ABD hisse senetleri "token" olarak gizleniyor. Bu bir yenilik mi yoksa düzenleyici bir arbitraj mı?
Orijinal başlık: Özür dileriz Aradığınız sayfayı bulamıyoruz.
Orijinal yazar: Matt Levine
Orijinal çeviri: Bitpush
Yazar profili: Matt Levine, Bloomberg Opinion köşe yazarıdır. Goldman Sachs yatırım bankacısı, Wachtell, Lipton, Rosen & Katz'da birleşme ve devralma avukatı, ABD Üçüncü Daire Temyiz Mahkemesi'nde katip ve Dealbreaker web sitesinin editörüydü. İşte orijinal metin:
Öncelikle, ABD halka açık hisse senedi piyasasının tarihini kısaca özetleyeyim: İlk yıllarda, herkes halka hisse senedi satarak bir projeyi finanse edebilirdi ve birçok kişi bunu, çoğunlukla sahte vaatlerle yapardı.
Bu fenomen, insanların hisse senedi satın almak ve spekülasyona kaldıraç sağlamak için borç para almak için acele etmesiyle 1920'lerde zirveye ulaştı. Sonra borsa çöktü ve Büyük Buhran geldi. Piyasaya olan güveni yeniden sağlamak için Kongre, halka açık hisse senedi piyasasını düzenlemek üzere bir dizi yasa (özellikle 1933 Menkul Kıymetler Yasası ve 1934 Menkul Kıymetler Borsası Yasası) çıkardı. O zamandan beri, halka hisse senedi satmak isteyen şirketler, yatırımcıların bilgilendirilmesini sağlamak için işlerinin ayrıntılarını açıklamak, denetlenmiş mali tablolar yayınlamak ve önemli olayları açıklamak zorundaydı.
Elbette, bu yalnızca halka açık şirketler için geçerlidir. Kamuoyundan para toplamayan şirketler için istisnalar vardır. Kayınpederiniz size yerel bir hırdavat dükkanı açmanız için biraz başlangıç sermayesi verirse, federal hükümet sizden denetlenmiş beyanlar sunmanızı açıkça talep etmeyecektir.
Bu istisnalar zamanla daha da önemli hale geldi. 1920'lerde, bir şirketin para toplamasının en iyi yolu binlerce perakende yatırımcıya hisse senedi ihraç etmekti. 2020'lerde, para toplamanın en iyi yolu SoftBank'ın Masayoshi Son'unu arayıp 10 milyar dolar istemek olabilir - muhtemelen kabul edecektir ve finansal beyanları açıklamanız veya perakende yatırımcılarla uğraşmanız gerekmez.
"Özel piyasalar yeni halka açık piyasalardır"Bunu sık sık söylerim. Geçmişte, halka açılmanın en büyük faydası, halka açık piyasalarda daha fazla para olması nedeniyle çok fazla para toplayabilmenizdi. Bugün, özel piyasalarda trilyonlarca dolar varken, halka açılmaya artık gerek kalmadı. SpaceX, OpenAI ve Stripe gibi yıldız teknoloji şirketleri, halka açılmadan yüzlerce milyarlık değerlemelerle milyarlarca dolar topladılar.
Ve bunu yapıyorlar çünkü halka açılmak bir zahmet: mali raporları açıklamanız, iş ilerlemenizi güncellemeniz (bilgiler yanlışsa, dava edilebilirsiniz) ve sevmediğiniz hissedarları çekebilirsiniz. Ayrıca, hisse senedi fiyatlarındaki halka açık dalgalanmalar da yönetim için baş ağrısına neden olabilir. Sıcak özel şirketler için bu aslında bir kolaylıktır - halka açılmanın sıkıcılığı olmadan para toplayabilirler.
Ancak bu halk için mutlaka iyi bir şey değildir. Perakende yatırımcılar SpaceX gibi şirketlere yatırım yapmak isterler, ancak gri kanallar aracılığıyla yalnızca yüksek fiyatlardan parçalanmış hisseler satın alabilirler. Son on yılda bir anlatı popüler hale geldi: "Modern ekonomik büyüme özel şirketler tarafından yönlendirilir, en heyecan verici şirketler özeldir ve sıradan yatırımcılar katılamaz. Bu değişmeli."
Nasıl değiştirilir? Bunun zor olduğunu daha önce gösterdim. Birçok büyük özel şirket, halka açılmak istemez, çünkü halka açık piyasalar can sıkıcı ve pahalıdır. Özel piyasaların halka açık piyasaların yerini alabilmesinin temel nedeni, küresel sermayenin özel sermaye fonları, risk sermayesi, aile ofisleri ve Masayoshi Son gibi kişilerin elinde yoğun bir şekilde yoğunlaşmış olmasıdır - bunların perakende paraya hiç ihtiyacı yoktur (en azından SpaceX'in yoktur; belki bazı özel şirketlerin perakende yatırımcılara ihtiyacı vardır, ancak bunlar yüksek kaliteli hedefler olmayabilir).
Buna rağmen, insanlar yine de denemek istiyor. Kavramsal olarak, sorunu çözmenin bazı yolları şunlardır:
Halka açılmayı kolaylaştırın.Pahalı açıklama düzenlemelerini kesin. Hissedarların şirketleri dava etmesini, aktivistlerin vekalet savaşlarını kazanmasını, kısa vadeli satıcıların şirketleri eleştirmesini zorlaştırın. Burada açıkça bazı tavizler var, ancak belki de buna değer. Halka açılmak, özel şirket olmaktan daha zahmetli veya pahalı değilse, belki SpaceX, Stripe ve OpenAI omuz silkip "Elbette, halka açılalım" diyecektir. Tarihsel olarak, insanlar bir sorunu çözmekten bahsettiklerinde bunu söylerler.
Özel olmayı zorlaştırın.Özel şirketler için pahalı açıklama düzenlemelerini artırın. "Eğer geliriniz X dolardan fazlaysa, denetlenmiş mali tablolar yayınlamanız gerekir ve bunlarda bir hata bulurlarsa herkes sizi dava edebilir" diyen bir yasa çıkarın. Bu yöndeki çabaları ara sıra görürsünüz; 2022'de SEC, "daha fazla özel şirketin finansal ve operasyonları hakkında düzenli olarak bilgi açıklamasını gerektiren bir plan geliştirmeye" başladı.
Ekonomiyi ve servet dağılımını yeniden yapılandırın, böylece daha az büyük kurumsal sermaye havuzu olsun ve çok fazla sermaye elde etmenin tek yolu halka hisse senedi satmak olsun. Bu zor görünüyor.
Ancak daha radikal bir yaklaşım var: basitçe halka açık şirketler için kuralları kaldırın. Herhangi bir şirketin halka açık olarak hisse senedi satmasına izin verin, açıklama veya denetim olmadan. Halk riskleri kendisi değerlendirecek - bir şirket finansal tablolar vermeyi reddederse, satın almak zorunda değilsiniz (ama yine de satın alabilirsiniz!). Dolandırıcılık hala yasadışı olacak, ancak zorunlu açıklama gönüllü hale gelecek. Şirketler, açıklamanın fon toplamalarına yardımcı olacağına inanıyorlarsa mevcut menkul kıymetler yasalarını takip edebilirler; istemiyorlarsa hisse senetlerini doğrudan halka satabilirler.
Bu planı kamuoyunda destekleyen çok az kişi var. Sonuçta, ABD menkul kıymetler düzenlemesinin geçtiğimiz yüzyılı genel olarak bir başarı olarak kabul edildi - piyasa daha derin, değerlemeler daha makul ve daha az dolandırıcılık var, hepsi de listelenen şirketlerin zorunlu ifşası sayesinde. Ancak, kripto para birimi endüstrisi bir "kısayol" buldu: menkul kıymetler yasalarına uymadan "token" (hisse senetlerine benzer bir tür ekonomik haklar sertifikası) çıkararak fon toplamak. Bu teorinin karışık sonuçları oldu, ancak son yıllarda yeniden canlanıyor gibi görünüyor.
Günümüzde çoğu şirket hala token yerine hisse senedi ihraç ediyor. Ancak tokenleştirme yeni bir düşünme biçimi sunuyor: özel şirket hisse senetlerini token olarak yeniden markalamak ve bunları halka satmak. Siz buna "hisse tokenleştirme" diyorsunuz ve bunu blok zincirine koyuyorsunuz. 2015'te "Blockchain kelimesini söylemek yasadışı olanı yasal yapmaz" yazmıştım, ancak artık bu açık değil.
Tokenleştirilmiş hisse senetlerinin başka avantajları da var: blok zincirindeki hisse senetleri kendi kendine saklanabilir, DeFi platformlarında yüksek kaldıraçlı krediler, 24 saat ticaret, vb. Ancak gerçek cazibe, özel şirket hisse senetlerinin "tokenleştirme" olarak adlandırıldıkları sürece ABD açıklama kuralları olmadan halka satılabilmesidir. Bu, 1930'larda kurulan menkul kıymetler hukuku sisteminin gizemle örtülü olabileceği anlamına geliyor.
Elbette, Amerika Birleşik Devletleri henüz bu noktaya ulaşmadı, ancak hedef bu. Bu hafta, Robinhood tokenleştirilmiş hisse senetleri piyasaya süreceğini duyurdu (başlangıçta ABD dışındaki kullanıcılarla sınırlı ve çoğunlukla ABD hisse senetleri): Robinhood Markets Inc., 30 ülkede 150.000 kullanıcıya 7/24 işlem yaparak tokenleştirilmiş ABD hisse senetleri sağlayarak blok zinciri hisse senedi ticaret dalgasına katılıyor. Yapısal ayrıntıları, temel varlıkların lisanslı ABD kurumları tarafından yönetildiğini gösteriyor (teoride, tokenleştirme çıplak kısa satış hisse senetleri olabilir, ancak Robinhood'un tokenleri tamamen teminatlandırılmıştır).
Daha da önemlisi, Robinhood ayrıca bir promosyon olarak özel şirket tokenleri verdi: Robinhood'un kripto işinin genel müdürü John Kobryat şunları söyledi: "Tarihi yatırım eşitsizliğini çözmek istiyoruz - artık herkes bu şirketleri satın alabilir." Şu anda Avrupa ile sınırlı olsa da, amaç açıktır: şirketlerin mali raporlarını ifşa etmesine gerek kalmadan, halka aracılık uygulamaları aracılığıyla OpenAI ve SpaceX hisseleri satın alma olanağı sağlamak.
Robinhood CEO'su Vlad Tenev bir podcast'te şunları söyledi: "Özel şirketler için, perakende yatırımcıların yatırım yapmasını yasaklama argümanı basitçe savunulamaz. İnsanlar Amazon ve meme coin'lerde değer kaybeden mallar satın alabilirler, ancak OpenAI hissesi satın alamazlar mı? Bu mantıksız." Bu doğru! Halk borsada (sıfır günlük opsiyonlar), kripto para dünyasında (meme coin'ler) ve spor piyangosunda (Robinhood bir zamanlar Super Bowl bahislerini teşvik ediyordu) spekülasyon yapabilir. Buna karşılık, SpaceX veya OpenAI daha iyi hedeflerdir. Kamu ve özel arasındaki ayrım, risk seviyesiyle gerçekten alakasız - kamu piyasasında çöp, özel piyasada ise inciler var.
Ancak özü kabul etmeliyiz: "Halk özel şirketlere yatırım yapabilmelidir" ifadesi başlı başına bir paradokstur.
Özel şirketlerin temel özellikleri şunlardır:
(1) Halka açık değildir,
(2) Halka açık şirketlerin açıklama kısıtlamalarına tabi değildir.
Bu nedenle, "halkın özel şirketlere yatırım yapmasına izin vermek", "şirketlerin bilgi açıklamadan halka hisse satmasına izin vermek" ile eşdeğerdir. Bu saçma olmayabilir - belki açıklama kurallarının modası geçmiş olduğunu ve yeniliği engellediğini düşünüyorsunuz, ancak bu, tokenizasyonun özüdür.
Tenev yalnız değil. BlackRock CEO'su Larry Fink de tokenleştirmeyi övdü ve amacın ifşa kurallarını atlatmak olduğunu açıkça belirtti. Bu yıl hissedarlara yazdığı mektupta şunları yazdı: "Tokenleştirme yatırımı demokratikleştiriyor... Yüksek getirili yatırımlar genellikle büyük kuruluşlarla sınırlıdır, bunun başlıca nedeni yasal ve operasyonel sürtüşmelerdir. Tokenleştirme engelleri ortadan kaldırabilir ve yüksek getirileri daha fazla kişi için daha erişilebilir hale getirebilir." Buradaki "yasal sürtüşme", bazı şirketlerin menkul kıymet ifşa kurallarına uymak istemedikleri için özel oldukları anlamına gelir ve tokenleştirmeye çözüm, bu kurallara uymadan hisseleri halka satabilmeleridir.
Tekrar ediyoruz, bu çözüm henüz Amerika Birleşik Devletleri'nde işe yaramadı. Özel şirket hisselerinin (veya özel kredi kredilerinin, özel sermaye fonlarının, vb.) "tokenlerini" henüz ifşa etmeden doğrudan Amerikan halkına satamazsınız. Ancak finans dünyasındaki büyük oyuncuların çoğu bunu savunuyor ve düzenleyici ortam oldukça anlayışlı görünüyor ve nedenini anlayabilirsiniz. Halk özel yatırımlar satın almak istiyor ve aracılar bunları satmak istiyor ve ifşa kuralları tüm bunların önüne geçiyor. "İfşa kurallarını kaldırmalıyız" demek kötü, gerici ve açgözlü geliyor. "Tokenleştirme" demek hoş, modern ve havalı geliyor.
Biraz daha eski okul tarihi. 2020 civarında, kripto projeleri halktan sahte vaatlerle çılgınca para topladı. İnsanlar kaldıraçla spekülasyon yaptı ve sonra balon patladı ve "kripto kışı" başladı. 2022'nin sonunda, aşağıdakiler de dahil olmak üzere çeşitli olası sonuçlar hayal etmiş olabilirsiniz:
1) kripto kalıcı olarak uykuda;
2) Kongre, kriptoyu 1930'larda borsayı düzenlediği gibi düzenliyor ve kripto piyasasına güveni yeniden sağlamak, ifşayı zorunlu kılmak, çıkar çatışmalarını düzenlemek ve sermaye gereksinimleri getirmek için yeni kurallar yürürlüğe koyabilir. (Bunlardan bazılarını görüyoruz; Genius Yasası, sabit kripto paralara sermaye gereksinimleri getiriyor.)
Ancak gerçek şu ki (ki ben kişisel olarak tahmin etmemiştim),
finans sektörü borsa ifşa ve işlem kurallarını ortadan kaldırmanın bir yolunu arıyor gibi görünüyor, böylece borsa kripto paraları düzenlenmiş borsa piyasalarına benzetmekten ziyade kripto paralara daha çok benzeyecek.
BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:
Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats
Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App
Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
İlgili Makaleler
