv Yönetim Ücretleri

Circle, USDC rezerv varlıklarını yönetmek için BlackRock ile ortaklık kurmuştur. Son anlaşmaya göre BlackRock, USDC rezervlerinin yaklaşık %90'ını yönetecek ve Circle'ın stablecoin işine destek vermeyi önceliklendirecektir. Buna karşılık BlackRock, yönetimi altındaki varlıklara bağlı olarak yıllık yaklaşık 100 milyon dolarlık yatırım yönetimi ve saklama ücreti almaktadır.

Bu ücret, finansal olarak işlem maliyetleri olarak dahil edilmiştir ve bazı stablecoin varlıklarının getirilerini etkili bir şekilde aşındırmaktadır. Circle'ın 2024'teki toplam gelirinin yaklaşık %6'sını oluşturmuştur. USDC büyümeye devam eder ve piyasa faiz oranları düşüş döngüsüne girerse, BlackRock'ın yönetim ücretleri (varlık büyüklüğüne göre) gelir yüzdesi olarak artabilir, çünkü ücretler yönetim altındaki varlıklara göre hesaplanırken, faiz geliri faiz oranlarıyla orantılıdır. Genel olarak, Circle'ın Coinbase ile kar paylaşımı düzenlemesinin 2026 yenilemesinden sonra değişmeden kaldığını varsayarsak, Circle'ın dağıtım ve işlem maliyetlerinin gelir yüzdesi olarak 2024'teki %60'tan yavaşça artacağını ve 2028'e kadar %60-%63 aralığında kalacağını tahmin ediyoruz. Bu oran belirsizliğe tabidir: Circle, merkezi borsalarla ortaklıklar aracılığıyla dolaşımı teşvik etmeye devam ederse, maliyet oranı yüksek kalabilir; ancak, doğrudan bağlı kullanıcıların oranını artırmak maliyetleri düşürmeye yardımcı olacaktır.

Dağıtım maliyet oranındaki her bir yüzde puanlık değişim, Circle'ın genel kârlılığı üzerinde önemli bir etkiye sahip olacaktır. Bu nedenle şirket, ekosistem genişlemesini kâr marjlarıyla dikkatlice dengelemeli, aynı zamanda teknolojik geliştirmeleri (ARC Zinciri gibi) aktif olarak takip etmeli ve uzun vadeli maliyet kontrolü sağlamak için ortaklık yapısını optimize etmelidir.

5.2.4 Özet ve Görünüm

Circle'ın finansal performansının üç temel etkeni olan USDC arzı, kısa vadeli USD faiz oranları ve dağıtım ve işlem maliyetleri arasında, gelecekte yalnızca USDC arzının pozitif büyüme göstermesinin beklendiğine inanıyoruz.

Kısa vadeli USD faiz oranlarındaki bir düşüş, Circle'ın faiz gelirini doğrudan azaltacaktır. Aşırı bir senaryoda, Federal Rezerv sıfır faiz oranı politikasını 2020'den 2022'ye geri getirirse, Circle'ın mevcut iş modeline dayalı geliri önemli ölçüde azalacak ve bu da şirketi sürdürülebilir operasyonlarını sürdürmek için alternatif gelir kaynakları aramaya zorlayacaktır.

Ayrıca, borsa ortaklıkları merkezli mevcut tanıtım stratejisi kapsamında, USDC arzındaki artışlara genellikle dağıtım maliyetlerindeki artışlar eşlik etmektedir. Faiz oranı dalgalanmaları dikkate alınmasa bile, gelir artışının USDC arzındaki artışın gerisinde kalması ve kâr marjlarının daha da daralması mümkündür.

Özetle, Circle'ın önümüzdeki üç yıldaki geliri konusunda temkinli, hatta olumsuz bir görünüm sürdürüyoruz. Şirketin faiz dışı gelir kaynaklarını acilen genişletmesi, dağıtım maliyetlerini kontrol altına almak için ortaklık yapısını optimize etmesi ve düşen faiz oranı döngüsünün getirdiği zorlukları proaktif bir şekilde ele alması gerekmektedir.

5.3 Diğer Finansal Hususlar Circle'ın uzun vadeli borcu veya karmaşık türevlere maruziyeti olmadığından, faiz giderleri ve yatırım kazanç ve kayıplarının şirket kârları üzerinde nispeten sınırlı bir etkisi vardır. Ancak, bazı stratejik yatırımları ve kripto varlıkları endişe vericidir. Örneğin, Circle daha önce Bitcoin ve Ethereum gibi belirli miktarda dijital varlığı likidite rezervi veya uzun vadeli yatırım olarak tutmuş ve çeşitli blok zinciri girişimlerine yatırım yapmıştır. Bu varlıkların adil değerindeki dalgalanmalar, defter değerlerinde kar veya değer düşüklüğüne neden olabilir. Örneğin, 2022'deki önemli kripto para piyasası düşüşü sırasında Circle, on milyonlarca dolarlık dijital varlık değer düşüklüğü zararı kaydetmiş ve bu da yıl için negatif diğer kapsamlı gelire yol açmıştır. Bu kazanç ve kayıpların öncelikle faaliyet dışı kalemler olduğu unutulmamalıdır. Kripto piyasası genel olarak yükseldiğinde, bu varlıkların beklenmedik kazançlar yaratması ve şirketin kârlarını artırması beklenmektedir. Ayrıca, Circle'ın bankacılık lisansı başvurusu ilerledikçe, onaylanması halinde şirketin belirli sermaye gereksinimlerini karşılaması ve ilgili karşılıkları ayırması gerekebilir; bu da özkaynak kârlılığı üzerinde hafif bir etkiye sahip olabilir. Öte yandan, federal düzenleyici çerçeve kapsamında Circle, USDC rezerv varlıklarını daha da izole etmek ve hatta potansiyel olarak bazı rezervleri bilançoya dahil etmek zorunda kalabilir. Spesifik politika etkisi henüz belirlenmedi ve henüz finansal tahminlere dahil edilmedi.

6. Rekabet Avantajları ve Hendekler

Küresel stablecoin alanında öncü bir şirket olan Circle'ın rekabet etme ve başarılı bir şekilde listelemedeki başarısı, benzersiz rekabet avantajları ve yerleşik "hendeklerinden" ayrılamaz. Bunlar özellikle aşağıdaki yönlerde yansıtılmaktadır:

Uyum ve Güven Avantajı:

Circle'ın temel hendeği, sıkı uyumluluğu ve sağladığı yaygın güvendir. Stablecoin sektöründe kullanıcılar, ihraççının 1:1 sabit fiyatını koruma becerisine son derece duyarlıdır. USDC'nin piyasaya sürülmesinden bu yana Circle, lisanslı bir operasyon sürdürerek, rezerv durumunu aylık olarak açıklayarak ve önde gelen bir muhasebe firması tarafından denetlenerek en yüksek uyumluluk standartlarına sürekli olarak uymuştur. Bu şeffaflık düzeyi, yetersiz bilgi ifşası nedeniyle piyasada defalarca şüphe uyandıran ana rakibi Tether'inkini çok aşmaktadır. Circle şu anda çoğu ABD eyaletinde para transferi lisansına, New York Eyaleti BitLisansı'na ve Birleşik Krallık ve AB dahil olmak üzere birçok yargı bölgesinde ilgili lisanslara sahiptir ve bu da onu küresel olarak çok bölgeli lisans uyumluluğu sağlayan birkaç kripto şirketinden biri yapmaktadır. Şirket ayrıca, onaylanması halinde geleneksel bankalarla benzer düzenlemelere tabi tutulacak olan bir ABD Ulusal Güven Bankası lisansı için de başvuruda bulunmuştur. Bu uyumluluk girişimleri dizisi, bankalar ve halka açık şirketler gibi büyük kurumsal müşteri kitlesine erişiminin önündeki engelleri ortadan kaldırmaktadır. Bu kurumlar, offshore ihraççıları ve daha az şeffaf düzenlemelere sahip stablecoin'ler yerine uyumlu, şeffaf ve düzenlenmiş USDC'leri tercih etmektedir.Amerika Birleşik Devletleri ve diğer ülkelerdeki stablecoin'ler için düzenleyici çerçeve netleştikçe, Circle'ın uyumluluk temeline dayanarak onay alan ilk şirket olacağı öngörülebilirken, bazı uyumsuz rakiplerin yapısal düzenlemeler yapmak veya piyasadan çekilmek zorunda kalması muhtemeldir. Bu uyumluluk hendeğinin kısa vadede tekrarlanması zordur ve uzun vadeli uyumluluk yatırımı ve güçlü bir itibar birikimi gerektirir. Güvenin kendisi bir tür "para birimi"dir. Circle'ın güven konusundaki lider konumu, yalnızca kullanıcı sadakati kazanmakla kalmamış, aynı zamanda USDC'nin piyasa krizleri sırasında "daha güvenli bir liman" olmasını da sağlamıştır. Örneğin, USDC'nin Mart 2023'teki kısa süreli dependency'i sırasında, çoğu kullanıcı Circle'ın uzun süredir devam eden uyumluluk konusundaki itibarı nedeniyle resmi destek almasını bekliyordu.

Teknik ve Ürün Avantajları:

Stabilcoin'in kendisi basit bir 1:1 sabitleme mekanizmasını takip etse de, onu çevreleyen teknik altyapı ve hizmet ekosistemi önemli bir rekabet bariyeri oluşturmaktadır. Yıllar süren geliştirme çalışmalarının ardından Circle, dijital cüzdan saklama, zincirler arası transferler ve ödeme API'leri gibi alanlarda olgun ve güvenilir bir teknoloji ekosistemi oluşturmuştur. Örneğin, Circle'ın atomik yakma/basma mekanizmasıyla geliştirilen Zincirler Arası Transfer Protokolü (CCTP), aracı olmadan zincirler arası USDC transferlerine olanak tanır. Bu protokolün uygulanması teknik olarak zor olsa da, Circle protokolü başarıyla uygulamakla kalmayıp aynı zamanda açık kaynaklı hale getirerek USDC'nin birden fazla zincirde tutarlılık ve likidite sağlamasını ve sektör ekosistemini güçlendirmesini sağlamıştır. Dahası, Circle'ın ödeme API'si ve kurumsal hesap sistemi basit arayüz hizmetleri değildir; KYC süreçlerini, itibari para birimi ödemelerini ve uyumluluk mekanizmalarını entegre eden kapsamlı çözümlerdir ve ekibin finansal hizmetler ve blok zinciri teknolojisine olan derin entegrasyonunu ve derin anlayışını göstermektedir. Benzer hizmetler sunmak isteyen rakipler, yalnızca alanlar arası teknik yeteneklere değil, aynı zamanda uzun vadeli piyasa geçerliliğine de ihtiyaç duyar. Bu "tam kapsamlı hizmet yeteneği", Circle'ın kurumsal müşterileri yalnızca bir token ihraççısı olarak değil, bir çözüm sağlayıcı olarak kazanmasını ve görünmez bir ürün ve teknoloji hendeği oluşturmasını sağlar.

Marka ve Pazar Tanınırlığı:

Yıllar süren dürüst faaliyetleri ve sürekli piyasa eğitimi sayesinde Circle, sektörde güçlü bir marka tanınırlığı ve güvenilirlik kazanmıştır. USDC, özellikle ABD ve Avrupa piyasalarında yaygın kabul görerek güvenli ve şeffaf bir stablecoin ile eş anlamlı hale gelmiştir. Kurumsal kullanıcılar bir para yönetimi aracı seçerken, Circle'ın sahip olduğu temel bir güç olan tanıdık ve güvenilir markaları tercih etme eğilimindedir.

Örneğin, PayPal kendi stablecoin'i PYUSD'yi piyasaya sürdükten sonra bile, ekosistemi içinde USDC'yi desteklemeye devam etmiş ve rakiplerinin bile USDC'nin piyasa konumunu tanıdığını göstermiştir. Circle ayrıca, BlackRock ve ARK gibi önde gelen yatırım kuruluşlarından kamuoyu desteği alarak piyasa güvenini daha da sağlamlaştırdı. Bu marka değeri, kısa vadeli sübvansiyonlar veya sermaye enjeksiyonlarıyla hızla elde edilemez; uzun vadeli birikim ve koruma gerektirir. Büyük bir güven krizi yaşanmadığı sürece, Circle'ın marka hendeği müşteri kararlarında rol oynamaya devam edecektir.

Stabilcoin'ler güçlü ağ etkilerine sahiptir ve şu anda en güçlü ağ etkisine sahip stabilcoin USDT'dir. USDT, merkezi kripto borsalarındaki en büyük ödeme aracıdır ve USDT için güçlü bir hendek sağlar ve Circle'ın mevcut piyasa konumu, bu ağ etkisinden belirli bir ölçüde yararlanmasına olanak tanır. Bir yandan, USDC neredeyse tüm büyük kripto para borsalarından, cüzdan hizmetlerinden ve DeFi protokollerinden destek kazanarak kripto ekosisteminde temel bir likidite bileşeni haline gelmiştir. Geliştiriciler, geniş kullanıcı tabanından, yüksek likiditesinden ve uyumluluk avantajlarından yararlanmak için token çıkarırken veya yeni projeler (özellikle zincir içi projeler) başlatırken genellikle USDT'den bile önce USDC'yi entegre etmeye öncelik verirler. Bu turda en yüksek aktiviteye sahip zincirler olan Solana, Base ve Hyperliquid'de, USDC zincir içi stabilcoin'lerinin çoğunu oluşturmaktadır (%69,16, %89,65 ve %95,15). Bu yaygın erişim başlı başına bir sektör engeli teşkil ediyor ve ortaya çıkan stablecoin'ler, benzer bir ekosistem penetrasyonuna ulaşmak için önemli miktarda zaman ve kaynak yatırımı gerektiriyor. Bu arada Circle, tanınmış uluslararası kuruluşlarla ortaklıklar kurarak ortak ağını genişletmeye devam ediyor ve bir "volan etkisi" yaratıyor. Şirket, stablecoin ödeme uygulamalarını tanıtmak için Visa ve Mastercard ile, çevrimdışı alışverişi mümkün kılmak için MoneyGram ile ve varlık saklama hizmetleri sağlamak için BNY Mellon ile iş birliği yapıyor. Bu ortaklar genellikle büyük ve iyi kaynaklara sahip ve destekleri, USDC'nin kullanım alanlarını önemli ölçüde genişletiyor. Örneğin Visa, 2021 gibi erken bir tarihte sınır ötesi kredi kartı takası için USDC kullanımına pilot uygulama başlattı ve bu, bir stablecoin'in geleneksel bir ödeme ağına ilk kez entegre edildiği anlamına geliyor. Circle ekosistemine daha fazla büyük oyuncu katıldıkça, yeni katılımcıların aynı düzeyde destek alması giderek zorlaşıyor. Ağ etkileri, ölçeğin kendisini bir hendek haline getiriyor: USDC ne kadar çok kullanıcıya ve uygulamaya sahipse, değeri o kadar artıyor, daha fazla kullanıcı çekiyor ve olumlu bir döngü yaratıyor.

Hendeğin sürdürülebilirliği:

Yukarıda belirtilen avantajlar Circle'a mevcut rekabette avantajlı bir konum sağlasa da, hendeği aşılmaz değildir ve şirketin varlığını sürdürüp genişlemesi için sürekli yatırım yapması gerekmektedir:

- Düzenleyici avantajlar giderek evrensel hale gelebilir: Sektör düzenleyici çerçevesi olgunlaştıkça ve daha birleşik hale geldikçe, uyumluluk giderek farklılaştırıcı bir avantajdan sektöre giriş engeline dönüşebilir. Rakipler de düzenlemelere tam olarak uyum sağladıktan sonra, Circle'ın daha iyi hizmetler ve ürün deneyimleri sunarak liderliğini koruması gerekecektir.

- Ağ etkileri kullanım durumları tarafından desteklenmelidir: Uygulama genişlemesi durgunlaşırsa, yeni gelenler teşvik stratejileri (örneğin faiz teklif etmek veya daha düşük ücretler sunmak) yoluyla kullanıcılar için rekabet edebilir. ABD düzenlemeleri, stablecoin'lerin kullanıcılara doğrudan faiz ödemesini yasaklasa da, yukarıda belirtildiği gibi, uygulamada stablecoin ihraççıları genellikle borsalar aracılığıyla dolaylı olarak faiz öderler ve Circle bu konuda önemli dağıtım maliyetleri üstlenmiştir.

- Teknolojik liderlik sürekli yatırım gerektirir: Blockchain teknolojisi hızla gelişir ve Circle performans, güvenlik ve yeni özelliklerde liderliğini korumalıdır, aksi takdirde daha çevik rakipler tarafından geride bırakılabilir.

- Marka itibarı uzun vadeli bakım gerektirir: Şirket, güveni zedeleyebilecek her türlü olaydan kararlılıkla kaçınmalı ve piyasa güvenini korumak için şeffaf operasyonlara ve iletişimlere bağlı kalmalıdır.

Genel olarak, Circle'ın mevcut savunma hendeği, stablecoin sektöründeki en iyiler arasında yer almakta ve önümüzdeki yıllarda piyasa konumunu güçlü bir şekilde desteklemektedir. Circle, uyumluluk avantajlarını geleneksel finans sektörüne açılmak için başarıyla kullanabilirse, rekabet avantajı daha da genişleyecek ve "güçlüler daha da güçlenir" Matthew etkisine ulaşacaktır. Ancak, stratejik hatalar veya kötü yönetim mevcut avantajları zayıflatabilir. Bu nedenle, Circle'ın uyumluluk çalışmalarını sürekli olarak güçlendirmesi, ortaklıklarını derinleştirmesi ve stabil kripto para standardizasyon sürecindeki liderliğini korumak için teknolojik liderliğini ve marka itibarını koruması gerekmektedir.

7. Temel Riskler ve Zorluklar

1. Faiz Oranı Bağımlılığı Riski

Circle'ın gelir yapısı, kısa vadeli ABD doları faiz oranlarına büyük ölçüde bağımlıdır. 2024 yılında, faiz geliri toplam gelirinin %99'unu oluşturmuştur. Bu yoğunlaşma, ABD'nin bir faiz indirimi döngüsüne girmesi durumunda, şirketin gelir ve kârlarının keskin bir düşüş riskiyle karşı karşıya kalacağı anlamına gelir. Piyasalar genellikle Federal Rezerv'in faiz oranlarını 2025-2026'da düşürmeye başlamasını bekliyor. Bu gerçekleşirse, Circle'ın kârlılığı 2024 zirvesinden önemli ölçüde düşebilir.

Uzun vadede, küresel ekonomi düşük faiz oranı ortamına (2010'lardaki gibi) geri dönerse, Circle'ın faiz dışı gelir kaynakları geliştirmesi gerekecek; aksi takdirde iş modelinin sürdürülebilirliği zorlanacaktır. Ayrıca, faiz oranlarına olan bağımlılığı, şirketin değerlemesini makroekonomik verilere karşı oldukça hassas hale getiriyor. Beklentilerin altında kalan herhangi bir enflasyon veya Federal Rezerv'den gelen ılımlı sinyaller, piyasalarda düşen kâr endişelerini tetikleyerek hisse senedi fiyat oynaklığını daha da kötüleştirebilir. Bu riski ele almak için Circle'ın faiz dışı faaliyetlerini aktif olarak genişletmesi, kâr paylaşım mekanizmasını optimize etmesi ve gelecekteki düşüşlere hazırlanmak için yüksek faiz oranları dönemlerinde kâr rezervleri ayırması gerekiyor. Ancak bu önlemlerin kısa vadede etkisi sınırlı olacak ve faiz oranı riski yatırımcıların başa çıkması gereken önemli bir belirsizlik olmaya devam ediyor.

2. Rekabet ve İkame Riskleri: Circle, uyumlu stablecoin alanında lider konumda olsa da, rekabet ortamının dinamikleri pazar payı ve büyümesi için bir tehdit oluşturabilir: - Mevcut Rakipler: Tether (USDT), daha geniş bir kullanıcı tabanına ve daha derin bir likidite havuzuna sahiptir ve özellikle uyumluluğa daha az duyarlı olan bazı pazarlarda baskın konumunu korumaktadır. Operasyonel şeffaflığı artırır veya stratejisini ayarlarsa, Circle'ın pazar payını ele geçirmek daha zor hale gelecektir. - Yeni Katılımcılar: PayPal, PYUSD'yi piyasaya sürdü ve geniş kullanıcı ve satıcı ağından yararlanarak bunu istikrarlı bir şekilde tanıtıyor. Birçok banka da kendi stablecoin'lerini çıkarmayı araştırıyor. Bu katılımcılar, mevcut ekosistemlerini pazara hızla nüfuz etmek için kullanırlarsa, Circle'ın ödemelerdeki kullanım alanını aşındırabilirler. Ortaya Çıkan Alternatifler: Tam uyumluluğu savunan ve devlet tahvili getirilerine sabitlenen Ethena USDe gibi yenilikçi ürünler, daha yüksek getiriler sunarak kullanıcıları çekebilir. Merkez Bankası Dijital Para Birimi (CBDC): ABD veya AB resmi bir dijital para birimi çıkarır ve politika rehberliğiyle kullanımını teşvik ederse, özel sabit kripto para piyasasını sıkıştırabilir. Sektör genel olarak CBDC'ler ve sabit kripto paraların bir arada var olacağına inansa da, politika değişikliklerinin yapısal etkisi konusunda temkinli davranılmaktadır. Teknolojik Değişim: Merkezi olmayan sabit kripto paralar gibi yeni teknolojiler, itibari para rezervleri olmadan fiyat istikrarına ulaşma zorluğunun üstesinden gelebilirse (bu şu anda son derece zor olsa da), Circle'ın iş modeli için temel bir zorluk oluşturabilir. Bu rekabetle karşı karşıya kalan Circle, ürün deneyimini geliştirmeye, müşteri ilişkilerini derinleştirmeye, farklılaştırılmış kurumsal düzeyde hizmetler sunmaya ve sektördeki teknolojik gelişmeleri aktif olarak izlemeye devam etmelidir. CBDC ekosistemi iş birliğine proaktif bir şekilde katılmak gibi stratejik yönünü gerektiği gibi ayarlamak, bu gelişen pazarda rekabetçi kalmasını sağlayacaktır.

3. Politika ve Düzenleme Riski

Düzenleyici ortamdaki belirsizlik, daha önce tüm stablecoin sektörü için büyük bir riskti. Ancak, Amerika Birleşik Devletleri'nde GENIUS Yasası'nın başarıyla kabul edilmesinin ardından bu risk önemli ölçüde azaldı, ancak yasanın kesin uygulaması belirsizliğini koruyor. Bununla birlikte, düzenlemelerin kademeli olarak uygulanması kaçınılmaz olarak Circle'ın uyum maliyetlerini artıracak ve dolayısıyla kâr marjlarını düşürecektir.

Siyasi ortamdaki dalgalanmalar da dikkatli olmayı gerektiriyor. Mevcut ABD hükümetinin politikaları nispeten iş dostu olsa da, gelecekte bir hükümet değişikliği (örneğin 2028'den sonra olası bir Demokrat yönetim), odak noktasını daha fazla düzenleyici denetime kaydırabilir ve bu da potansiyel olarak merkez bankası dijital para birimlerinin (CBDC'ler) piyasaya sürülmesine yol açarak özel stablecoin'lerin gelişimini kısıtlayabilir. Uluslararası alanda, bazı ülkeler para birimlerinin statüsünü korumak veya finansal istikrarı sağlamak için ABD doları cinsinden stablecoin'lere kısıtlayıcı politikalar uygulayabilir. Örneğin, AB ve Hindistan gibi büyük ekonomilerde USDC kullanımını kısıtlayan düzenlemeler, Circle'ın küresel stratejisini doğrudan etkileyecektir.

Genel olarak, stablecoin'ler için mevcut düzenleyici ortam Circle'a altın bir fırsat sunuyor. Herhangi bir politika değişikliği veya önemli bir sıkılaştırma, iş büyümesini ve piyasa güvenini doğrudan etkileyecektir. Bu amaçla, Circle'ın politika tartışmalarına aktif olarak katılması, uyum stratejisini uygun şekilde ayarlaması ve çeşitlendirilmiş stratejiler (örneğin bankacılık lisansı başvurusunda bulunmak ve CBDC iş birliğini araştırmak gibi) aracılığıyla tek bir politika ortamına olan bağımlılığını azaltması gerekmektedir. 4. Kredi ve Operasyonel Riskler Bir finansal hizmetler şirketi olarak Circle, gerçekleşmesi halinde şirketin kredibilitesine ve kullanıcı güvenine ciddi şekilde zarar verebilecek çeşitli operasyonel risklerle karşı karşıyadır: - Rezerv Varlık Riski: Circle rezerv varlıklarını nakit ve kısa vadeli ABD Hazine Bonolarına tahsis etse de, aşırı senaryolarda (örneğin ABD Hazine Bonoları piyasasında likidite krizi veya devlet borçlarının temerrüdü), varlıklarını tasfiye etmekte zorluklarla karşılaşabilir veya bunları iskontolu satma baskısıyla karşılaşabilir.

- Banka Ortağı Riskleri: Rezerv varlıklar, nispeten güvenli olsalar da tamamen risksiz olmayan Küresel Sistemik Öneme Sahip Bankalarda (GSIB'ler) tutulur (örneğin, 2023'teki Credit Suisse olayı). Ortak bir banka kriz yaşarsa, Circle'ın fonları geçici olarak dondurulabilir ve bu da piyasada paniğe neden olabilir.

- Teknik ve Güvenlik Riskleri: Riskler arasında bilgisayar korsanı saldırıları, akıllı sözleşme güvenlik açıkları ve sistem arızaları bulunur ve bunlar fon kaybına veya USDC operasyonel anormalliklerine yol açabilir. Circle güçlü bir güvenlik geçmişine sahip olsa da, hiçbir sistem risklere karşı tamamen bağışık değildir ve teknolojik liderlik ve güvenilirliği sağlamak için sürekli yatırım gereklidir.

- Uyumluluk ve İç Kontrol Riskleri: Kara para aklamayı önleme (AML) ve yaptırımlara uyumdaki gözetimsizlikler, düzenleyici cezalara ve itibar kaybına neden olabilir. Finansal açıklama hataları veya iç kontrollerdeki başarısızlıklar da piyasa güvenini zedeleyebilir.

Circle, risk dayanıklılığını artırmak için yedek rezerv mekanizmaları ve acil durum finansmanı düzenlemeleri oluşturmuştur. Ancak, stablecoin sektörü piyasa güvenine büyük ölçüde bağımlı olduğundan, büyük bir operasyonel risk olayı yine de bir yükselişi tetikleyebilir. Bu nedenle, şirket son derece dikkatli olmalı ve risk kontrol sistemini sürekli olarak geliştirmelidir.

5. Piyasa Volatilitesi ve Makro Risk

Circle'ın iş performansı, kripto piyasası volatilitesi ve makro ortamla yüksek oranda ilişkilidir:

- Kripto Piyasa Döngüsü: Piyasada önemli bir düşüş (örneğin, 2022'deki Terra çöküşü), kullanıcıların stablecoin'leri büyük ölçekte geri almasına, USDC arzının daralmasına ve faiz geliri tabanının doğrudan daralmasına yol açabilir. Tersine, bir boğa piyasası hızlı ölçekli bir genişlemeye yol açabilir, ancak aynı zamanda operasyonel yönetim yeteneklerine yönelik daha yüksek talepler de doğurabilir.

- Makroekonomik Değişiklikler: ABD ekonomisi resesyona girerse, yatırımcıların azalan risk iştahı, kripto varlıklara ve stablecoin'lere olan yatırımlarını azaltabilir. Ayrıca, ekonomik durgunluklara genellikle faiz indirimleri eşlik eder ve bu da Circle'ın faiz gelirini daha da azaltır.

- ABD Dolarının Durumundaki Değişiklikler: Stablecoin'ler şu anda doların uluslararası etkisini artırmış olsa da, "dolarizasyon karşıtı" eğilim hızlanırsa, uzun vadede dolar bazlı stablecoin'lere olan talebi etkileyebilir.

- Döviz Kuru ve Enflasyon Riskleri: ABD dolarının önemli ölçüde değer kazanması, yurt dışındaki kullanıcılar için USDC kullanım maliyetini artırabilir. Yüksek enflasyon, faiz oranlarını artırırken ekonomik büyümeyi de baskılayabilir ve ödeme faaliyetlerini olumsuz etkileyebilir.

6. Yasal ve İtibar Riski

Şirket halka açılıp büyüdükçe, Circle patent davaları ve tüketici toplu davaları gibi daha fazla yasal zorlukla karşılaşabilir. Olumsuz kamuoyu görüşleri veya kamuoyu anlaşmazlıkları marka imajına zarar verebilir. Halka açık bir şirket olarak, piyasanın güven ve şeffaflık konusunda daha yüksek beklentileri vardır. Herhangi bir USDC sabitlemesi veya rezerv açıklama sorunu, piyasa güvenini hızla sarsabilir.

Risk Yönetimi Görünümü

Bu riskleri ele almak için Circle, düzenleyici süreçlere aktif katılım, yüksek likit rezerv politikası sürdürme, uygun sigorta satın alma, gerçek zamanlı bir risk izleme sistemi uygulama ve yönetimi güçlendirmek için bir Yönetim Kurulu Risk Komitesi kurma gibi bir dizi önlem uygulamıştır. Şirket, bundan sonra işini çeşitlendirerek (örneğin, çok para birimli stablecoin'ler ihraç ederek ve faiz dışı geliri artırarak), birden fazla bölgeye yayılarak ve teknoloji ve uyumluluğa yaptığı yatırımı güçlendirerek genel risk dayanıklılığını artırabilir. Ayrıca, bol miktarda sermaye (halka arz ve elde tutulan kazançlardan) olası şoklara karşı kritik bir tampon görevi görür.

8. Hisse Senedi Kısıtlamaları ve Kilit Açma İşlemleri

Circle, 5 Haziran 2025'te 227,6 milyon hisselik bir başlangıç sermayesiyle resmen halka açıldı. Halka arz oranı %17,2 olup, kalanı bir kilitleme süresindedir. Halka arz sonrası hisse sayısı aşağıdaki gibidir:

Bu yüzde, 227,6 milyon "ihraç edilmiş ve tedavülde bulunan adi hisseye (207,6 milyon A Sınıfı hisse ve 20,0 milyon B Sınıfı hisse dahil)" dayanmaktadır ve tamamen seyreltilmiş bazda potansiyel ek ihraçları (yaklaşık 25-30 milyon devredilmemiş RSU, opsiyon havuzu vb.) içermemektedir.

Kilit Açma Süresi

Kilit açma süresiyle ilgili olarak, prospektüsün orijinal metni aşağıdaki şekilde hüküm koymaktadır: "Bütün kilitli hisseler, bu prospektüsün tarihinden itibaren 180 gün sonrasına veya şirketin 2025 mali yılı için üçüncü çeyrek raporunu SEC'e sunması ve performansını kamuya açıklamasından sonraki ikinci işlem gününe kadar, hangisi daha erken gerçekleşirse, satılmayacaktır."

Prospektüs 4 Haziran tarihli olduğundan, bu prospektüsün tarihinden itibaren 180 gün 1 Aralık'tır;

ABD'de listelenen çoğu şirketin 3. çeyrek finansal raporlama tarihi Kasım ortası olduğundan, yukarıda belirtilen kısıtlı hisseler için kilit açma süresinin, şirketin 2025Q3Form10-Q'yu SEC'e sunmasından sonraki "T+2 işlem günü" olması oldukça olasıdır (veya eş zamanlı olarak bir basın bülteni/konferans görüşmesinde yayınlar)" ve en son tarih 1 Aralık'tır.

Örneğin, Circle 3. çeyrek sonuçlarını 2025-11-13 (Perşembe) günü piyasa kapanışından sonra açıklarsa:

- T+1 = 11-14 (Cuma)

- T+2 = 11-17 (Pazartesi)

→ Kilitlenme süresi başlar: 2025-11-17

15 Ağustos 2025'te Circle, hisse başına 130 ABD doları fiyatla başka bir halka arz başlatır, 2 milyon yeni hisse ihraç etmeyi ve mevcut hissedarların 8 milyon hisse satmasını planlar. Sonuç olarak, greenshoe mekanizması altında, 3,5 milyon yeni hisse başarıyla ihraç eder ve mevcut hissedarlar da 8 milyon hisseyi başarıyla satar.

15 Ağustos'taki satışları da dahil olmak üzere, hisselerin %2'sinden fazlasını elinde bulunduran hissedarların bilgilerini aşağıda derledik:

Gördüğünüz gibi, hisselerin %2'sinden fazlasını elinde bulunduran hissedarların büyük çoğunluğu 10 dolardan az yatırım yapmış ve 10 yıldan uzun süredir yatırım yapıyor. Kasım ayında kilitleme süresi kaldırıldıktan sonra, nakde çevirmek için güçlü bir talep olacak ve bu durum Circle'ın fiyatı üzerinde daha fazla baskı yaratabilir.

9. Değerleme

9.1 Güncel Değerleme Seviyesi

Halka Arz ve Güncel Piyasa Değeri:

Circle, 5 Haziran 2025 tarihinde New York Borsası'nda hisse başına 31 dolarlık ihraç fiyatıyla halka arzını başarıyla tamamlayarak yaklaşık 1,05 milyar dolar gelir elde etti ve halka arz sırasında yaklaşık 6,9 milyar dolarlık bir piyasa değerine ulaştı. İlk işlem gününde piyasa coşkusu yüksekti; hisse senedi fiyatı açılışta 69 dolara, kapanışta ise 83,23 dolara yükselerek halka arz fiyatına göre yaklaşık %168'lik bir artış gösterdi. Sonraki haftalarda Circle'ın hisse senedi fiyatı yükselmeye devam etti ve 23 Haziran 2025 tarihinde gün içi işlemlerde yaklaşık 299 dolara ulaşarak halka arz fiyatına göre %860'ın üzerinde bir artış kaydetti. Bu fiyat, 83 milyar doların üzerindeki tamamen seyreltilmiş piyasa değerine karşılık geliyor ve piyasanın stablecoin işinin geleceğine yönelik coşkulu beklentisini yansıtıyor.Piyasa duyarlılığının azalmasıyla birlikte Circle'ın hisse senedi fiyatı sonraki aylarda önemli ölçüde geriledi. 15 Eylül 2025'teki kapanış itibarıyla Circle'ın hisse senedi fiyatı 134,05 dolara düştü. Yaklaşık 232 milyon hisselik toplam sermayeye dayanarak (15 Ağustos'ta yeni ihraç edilen hisseler dahil, ancak gelecekteki hisse senedi teşviklerinden serbest bırakılabilecek hisseler hariç), mevcut hisse senedi fiyatı yaklaşık 31,1 milyar dolarlık tamamen seyreltilmiş piyasa değerine dönüşüyor. Bu son değerleme hala piyasanın Circle'ın gelecekteki büyümesine yönelik güçlü beklentilerini yansıtıyor. Değerleme Katları: - Statik Değerleme: 2024 tam yıl sonuçlarına (yaklaşık 1,68 milyar dolar gelir ve yalnızca yaklaşık 156 milyon dolar net kâr) dayanarak, 31,1 milyar dolarlık bir piyasa değeri yaklaşık 199'luk bir fiyat-kazanç (P/E) oranı ve yaklaşık 18,5'lik bir fiyat-satış (P/S) oranı anlamına geliyor. Bu çarpanlar, geleneksel finans ve teknoloji şirketlerinin ortalama değerlemelerinin çok üzerindedir. 2024 yılında tam yıl kârlılığına yeni ulaşmış ve çok düşük bir net kâr tabanından faaliyet gösteren Circle, hâlâ böylesine yüksek bir değerleme çarpanını haklı çıkarmakta zorlanmaktadır. - İleriye Dönük Değerleme: Circle'ın son 2. çeyrek mali raporuna göre, hem gelir hem de Düzeltilmiş FAVÖK, sırasıyla %53 ve %52 artış göstererek yıllık bazda önemli bir büyüme kaydetti. Ancak, 591 milyon dolarlık nakit dışı halka arz giderlerinin (esas olarak 424 milyon dolarlık hisse senedi bazlı tazminattan oluşan) etkisi nedeniyle, Circle'ın tam yıl net kârının negatif olması muhtemeldir. Performans büyümesini hesaba katarak, gelirin 2025 yılında %58 artarak 2,66 milyar dolara ulaştığı iyimser bir senaryo varsayıldığında, mevcut hisse fiyatı hâlâ yaklaşık 11,7 katlık yüksek bir ileriye dönük fiyat-satış oranını temsil etmektedir. Bu durum, piyasanın Circle'a, özellikle kripto-finans altyapısında nadir bir varlık olarak algılanan değeri ve uzun vadeli kâr artışı ve stablecoin işinin gelecekteki büyümesi potansiyeli nedeniyle önemli bir prim biçtiğini göstermektedir. Yüksek değerlemeler ayrıca, yatırımcıların şirketin gelecekteki büyüme beklentilerinin önemli bir kısmını önceden aştığı ve kısa vadeli hisse senedi fiyat dalgalanmaları ve düzeltmeleri riskinin göz ardı edilemeyeceği anlamına gelir. 9.2 Karşılaştırılabilir Şirket Değerleme KarşılaştırmasıHalka açık piyasada Circle ile tam olarak karşılaştırılabilir şirket bulunmamaktadır; bu da Circle'ın şu anda kıtlığa dayalı bir değerleme priminden yararlanmasının temel nedenidir. Karşılaştırma için ilgili sektörden birkaç şirket seçtik: - Coinbase (COIN): Bir kripto borsası olarak, iş modeli Circle'ınkinden farklı olsa da, kripto sektörünün ekonomik ikliminden eşit derecede etkilenmektedir. - Visa ve Mastercard: Geleneksel ödeme devleri olarak, tahmini 2025 P/E oranları 25-30x aralığında olup, yerleşik ödeme ağlarının değerlemelerini temsil etmektedir (%50 civarında tutarlı net kar marjları ile). Visa ve Mastercard, neredeyse tekel statüleri ve sağlam performansları sayesinde uzun zamandır yüksek ve istikrarlı değerleme primlerinden yararlanmaktadır. Ancak, ödeme ekosistemindeki varlığına rağmen Circle, Visa ve Mastercard gibi işlem hacmine dayalı bir komisyon almamaktadır ve bu da onu eksik bir karşılaştırılabilir yapmaktadır. - ABD Bankacılığı: Circle'ın temel işi, bankalara benzer şekilde faiz oranı fark geliridir. Ulusal ortalamaya göre, ABD bankaları için mevcut P/E oranı genellikle 10x'in altındadır ve P/S oranı yaklaşık 1x'tir. Bu, geleneksel finans kurumlarının yavaş büyümesini ve istikrarlı kârlılığını yansıtır, ancak yüksek değerlemeler için potansiyelden yoksundur. Circle'ı Coinbase, PayPal, Visa, Mastercard ve geleneksel ABD bankalarıyla çeşitli açılardan karşılaştırmak için P/E, P/S, EV/Gelir ve EV/FAVÖK metriklerini kullandık ve aşağıdaki verileri elde ettik: Kapsam ve hesaplama talimatları: Piyasa değeri ve hisse fiyatı, 15 Eylül 2025'teki kapanış fiyatına dayanmaktadır. *Halka arz giderlerinin Circle'ın 2025 kâr verileri üzerindeki etkisini hesaba katmak için, Circle'ın net kâr marjı ve P/E oranı, 2024'ün 2. çeyreğinden 2025'in 1. çeyreğine kadar olan döneme dayanmaktadır. FAVÖK'ü, düzeltilmiş dönen FAVÖK'e (TTM) dayanmaktadır. Diğer hisse senetleri için en güncel dönen veriler (2024 3. çeyrek - 2025 2. çeyrek) kullanılmıştır. Circle'ın gerçek 12 aylık dönen net kârı şu anda negatiftir. Tabloda görüldüğü gibi, Circle'ın hisse senedi fiyatı zirve noktasından %50'den fazla düşmüş olsa da, çoğu metrikte yukarıda belirtilen benzerlerinden önemli ölçüde yüksek kalmaya devam etmekte ve net kâr marjı da onlarınkinden önemli ölçüde düşüktür. Circle'ın EV/Gelir çarpanı yaklaşık 14 kat olup, Visa ve Mastercard gibi sektör devlerininkine yaklaşmaktadır. Ancak, Circle'ın kârlılığı, Visa (~26 kat) ve Mastercard'ın (~29 kat) önemli ölçüde üzerinde olan 102'lik EV/FAVÖK çarpanıyla yansıtıldığı gibi, böylesine yüksek bir gelir çarpanını haklı çıkarmak için yetersizdir.

9.3 Senaryo Analizi

Circle'ın potansiyel değerlemesinin üst ve alt sınırlarını anlamak için, Circle'ın 2028'deki finansal performansını ve buna karşılık gelen değerlemesini öngörmek üzere üç senaryo geliştirdik: kötümser, temel ve iyimser. Bu senaryolardaki temel değişkenler arasında USDC stablecoin'in dolaşımı, piyasa faiz oranları, dağıtım ve işlem maliyetleri, pazar payı ve rekabet dinamikleri yer almaktadır. Her senaryo için özel varsayımlar ve sonuçlar aşağıdaki gibidir:

Karamsar Senaryo:

Stabilcoin düzenlemesinin yeniden ortaya çıktığını varsayalım. Aynı anda, küresel ekonomi yavaşlar ve Federal Rezerv faiz oranlarını 2026 ile 2028 arasında neredeyse %0'a düşürür, bu da kısa vadeli faiz oranlarının ortalama %1 civarında kalmasına neden olur. Bu ortamda rekabet yoğunlaşıyor, PayPal gibi geleneksel ödeme oyuncuları pazara giriyor, bu da büyümenin yavaşlamasına ve USDC'nin pazar payının azalmasına yol açıyor.

Temel Varsayımlar:

- USDC dolaşımı 2028'de yalnızca yaklaşık 80 milyar dolara ulaşıyor (%5'ten daha az yıllık büyüme oranıyla);

- Circle rezervleri yalnızca %1,0 ortalama getiri sağlıyor (faiz oranları çoğu zaman sıfıra yakın);

- Coinbase'in faiz payı %50'de sabit kalıyor, dağıtım maliyetleri yaklaşık %60 seviyesinde kalıyor ve net kar marjı 2024'te yaklaşık %10 seviyesinde kalıyor.

Finansal Etki:

- Circle gelirinin 2028'de yaklaşık 800 milyon dolar olması bekleniyor; bu, 2024'e göre önemli bir düşüş;

- İşletme sermayesinin katı büyümesi nedeniyle Maliyetler, net kar zarar-kar noktasına yakın olabilir veya yalnızca 0-100 milyon dolar gibi küçük bir kar elde edilebilir. Değerleme Senaryosu: Performansın düştüğü bu senaryoda, piyasanın P/E çarpanı yalnızca yaklaşık 20x olabilir ve bu da 2028'de yaklaşık 2 milyar dolarlık bir piyasa değerine karşılık gelir ki bu da mevcut değerinin %10'undan daha azdır. Belirli bir büyüme primi hesaba katılsa bile, bu kötümser senaryodaki değerleme hala mevcut seviyesinden önemli ölçüde düşüktür. Bu, bu senaryo gerçekleşirse Circle'ın hisse senedi fiyatının düşebileceği ve bunun yatırımcıların dikkatli olması gereken aşırı bir düşüş senaryosu haline geleceği anlamına gelir. Temel Senaryo: Circle'ın federal güven tüzüğünü başarıyla elde ettiği varsayılırsa, USDC düzenlemelere uyumla sağlanan istikrarlı büyümesini sürdürür. Makroekonomik açıdan bakıldığında, ABD ekonomisi yumuşak bir iniş gerçekleştiriyor ve faiz oranları 2025-2028 yılları arasında kademeli olarak nötr seviyelere (kısa vadeli faiz oranları yaklaşık %2,5) geri dönüyor. Rekabet ortamı açısından bakıldığında ise, USDC düzenleyici avantajları sayesinde lider stablecoin konumunu koruyor ve pazar payı da bir miktar artıyor.

Temel Varsayımlar:

- USDC sirkülasyonu 2028'de yaklaşık 150 milyar dolara ulaşacak (2025-28 yılları arasında yaklaşık %25'lik bir bileşik yıllık büyüme oranıyla);

- Circle rezervleri ortalama yaklaşık %2 getiri sağlıyor;

- Net kar marjı, artan ölçek ekonomileri nedeniyle %15'e yükseliyor.

Finansal Etki:

- Circle gelirinin 2028'de yaklaşık 3 milyar dolar olması bekleniyor;

- Net karın yaklaşık 450 milyon dolar olması bekleniyor; bu, 2024'e göre yaklaşık üç kat artış anlamına geliyor. Değerleme Projeksiyonu: Piyasanın büyüme şirketlerini yaklaşık 25x P/E ile değerlendirdiği varsayılıyor 2028'de bu, yaklaşık 10 milyar dolarlık bir piyasa değerine tekabül ediyor. Bu, Circle'ın mevcut 31,1 milyar dolarlık piyasa değerinden önemli ölçüde düşük; bu da temel senaryoda bile mevcut değerlemelerin yüksek kaldığını ve "istikrarlı büyüme"den daha iyimser bir görünüme işaret ettiğini gösteriyor. Elbette, başka bir bakış açısı: 2028'den geriye dönüp baktığımızda, Circle'ın geliri ve kârı önemli ölçüde artmış olacak. Değerleme çarpanı önemli ölçüde sıkıştırılmış olsa bile, piyasa değerinin 2025'e kıyasla hala yükselme potansiyeli var. Ancak, mevcut hisse senedi fiyatında, temel senaryo 31,1 milyar dolarlık bir değerlemeyi desteklemiyor; bu da şirket temel beklentileri önemli ölçüde aşmadığı sürece hisse senedi fiyatının kısa ve orta vadede ivme kaybetmeyebileceğini gösteriyor. İyimser Senaryo: Stablecoin'lerin küresel çapta yaygınlaştığını varsayarsak, "dijital dolar" olarak USDC, çeşitli ödeme ve finans senaryolarına nüfuz ediyor. ABD faiz oranları 2025'e kıyasla düşse de, 2026'dan 2028'e kadar yaklaşık %3 gibi ılımlı bir seviyede kalarak Circle'ın bu fırsatı değerlendirip pazar payını önemli ölçüde artırmasını sağlayacaktır. Temel Varsayımlar: - USDC tirajı 2028'de yaklaşık 300 milyar dolara yükselecektir (yaklaşık %40'lık bir bileşik yıllık büyüme oranı). - Circle, rezervlerinden ortalama %2,5 getiri elde edecektir. - Coinbase'in faiz payı %40'a düşürülürken, ölçek ekonomilerindeki artış net faiz marjlarını %20'ye çıkaracaktır.

Finansal Etki:

- Circle'ın gelirinin 2028'de yaklaşık 7,5 milyar dolara ulaşması bekleniyor;

- Net kârın yaklaşık 1,5 milyar dolar olması bekleniyor.

Değerleme Projeksiyonu:

Piyasa, yüksek büyüme gösteren şirketlere yaklaşık 30 kat F/K değerlemesi vermeye istekli olursa, Circle'ın piyasa değeri yaklaşık 45 milyar dolara ulaşabilir. Circle'ın mevcut piyasa değeri 30 milyar dolara yakın olup, bu iyimser değerlemeye göre yaklaşık %50'lik bir artışı temsil etmektedir. Bu, mevcut piyasa fiyatlandırmasının kabaca baz senaryo ile iyimser senaryolar arasında olduğunu göstermektedir. İyimser senaryo gerçekleşirse, mevcut fiyattan satın almak uygun bir fiyat olarak değerlendirilmeyecektir, ancak uzun vadede elde tutmak bir kayıp olmayacaktır. Ayrıca, Circle'ın 2025 ve 2028 yılları arasında kazançlarındaki artış, yüksek değerlemeyi hızla telafi edecek ve Circle'ın P/E'sini 2028 yılına kadar yaklaşık 30x gibi makul bir seviyeye geri getirecektir. Başka bir deyişle, iyimser senaryo altında alıp tutmak, orta ve uzun vadede iyi getiriler sağlayabilir. Senaryo Analizi Özeti: Circle'ın ileriye dönük değerlemesi, temel varsayımlara karşı oldukça hassastır. Mevcut piyasa değeri, yalnızca iyimser senaryoya yakın varsayımlar altında makul; temel veya kötümser senaryolarla karşılaştırıldığında, değerleme önemli ölçüde aşırı değerlidir. Yatırımcılar, stablecoin piyasasının büyümesine ve Circle'ın rekabetçi konumuna olan güvenlerini dikkatlice değerlendirmelidir. Piyasanın hızla genişleyeceğine ve Circle'ın liderliğini koruyabileceğine inanırlarsa, yüksek değerleme, performans büyümesiyle kademeli olarak telafi edilebilir. Tersine, büyüme beklentilerin altında kalırsa, hisse senedi fiyatı aşağı yönlü baskıyla karşılaşabilir.

Sonuç:

Circle'ın mevcut değerlemesi, benzer şirketlerin değerlemelerinden önemli ölçüde daha yüksektir. Coinbase ile karşılaştırıldığında Circle'ın kâr ölçeği daha küçük, ancak gelir çarpanı daha yüksektir. Visa ve Mastercard gibi ödeme devleriyle karşılaştırıldığında, iş modeli uzun vadede kanıtlanmamıştır, ancak fiyat-satış oranı yakındır. Bu değerleme uyumsuzluğu, öncelikle piyasanın Circle'ın gelecekteki gelişimine yönelik iyimser beklentilerinden kaynaklanmaktadır.

Circle'ın mevcut değerlemesinin nispeten yüksek olduğuna ve bunu kademeli olarak absorbe etmek için önümüzdeki birkaç yıl içinde hızlı bir performans artışı gerektireceğine inanıyoruz. Yatırımcılar, gerçek gelir ve kârının beklentileri karşılayıp karşılamadığını yakından izlemelidir. Performans iyimser varsayımları karşılarsa veya aşarsa, yüksek değerleme haklı olabilir; Aksi takdirde, değerleme düzeltmesi riski olabilir.

Özetle, mevcut değerleme, yalnızca yatırımcıların stablecoin ekosisteminin patlayıcı büyümesine ve Circle'ın sürekli genişlemesine inanmaları halinde orta ve uzun vadede haklı görülebilir. Aksi takdirde, değerleme ile temeller arasındaki kopukluktan kaynaklanan aşağı yönlü risklere karşı dikkatli olun.

10 Yatırım Önerisi ve Sonuç

Yukarıdaki analizi birleştirerek, Circle'ın değerlemesi ve yatırım beklentileri hakkında kapsamlı bir değerlendirme yapabiliriz:

- Stablecoin Sektöründe Bir Kıtlık Hedefi:

Circle'ın faaliyet gösterdiği stablecoin sektörü hızlı bir büyüme yaşıyor. ABD düzenleyici çerçevesinin kademeli olarak netleştirilmesi, sektörün uzun vadeli gelişme kesinliğini daha da güçlendirdi ve yatırımlarını hızlandırmak için birçok büyük oyuncuyu cezbetti. Yoğunlaşan rekabet Circle üzerinde bir miktar baskı oluştursa da, aynı zamanda piyasanın stablecoin sektörünün uzun vadeli değerini kabul ettiğini de gösteriyor. Circle şu anda stablecoin pazar payında istikrarlı bir ikinci sırada yer alıyor ve piyasadaki yatırım yapılabilir tek halka açık kuruluş. Bu kıtlık faktörü, yatırımcı kararlarında önemli bir husus haline gelmiştir.

- Değerleme Yüksek Büyüme Beklentilerini İçeriyor:

Birden fazla değerleme metriğine göre, Circle'ın mevcut değerlemesi yüksektir ve bu durum piyasanın büyüme beklentilerini zaten tam olarak fiyatladığını ve bazı değerleme mantıklarının finansal altyapıdaki gelecekteki liderliğini bile içerdiğini göstermektedir. Gelecekteki hisse senedi fiyat eğilimleri, şirketin gerçek performansının piyasa beklentilerini karşılayıp karşılamadığına veya aştığına büyük ölçüde bağlı olacaktır. Çeyreklik finansal sonuçlar veya temel faaliyet metrikleri iyimser beklentilerin altında kalırsa, bir değerleme düzeltmesi tetiklenebilir. - Orta vadeli finansal performans baskı altında: Circle'ın finansal performansı temel olarak üç faktör tarafından yönlendirilmektedir: USDC arzının, sektördeki genişleme ve operasyonel optimizasyonla birlikte büyümeye devam etmesi beklenmektedir. Ancak, kısa vadeli ABD Hazine tahvili getirilerinin düşüş döngüsüne girmesi ve dağıtım ve işlem maliyetlerinin yüksek kalmasıyla, gelir ve kâr marjlarının bir süre daha baskı altında kalması beklenmektedir. - Kasım ve Aralık aylarında hisselerin önemli ölçüde açılması: İlk yatırımcıların hisseleri Kasım ve Aralık aylarında toplu olarak açılacak. Bu yatırımcıların büyük çoğunluğu yaklaşık on yıldır veya daha uzun süredir yatırım yapıyor ve bu da güçlü çıkış beklentilerine yol açıyor. Bu olay, Circle'ın hisse senedi fiyatını önemli ölçüde baskılayabilir.

Geleceğin Katalizörleri: Kısa ve orta vadede, Circle'ın değerlemesini etkileyebilecek birkaç potansiyel katalizör:

1. Bankacılık Lisansı Almak – Circle, bir tröst tüzüğü için OCC onayı alırsa, Amerika Birleşik Devletleri'ndeki ilk stablecoin bankası olacak, statüsünü ve güvenilirliğini önemli ölçüde artıracak ve potansiyel olarak bir yeniden değerlemeyi tetikleyecektir.

2. İşletme Çeşitlendirme İlerlemesi – Circle, piyasa beklentilerini aşan yeni gelir akışları (örneğin bir ödeme ücreti çözümünün piyasaya sürülmesi) duyurursa, faiz oranı bağımlılığı algısı iyileşecek ve değerlemesi artacaktır.

3. Birleşmeler, Satın Almalar ve Ortaklıklar – Büyük bankalar/teknoloji şirketleriyle derinleşen iş birlikleri veya potansiyel birleşmeler ve satın almalar (daha büyük finans kuruluşları tarafından satın almalar gibi), piyasanın nihai değer değerlendirmesini etkileyecektir. 4. Tersine, ani bir Fed faiz indirimi, bir rakibin stablecoin piyasaya sürmesi veya menkul kıymet olayları gibi olumsuz katalizörler değerlemeleri baskılayacaktır. Yatırım Önerisi: Yukarıdakilere dayanarak, Circle hissesi konusunda "Nötr" bir duruş sergileme eğilimindeyiz. Mantık şu şekildedir: Circle'ın uzun vadeli görünümü parlak olsa da, mevcut fiyat iyimser beklentileri tamamen, hatta belki de daha önce yansıtmış ve düşük bir güvenlik marjı bırakmıştır. Devam eden makroekonomik ve sektörel belirsizlikler göz önüne alındığında, kısa vadeli oynaklık riski yüksektir. Uzun Vadeli Görünüm: Zaman dilimini 2030'a veya sonrasına uzatırsak, Circle'ın oldukça etkili bir küresel fintech devine dönüşme potansiyeli vardır. O zamana kadar Circle, yalnızca USDC ihraç etmekle kalmayıp aynı zamanda bankacılık işlevlerini de üstlenebilir ve çok para birimli bir stablecoin ağı işletebilir. Gelir kaynakları faizden ödeme ücretlerine, finansal aracılık hizmetlerine ve diğer çeşitli alanlara genişleyerek kârının ölçeğini ve istikrarını önemli ölçüde artıracaktır. O zamana kadar, günümüzün görünüşte şişirilmiş değerleme çarpanları hızlı büyüme tarafından emilebilir ve Circle, Visa ve PayPal gibi istikrarlı ve oldukça kârlı bir ödeme şirketi haline gelebilir, ancak blok zinciri üzerinde çalışır. Bu vizyona ulaşmak için şirketin çok sayıda düzenleyici ve rekabet engelini başarıyla aşması gerekecektir.

Özetle, Circle kripto ve geleneksel finansın çığır açan yakınsamasını temsil eder ve yatırım değeri, yatırımcıların bu eğilimin hızı ve derinliği hakkındaki yargısına bağlıdır.

Orijinal Bağlantı

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia