Orijinal başlık: Kripto VC'deki Ağlar

Orijinal yazar: @shloked_, @joel_john95

Orijinal çeviri: TechFlow

Bu, Decentralised.co'da yayınladığımız haber bülteninin kısaltılmış versiyonudur. Kripto girişim sermayesi şirketlerinin (VC'ler) ortak yatırım yapmayı nasıl seçtiklerini ve yatırım stratejilerinin tarihsel modellerini inceliyoruz.

Bir varlık sınıfı olarak risk sermayesi aşırı güç yasalarını takip eder. Ancak bu durumun tam olarak boyutları henüz derinlemesine araştırılmadı çünkü sürekli olarak son gelişmeleri takip ediyoruz. Geçtiğimiz birkaç hafta içinde, tüm kripto girişim sermayesi şirketlerinin ağlarını izlemek için dahili bir araç oluşturduk. Peki bunu neden yapıyoruz?

Temel mantık çok basit. Bir kurucu olarak, hangi girişim sermayedarlarının sıklıkla ortak yatırım yaptığını bilmek size zaman kazandırabilir ve fon toplama stratejinizi optimize edebilir. Her işlem bir parmak izidir. Bunları bir grafikte görselleştirdiğimizde, arkalarındaki hikayeleri ortaya çıkarabiliriz.

Başka bir deyişle, kripto alanında toplanan sermayenin çoğunluğundan sorumlu olan düğümleri takip edebiliriz. Binlerce yıl önceki tüccarlardan hiçbir farkı olmayan modern ticaret ağlarındaki limanları tespit etmeye çalışıyoruz.

İki nedenden dolayı bunun ilginç bir deney olduğunu düşündük.

1. Bizim işlettiğimiz girişim sermayesi ağı biraz Dövüş Kulübü'ne benziyor. Henüz kimse kavga etmese de, bu konuda pek konuşmuyoruz.

Girişim sermayesi ağı yaklaşık 80 fonu kapsamaktadır. Kripto VC sektöründe, tohum aşamasında 500.000 dolardan fazla yatırım yapan yaklaşık 240 fon bulunuyor. Bu, onların üçte birine doğrudan ulaştığımız, üçte ikisinin ise içeriklerimizi okuduğu anlamına geliyor. Beklemediğim bir etkiydi bu ama gerçek.

Ancak, fonların gerçekte kimin tarafından nereye dağıtıldığını takip etmek çoğu zaman zordur. Her fona kurucu güncellemeleri göndermek gürültüye dönüşür.

Bu izleyici, hangi fonların hangi sektörlere ve kimlerle sermaye dağıttığını anlamamıza yardımcı olan bir filtreleme aracı olarak ortaya çıkıyor.

2. Kurucular için sermayenin nereye harcandığını anlamak sadece ilk adımdır. Daha da değerli olan, bu fonların nasıl performans gösterdiğini ve genellikle kimlerle birlikte yatırım yaptıklarını anlamaktır.

Bunu yapmak için, bir fonun yatırımlarının takip eden finansman alması olasılığının tarihsel olasılığını hesapladık; ancak bu, şirketlerin genellikle geleneksel sermaye toplamak yerine token ihraç etmesi nedeniyle daha sonraki aşamalarda (örneğin, Seri B) belirsizleşiyor.

Kurucuların kripto VC'de hangi yatırımcıların aktif olduğunu belirlemelerine yardımcı olmak ilk adımdır. Bir sonraki adım, hangi sermaye kaynaklarının daha iyi performans gösterdiğini anlamaktır. Bu verilere sahip olduğumuzda, en iyi sonuçları elde etmek için hangi fonlara ortak yatırım yapacağımızı araştırabiliriz.

Bu kesinlikle çok zor bir şey değil.

Birisi çek yazdı diye Seri A alacağınızın garantisi yoktur. Tıpkı ilk buluşmada evliliğin garantisinin kimsede olmadığı gibi. Ama ister flört ister risk sermayesi olsun, neye bulaştığınızı bilmeniz kesinlikle faydalıdır.

Başarılı Bir Mimari Oluşturma

Portföylerinde en fazla takip turunu gören fonları belirlemek için bazı temel mantıklar kullandık. Bir fon, tohum yatırım turundan sonra birden fazla şirketin başarılı bir şekilde para topladığını görüyorsa, muhtemelen bir şeyleri doğru yapıyordur. Şirket bir sonraki turda daha yüksek bir değerlemeyle para topladığında, VC'lerin yatırımının değeri artıyor. Bu nedenle, takip eden finansman performansın iyi bir göstergesi olabilir.

Portföylerinde en fazla sonraki tura sahip 20 fonu aldık ve tohum aşamasında konuşlandırdıkları toplam şirket sayısını hesapladık. Bir kurucunun devam fonu alma olasılığını etkili bir şekilde hesaplayabilirsiniz. Bir şirketin 100 adet tohum aşamasındaki çeki varsa ve bunlardan 30 tanesine iki yıl içinde takip finansmanı sağlanırsa, ilerleme olasılığının %30 olduğunu hesaplıyoruz.

Buradaki uyarı, zaman dilimini iki yılla sınırlamış olmamızdır. Çoğu zaman, girişimler hiç para toplamamayı veya bu süreden sonra para toplamayı tercih edebiliyor.

En iyi 20 fon arasında bile güç yasası hala oldukça uç noktada.

Örneğin, A16z'den para toplamak, iki yıl içinde tekrar para toplama şansınızın üçte bir olduğu anlamına gelir. Bu, A16z tarafından desteklenen her üç girişimden birinin A Serisi yatırım turuna katıldığı anlamına geliyor.

Bu listenin alt sırasına girme şansının yalnızca 1/16 olduğunu düşünürsek, bu oldukça yüksek bir mezuniyet oranıdır.

En iyi 20 takip yatırım fonunun yer aldığı bu listede, 20'ye yakın sırada yer alan girişim fonlarının yatırım şirketlerinin yeniden finanse edilme olasılığı yalnızca %7'dir. Bu sayılar benzer görünebilir; ancak bağlamı içinde ele almak gerekirse, üçte birlik bir şans, zar atıldığında üçten küçük bir sayı atmak gibiyken, 14'te birlik bir şans, ikiz çocuk sahibi olma olasılığına eşdeğerdir. Bunlar hem gerçek anlamda hem de olasılıksal olarak çok farklı sonuçlardır.

Şakayı bir kenara bırakırsak, bu durum kripto girişim sermayesi fonları içindeki birleşme düzeyini gösteriyor. Bazı girişim fonları, aynı zamanda büyüme fonlarına da sahip oldukları için portföy şirketleri için takip finansmanları yapılandırabilmektedir.

Bu yüzden hem tohum yatırımlarını hem de Seri A yatırımlarını aynı şirkette gerçekleştiriyorlar. Bir girişim fonu aynı şirketin daha fazla hissesini yatırıma dönüştürdüğünde, bu durum genellikle sonraki turlardaki yatırımcılara olumlu bir sinyal gönderir.

Başka bir deyişle, bir VC firmasında büyüme aşamasındaki bir fonun varlığı, şirketin önümüzdeki birkaç yıldaki başarı şansını önemli ölçüde etkiler.

Bu eğilimin uzun kuyruk etkisi, kripto girişim fonlarının önemli gelir elde eden projelere özel sermaye yatırımlarına dönüşmesidir. Bu dönüşümü teorik olarak gösterdik. Peki veriler gerçekte ne gösteriyor? Bunu incelemek için yatırımcı tabanımızdaki takip finansmanı alan girişim sayısını dikkate aldık. Daha sonraki turlarda aynı girişim fonunun tekrar katıldığı şirket oranını hesapladık.

Yani, bir şirket A16z'den tohum yatırımı alırsa, A16z'nin A Serisi turunda tekrar sermaye yatırma olasılığı nedir?

Bu desen hızla ortaya çıktı. 1 milyar dolardan fazla varlığı yöneten büyük fonlar genellikle sık sık takip yatırımları yapma eğilimindedir. Örneğin, A16z portföyündeki ve daha fazla sermaye toplayan girişimlerin %44'ü, A16z'nin sonraki turlara katılımını sağladı. Blockchain Capital, DCG ve Polychain, yeniden finansman turunun dörtte birinde takip yatırımları yaptı.

Başka bir deyişle, tohum veya tohum öncesi aşamada kimden para topladığınız düşündüğünüzden daha önemlidir, çünkü bu yatırımcılar genellikle kendi şirketlerini daha sık desteklerler.

Alışkanlık Haline Gelen Ortak Oylama

Bu ortak oylama kalıpları, sonradan öğrenilen faydalardır. Üst düzey olmayan girişim sermayedarlarından para toplayan şirketlerin başarısızlığa mahkum olduğunu ima etmiyoruz. Bütün ekonomik faaliyetlerin amacı büyümek veya kar elde etmektir. Bunlardan herhangi birini başarabilen işletmelerin değerlemeleri zamanla artacaktır. Elbette bu, başarı şansınızı artırmaya yardımcı olur. Eğer bu ilk 20 yatırımcı grubundan para toplayamıyorsanız, başarı şansınızı artırmanın bir yolu onların ağlarından geçmek, yani başka bir deyişle bu sermaye merkezleriyle bağlantı kurmaktır.

Aşağıdaki grafik, son on yılda kripto alanındaki tüm girişim yatırımcılarının ağını göstermektedir. Toplamda 1.000 yatırımcı var ve aralarında yaklaşık 22.000 bağlantı bulunuyor. Bir yatırımcının diğer bir yatırımcıyla ortak yatırım yapması halinde bir bağ oluşur. Kalabalık görünebilir, hatta çok fazla seçenek varmış gibi bile görünebilir. Ancak bu, aynı zamanda ölen, sermayesini asla geri döndürmeyen veya artık kullanılmayan fonları da içerir.

Biliyorum, bu kafa karıştırıcı görünüyor.

Ancak piyasa geliştikçe gerçeklik aşağıdaki şekilde daha da netleşmektedir. Eğer A Serisi yatırım almayı hedefleyen bir kurucuysanız, 2 milyon doların üzerindeki turlarda yatırım yapan yaklaşık 50 fon havuzu bulunmaktadır. Bu turlara katılan yatırımcı ağı yaklaşık 112 fondan oluşuyor. Bu fonlar giderek daha fazla yoğunlaşıyor ve belirli ortaklarla ortak yatırım yapmaya daha fazla ilgi gösteriyor.

Seed turundan Seri A'ya kadar olan finansman sürecinde çok çeşitli yatırımcılardan fon toplayabilirsiniz. Zamanla fonlar ortak yatırım yapma alışkanlığı geliştirme eğilimindedir. Yani bir fon belirli bir kuruluşa yatırım yaptığında, genellikle tamamlayıcı beceriler (teknik destek veya pazarlama gibi) veya bir ortaklık temelinde bir akran fonunu da beraberinde getirir. Bu ilişkilerin nasıl işlediğini incelemek için, geçtiğimiz yıl boyunca fonlar arasındaki ortak yatırım modellerini incelemeye koyulduk.

Örneğin, geçtiğimiz yıl:

· Polychain ve Nomad Capital'in 9 ortak yatırımı oldu.

· Bankless'ın Robot Ventures ile 9 ortak yatırımı bulunmaktadır.

· Binance ve Polychain'in 7 ortak yatırımı var.

· Binance ve HackVC'nin de aynı miktarda ortak yatırımı var.

· Benzer şekilde OKX ve Animoca'nın 7 ortak yatırımı bulunmaktadır.

Büyük fonlar, ortak yatırım ortaklarını seçerken giderek daha seçici hale geliyor.

Örneğin Robot Ventures geçen yıl Paradigm'in 10 turundan üçüne katıldı. DragonFly, toplam 13 yatırımından 3'ünü Robot Ventures ve Founders Fund ile paylaştı.

Benzer şekilde Founders Fund, dokuz yatırımından üçünde Dragonfly ile ortak yatırım yaptı.

Başka bir deyişle, giderek az sayıda fonun büyük yatırımlar yaptığı ve daha az sayıda ortak yatırımcının olduğu bir döneme giriyoruz. Ve bu ortak yatırımcıların birçoğu uzun süredir piyasada olan, tanınmış fonlar olma eğilimindedir.

Sermaye Matrisi'ne Girin

Verilere bakmanın bir başka yolu da en aktif yatırımcıların davranışlarını analiz etmektir. Yukarıdaki matris 2020 yılından bu yana en çok yatırım yapılan fonları ve aralarındaki ilişkiyi ele almaktadır. Hızlandırıcılar (Y Combinator veya Outlier Venture gibi) ve borsalar (Coinbase Ventures gibi) arasında çok az ortak yatırım olduğunu fark edeceksiniz.

Öte yandan, borsaların genellikle kendi tercihlerinin olduğunu da göreceksiniz. Örneğin OKX Ventures'ın Animoca Brands ile yüksek oranda ortak yatırımı bulunmaktadır. Coinbase Ventures'ın Polychain'de 30'dan fazla, Pantera'da ise 24 yatırımı bulunuyor.

Gördüğümüz üç yapısal olgu var:

Yüksek yatırım sıklıklarına rağmen, hızlandırıcılar borsalar veya büyük fonlarla daha az ortak yatırım yapma eğilimindedir. Bu durum faz tercihinden kaynaklanıyor olabilir.

Büyük borsalar genellikle büyüme aşamasındaki girişim fonlarını tercih ediyor. Şu anda bu alanda Pantera ve Polychain hakim durumda.

Borsalar genellikle yerel oyuncularla çalışır. OKX Ventures ve Coinbase'in ortak yatırım ortaklarının seçiminde farklı tercihler göstermesi, Web3'te sermaye dağılımının küresel yapısını ortaya koyuyor.

Peki, girişim fonları toplanıyorsa, bir sonraki marjinal sermaye nereden gelecek? Dikkatimi çeken ilginç bir örüntü, kurumsal sermayenin kendi kümesinin olmasıdır. Örneğin Goldman Sachs, yaşamı boyunca PayPal Ventures ve Kraken ile 2 yatırım paylaştı. Coinbase Ventures, Polychain ile 37, Pantera ile 32 ve Electric Capital ile 24 ortak yatırım yaptı.

Risk sermayesinin aksine, kurumsal fon havuzları genellikle önemli ürün-pazar uyumuna (PMF) sahip büyüme aşamasındaki şirketleri hedefler. Dolayısıyla erken aşama girişim finansmanının azaldığı bir dönemde bu sermaye havuzunun nasıl davranacağı henüz belli değil.

Gelişen Ağlar

Kareler ve Kuleler'den

Birkaç yıl önce Niall Ferguson'un Kareler ve Kuleler kitabını okuduktan sonra, kripto alanındaki ilişki ağlarını incelemek istedim. Kitapta fikirlerin, ürünlerin ve hatta hastalıkların yayılmasının internetle nasıl bağlantılı olduğu ortaya konuyor. Kripto alanındaki sermaye kaynakları arasındaki bağlantı ağını görselleştirmenin mümkün olduğunu, birkaç hafta önce fonlama panosunu oluşturduğumuzda fark ettim.

Bu veri kümelerinin ve bu varlıklar arasındaki ekonomik etkileşimlerin doğasının, özel kuruluşların birleşme ve satın almalarını ve sembolik satın almalarını tasarlamak (ve yürütmek) için kullanılabileceğini düşünüyorum. Bunlar içimizde keşfettiğimiz yönlerdir. Bunlar aynı zamanda iş geliştirme ve ortaklık girişimleri için de kullanılabilir. Bu veri kümelerine belirli şirketlerin nasıl erişebileceği konusunda hâlâ çalışmalarımız sürüyor.

Konuya geri dönelim: İnternet gerçekten fonların iyi performans göstermesine yardımcı oluyor mu?

Cevap biraz karmaşıktır. Bir fonun doğru ekibi seçebilme ve yeterli büyüklükte sermaye sağlayabilme yeteneği, diğer fonlara olan maruziyetinden daha önemli olacaktır. Asıl önemli olan, genel ortak (GP) ile diğer ortak yatırımcılar arasındaki kişisel ilişkilerdir. Girişim sermayedarları anlaşma akışını logolarla değil, insanlarla paylaşırlar. Bir ortak fon değiştirdiğinde, bağlantı yeni fonuna aktarılır.

Bunun hakkında bir tahminim var ama test etmek için sınırlı imkanlara sahibim. Neyse ki, zaman içinde en iyi 100 girişim sermayesi şirketinin performansını inceleyen 2024 tarihli bir makale var. Hatta 11.084 şirketi kapsayan 38.000 yatırım turunu incelediler ve hatta piyasadaki mevsimsel değişiklikleri bile analiz ettiler. Tartışmalarının özü birkaç gerçeğe dayanıyor:

Geçmişteki ortak yatırımlar, gelecekte iş birliğine dönüşmeyebilir. Bir fon, daha önceki yatırımının başarısız olması durumunda başka bir fonla çalışmamayı tercih edebilir.

Manya dönemlerinde, fonlar daha agresif bir şekilde yatırım yapmayı hedefledikçe ortak yatırımlar artma eğilimindedir. Mani dönemlerinde, risk sermayesi şirketleri sosyal sinyallere daha fazla güvenir ve daha az özen gösterirler. Ayı piyasalarında fonlar, düşük değerlemeler nedeniyle temkinli davranır ve çoğunlukla tek başlarına hareket ederler.

Fon, tamamlayıcı becerilere göre akranları seçiyor. Dolayısıyla yatırımcıların aynı konuda uzmanlaştığı kalabalık turlar genellikle sıkıntıya yol açıyor.

Daha önce de söylediğim gibi, ortak yatırım nihayetinde fon düzeyinde değil, ortak düzeyinde gerçekleşir. Kendi kariyerimde bireylerin kurumlar arasında geçiş yaptığını gördüm. Hangi fona katılırlarsa katılsınlar, amaç genellikle aynı kişilerle çalışmaktır. Yapay zekanın insan işlerini ele geçirdiği bir çağda, erken aşama girişim yatırımlarının temelinin hâlâ insan bağlantıları olduğunu bilmek faydalıdır.

Kripto girişim sermayesi ağlarının oluşumuna yönelik araştırmalarda hala yapılması gereken çok iş var. Örneğin, likit hedge fonlarının sermaye tahsisindeki tercihlerini veya kriptoda geç aşama dağıtımın piyasa mevsimselliğine göre nasıl evrildiğini veya birleşme ve satın almaların ve özel sermayenin nasıl dahil olduğunu incelemek istiyorum. Cevaplar bugün elimizdeki verilerde mevcut, ancak doğru soruları sormak zaman alıyor.

Hayattaki pek çok şey gibi bu da devam eden bir soruşturma olacak ve sinyali bulduğumuzda ortaya çıkaracağımızdan emin olacağız.

Orijinal bağlantı

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia