Orijinal başlık: "Kumda Altın Eleme: Boğa ve Ayı Piyasalarında Hayatta Kalacak Uzun Vadeli Yatırım Hedefleri Aramak (2025 Sürümü, Bölüm 2)"

Orijinal yazar: Alex Xu, Lawrence Lee, Mint Ventures

Daha önce yayınlanan "Kumda Altın Eleme: Boğa ve Ayı Piyasalarında Hayatta Kalacak Uzun Vadeli Yatırım Hedefleri Aramak (2025 Sürümü, Bölüm 1)" adlı yazımızda, Aave, Morpho, Kamino, MakerDao'yu borç verme yolunda ve Lido ve Jito'yu da staking yolunda eledik ve tanıttık. Bir dizi yazının orta yazısı olarak, bu yazıda mükemmel temellere ve uzun vadeli potansiyele sahip projeleri tanıtmaya devam edeceğiz.

Not: Bu makale, yayımlandığı tarih itibariyle iki yazarın ara düşüncelerini yansıtmaktadır. Gelecekte değişebilir ve görüşler oldukça özneldir. Gerçeklerde, verilerde ve akıl yürütme mantığında da hatalar olabilir. Bu makaledeki tüm görüşler yatırım tavsiyesi değildir. Meslektaşlarımızdan ve okuyucularımızdan gelecek eleştirileri ve tartışmaları memnuniyetle karşılıyoruz.

3. Ticaret yolu: Cow Protocol, Uniswap, Jüpiter

3.1 Cow Protocol

İş durumu

Ürünler ve mekanizmalar

Cow Protocol, merkezi olmayan bir ticaret toplama protokolüdür ve temel ürünü merkezi olmayan ticaret toplayıcısı CoW Swap'tır. İsmindeki "CoW", İsteklerin Tesadüfü anlamına geliyor; yani alıcı ve satıcıların ihtiyaçlarını doğrudan eşleştirmek için bir eşleştirme mekanizması kullanılıyor. CoW Swap, kullanıcıların işlem niyetlerini (sipariş gereklilikleri) bir araya getirmek ve her blokta birleşik yerleşim gerçekleştirmek için bir fiyat keşif mekanizması olarak toplu açık artırmaları kullanır.

Bu mekanizma, geleneksel piyasa yapıcılara veya likidite havuzlarına ihtiyaç duyulmadan kullanıcı emirlerinin doğrudan eşleştirilmesine olanak tanır. Taraflardan ikisi ihtiyaç duydukları varlıkları takas etmek istediklerinde, işlem doğrudan tamamlanabiliyor ve aracıların ücretlerinden kaçınılabiliyor. Doğrudan eşleştirilemeyen kısım için CoW Swap, likidite elde etmek amacıyla kalan emirleri merkezi olmayan borsalara (DEX) veya diğer toplayıcılara yönlendirecektir. Bu tasarım kaymayı ve işlem ücretlerini en aza indirir ve toplu eşleştirme sayesinde aynı toplu işlemdeki tüm işlemler aynı takas fiyatını paylaşır, böylece ilk ve son işlem sırasının neden olduğu fiyat adaletsizliği ortadan kalkar.

Ek olarak, CoW Swap bir Çözücü teklif mekanizması sunar: birden fazla üçüncü taraf çözücü, kullanıcılara en iyi işlem yürütme planını sağlamak için yarışır. Kazanan, işlem grubunu yürütme hakkını elde eder ve zincir üstü gaz ücretlerini üstlenir. Kullanıcıların yalnızca sipariş niyetlerini çevrimdışı imzalamaları gerekir ve zincir içi işlem ücretini kendileri ödemeleri gerekmez. İşlem tamamlanmazsa işlem maliyeti olmayacaktır. Bu "niyet eşleştirme + çözücü teklifi" modeli, kullanıcı deneyimini daha kullanıcı dostu hale getirir (işlem hatası nedeniyle gaz kaybı konusunda endişelenmeye gerek kalmaz) ve belirli bir derecede MEV (maksimum çıkarılabilir değer) koruması sağlar - emir eşleştirmesi zincir dışında yapıldığından, çözücülerin kullanıcılara MEV döndürmek için teklif vermesi gerekir ve bu da ön koşu gibi MEV saldırılarının başarılı olmasını zorlaştırır.

CoW Swap şu anda Ethereum, Arbitrum, Gnosis ve Base'de hizmet veriyor.

Cow Swap'a ek olarak, Cow Protokolünün bir diğer ürünü de CoW DAO tarafından Beaver Build ve Agnostic Relay gibi ortaklarla iş birliği yapılarak geliştirilen MEV Blocker'dır. Kullanıcı cüzdanın RPC'sini MEV Engelleyici'ye çevirdikten sonra işlemleri özel bir arama ağı üzerinden geçecek (tüm arama yapanlar tarafından görülebilen ve MEV saldırılarına yol açan Ethereum'un genel bellek havuzuna girmek yerine), böylece sandviç saldırıları ve kaynakta önden yapılan saldırılar önlenecek.

*Ethereum ağındaki düzenli işlemlerin bloklara paketlendiği süreç: Kullanıcı bir işlem başlattıktan sonra, işlem önce genel bellek havuzuna girer; arama yapan kişi bellek havuzunu izler, MEV fırsatlarını arar ve işlemleri paketler; oluşturucu, arama yapan kişiden paketleri alır ve blokları oluşturur; doğrulayıcı, oluşturucudan blokları alır, bunları doğrular ve blok zincirine ekler.

Kâr modeli

Cow Protocol'ün gelir kaynakları kabaca iki kategoriye ayrılabilir:

1. Cowswap'ın işlem fazlasının payı. Sözde işlem fazlası, Cowswap'ın teklif ağı aracılığıyla kullanıcılara sağladığı ve ilk tekliften daha fazla olan parayı ifade eder. Şu anda Cowswap, çoğu ağın işlem fazlasının %50'sini tahsil ediyor, ancak ücret işlem hacminin %1'ini geçmiyor.

Ayrıca, Cow Protocol'ü entegre eden harici protokoller (ortaklar) için Cow Protocol, ortaklar tarafından oluşturulan işlem ücretlerinin %15'ini (bu oran özelleştirilebilir, ancak işlem hacminin %1'inden fazla olamaz) hizmet ücreti olarak tahsil edecektir.

Son olarak Cow Protocol, Gnosis ve Arbitrum gibi bazı ağların genel ağ işlem hacmi için de bir ücret talep edecektir. İşlem ücreti oranı şu anda işlem hacminin (stablecoin gibi özel işlem çiftleri hariç) %0,1'idir.

2. MEV Blocker ile elde edilen gelir, validatörün MEV Blocker üzerinden elde ettiği gelirden yaklaşık %10 oranında düşülmektedir.

Protokolün gelir yapısında gelirin büyük kısmı Cowswap'ın işlem fazlası payından geliyor, dolayısıyla gelecekte odaklanacağımız iş verileri de Cowswap'a odaklanacak.

İş Verileri

İki iş verisine odaklanacağız: Cow Protocol'ün işlem hacmi ve protokol geliri.

İşlem hacmi

Veri kaynağı: Dune

Yeni ortaya çıkan bir niyet eşleştirme protokolü olarak CoW Swap, son üç yılda hızlı bir gelişme kaydetti. 2021 protokolü henüz emekleme aşamasında olup, başlangıçtaki işlem hacimleri düşüktür. 2022-2023'e girilirken Cow Protocol'ün iş verileri, DeFi alanında MEV korumasına ve verimli toplu işlemlere olan talebin artmasıyla iyileşmeye başladı. 2024 yılında anlaşma işlem hacmi önemli ölçüde artmış olup, aylık işlem hacmi 2024 yılı sonunda yeni bir zirveye ulaşmış, aylık işlem hacmi Aralık 2024'te 7,8 milyar ABD dolarına yaklaşmış, Şubat 2025'te ise önceki yıllara göre çok daha yüksek bir seviyede, yaklaşık 6,9 milyar ABD dolarına ulaşmıştır.

CoW Swap'ın, büyük ölçekli, düşük kaymalı işlem çözümleri sağlaması nedeniyle DAO kuruluşları ve profesyonel kurumlar tarafından giderek daha fazla tercih edildiğini belirtmekte fayda var. 2023 yılında, DAO'nun zincir üstü işlemlerinin yaklaşık üçte biri CoW Swap aracılığıyla tamamlandı ve bu yılın Şubat ayına kadar bu oran %79,5'e çıktı

Veri kaynağı: Dune

Protokol geliri

Veri kaynağı: Dune

2024'ten bu yana Cow Protocol, protokol geliri üretimini aktif olarak keşfetmeye başladı ve birden fazla gelir üretimi testi turu gerçekleştirdi. Gelir ayrıca aydan aya kademeli büyümenin istikrarlı bir eğilimini gösterdi. Ocak 2025, ETH cinsinden hesaplanan en yüksek gelirin elde edildiği ay olup, aylık ortalama ETH fiyatı olan 3.328 dolara göre yaklaşık 2,13 milyon dolara denk gelen 641 ETH'lik tek aylık protokol geliri elde edilmiştir. Şubat ayında gelir 586 ETH idi. 2668'lik ortalama aylık ETH fiyatına göre protokol geliri yaklaşık 1,56 milyon dolardı.

Protokol Teşvikleri

Veri kaynağı: Tokenterminal

Şu anda, Cow Protocol'ün ana harcaması Cow Protocol ağ çözücüleri için Cow token teşvikidir. Ağ çözücüleri, sağladıkları ticaret çözümlerinin kalitesine (tüccarlara sağladıkları ticaret fazlası) göre Cow token'larıyla ödüllendirilir. Tokenterminal'e göre, geçtiğimiz yıl Cow token ödüllerine harcanan para yaklaşık 7,4 milyon dolardı. Ocak ve Şubat 2025'teki protokol token teşvikleri sırasıyla 858.000 ABD doları ve 961.000 ABD doları olarak gerçekleşti. Bu miktarlar, aynı aylardaki 2,13 milyon ABD doları ve 1,56 milyon ABD doları tutarındaki protokol gelirlerinden daha düşüktü.

Cow Protocol'ün bu yılın Ocak ayında açıkladığı 2024 proje gelir ve giderlerine göre, protokolün geliştirme maliyetleri dikkate alınmaksızın, 2024 yılında harcanan Solver token ödülleri yaklaşık 5,2 milyon ABD doları olurken, tüm yıl için protokol geliri yaklaşık 6 milyon ABD doları olarak gerçekleşmiş olup, bu miktar token teşvik harcamasını aşmıştır.

Rekabet

Cow Protocol'ün ana savaş alanı, merkezi olmayan ticaret toplayıcıları alanıdır. Başlangıçta 1 inçlik alan hakimiyeti altındaydı ancak son iki yıldır manzara çeşitlenmeye başladı. The Block'un Mart 2025 tarihli son verilerine göre (UniswapX hariç), 1inch'in pazar payı listenin en üstünden düştü (5 Mart'ta 1inch'in Fusion işlevi saldırıya uğradı ve 5 milyon ABD dolarından fazla kayba yol açtı, kullanıcıların güvenlik konusundaki endişelerini artırdı), sadece %22,8 ile ikinci sırada yer alırken, Cowswap %33,85 ile onu geçerek aylık verilerde ilk kez birinci sıraya yerleşti.

Veri kaynağı: The Block

1inch ve CoW'a ek olarak, en iyi beş toplayıcı arasında ParaSwap, 0xAPI/Matcha (0x protokolünün sağladığı toplama arayüzü), KyberSwap ve Bebop vb. yer alıyor. Bu rakiplerin ilgili payları yaklaşık %10 veya daha az. ParaSwap ve 0x'in uzun bir geçmişi ve istikrarlı bir kullanıcı tabanı varken, Wintermute tarafından başlatılan KyberSwap (bir toplama platformuna dönüştürülen Kyber Network) ve Bebop, son zamanlarda belirli sayıda artan kullanıcı kazandı.

Genel olarak, DEX toplama alanındaki rekabet azalmamış olup, yeni oyuncular ortaya çıkmaya devam etmektedir. CoW Protokolü bu alanda yeni lider konumuna gelmiş olsa da konumu henüz sabitlenmemiştir.

Geleneksel toplu işlem ürünlerine ek olarak, dikkat çekmeye değer iki rekabetçi proje daha var: Uniswap tarafından başlatılan UniswapX ve Particle Network tarafından başlatılan tam zincir işlem platformu UniversalX.

UniswapX

UniswapX, Uniswap ekibi tarafından 2023'ün ikinci yarısında başlatılan, platformlar arası bir toplama ticaret işlevidir. UniswapX, esasen kullanıcılara benzer bir niyet emri + doldurucu mekanizması sağlar: kullanıcılar Uniswap ön ucunda çevrimdışı imzalı emirler gönderir ve ağdaki üçüncü taraf bir "doldurucu" (Cow Protocol ağının çözücü rolüne benzer) emri devralabilir ve zincirde kullanıcı adına ticaret yapabilir.

İşlem, formu dolduran kişinin kısa bir süre içerisinde teklif sunması ve özel eşleştirme haklarından yararlanmasıdır. İşlemin belirtilen süre içerisinde tamamlanamaması durumunda Hollanda müzayede aşamasına geçilecek ve formu dolduran daha fazla kişi ihaleye katılacak. Bu model, her ikisi de zincir dışı eşleştirme ve zincir içi yerleşim çözümleri olan CoW Swap çözücü teklifine benzer. Uniswap'ın markasından ve geniş kullanıcı tabanından yararlanan UniswapX, lansmanından bu yana hızla ön uç arayüzüne entegre edildi ve ETH ağında kullanıma sunuldu.

Sektörün bir zamanlar UniswapX'in CoW Swap'ın niyet eşleştirme modelini "kopyalayıp kopyalamadığını" sorguladığını belirtmekte fayda var. Curve yetkilileri de dahil olmak üzere bazı sesler, CoW Swap'ın çözücü modeline öncülük ettiğini ve UniswapX'in ilk olmadığını belirtti. Tartışmalara rağmen UniswapX, Uniswap ekosisteminden yararlanarak kısa sürede önemli bir işlem hacmi elde etti. 2024 yılı başında EVM toplam işlem pazarındaki payı %10'u aştı (Cowswap'ın o dönemki payı %14 civarındaydı), ancak pazar payı giderek azaldı. Cow Protocol'ün bu yılın mart ayında açıkladığı verilere göre UniswapX'in toplam işlem hacmindeki pazar payı yaklaşık %5,5 seviyesindeydi.

UniversalX

UniversalX, zincirler arası toplama işlemlerine odaklanan, çok fazla ilgi gören bir diğer yeni projedir. Particle Network tarafından başlatılan ve 2024 yılı sonunda ana ağda kullanıma sunulan projenin amacı, zincirler arası köprüye ihtiyaç duyulmadan herhangi bir zincir üzerinde varlık işlemlerinin gerçekleştirilebilmesini sağlamak. Temel konsepti "zincir soyutlaması"dır: kullanıcılar birden fazla zincirden varlıkları birleşik bir zincir üstü hesaba yatırabilir ve UniversalX platformunu kullanarak birleşik bakiyesi olan herhangi bir zincirin token'larını alıp satabilir. Platform, zincirler arası alışverişi ve ödemeleri perde arkasında otomatik olarak tamamlayacak.

Toplayıcı alanında yeni bir katılımcı olan UniversalX, esas olarak tek zincirli toplamaya odaklanan Cow Protocol gibi projelerden farklılaşarak zincirler arası işlem segmentine girmiştir. Ancak çoklu zincir ekosisteminin gelişmesiyle birlikte UniversalX'in gelecekte Cow Protocol ile rekabet etmesi mümkün olabilir. Cow Protocol daha fazla zincire yayılırsa veya zincirler arası işlevler sağlarsa UniversalX'in rekabet alanına girecektir.

Cow Protocol'ün Rekabet Avantajları

Şiddetli rekabet karşısında Cow Protocol yükselip istikrarlı bir şekilde büyümeyi başardı. Rekabet avantajlarını iki açıdan incelemek mümkündür: Ürünler ve markalar:

1. Ürünler

· Ürün ticareti yapmanın teknik ve mekanizma avantajları: Cow Swap, DEX toplama işlemine toplu açık artırma eşleştirme ve çözücü rekabeti uygulayan ilk protokoldür ve öncü olma avantajına sahiptir. Benzersiz İsteklerin Eşleşmesi doğrudan eşleştirme mekanizması, geleneksel likidite havuzlarına ihtiyaç duymadan işlemleri tamamlayabilir, kullanıcıların AMM havuzlarına olan bağımlılığını azaltabilir, kaymayı ve ücretleri azaltabilir. Aynı zamanda, birleşik takas fiyat mekanizması, işlem emirlerinden kaynaklanan fiyat istismarının önüne geçerek, özellikle kurumsal emir veren yoğun yatırımcıların adil fiyatlarla işlemlerini tamamlamalarına olanak sağlıyor.

Karşılaştırma yapacak olursak, daha sonraki UniswapX ve 1 inç Fusion benzer fikirleri ödünç almış olsalar da, belirli uygulamalarda farklılıklar bulunmaktadır. Örneğin, CoW Swap, blok başına bir kez kapalı teklif usulüyle ihaleyi benimser ve tüm planlar aynı anda sunulur ve MEV alanının sıkıştırılmasını en üst düzeye çıkarmak için en iyisi yürütülür. Bu mekanizmanın, UniswapX'in sınırlı süreli özel emir doldurma ve Hollanda açık artırmasından daha etkili olduğu ve önden koşma gibi haksız uygulamaları önlemede daha etkili olduğu düşünülüyor.

· MEV koruması ve güvenliği: Cow Protocol işlem hizmeti + MEV Engelleyici'nin ikili ürün yapısı, işlemin MEV karşıtı yeteneğini daha da artırır, kullanıcı işlemlerini Ethereum'un genel bellek havuzundan çıkarır ve bunları güvenilir çözücüler tarafından gruplar halinde Ethereum'da yayınlar, böylece önden koşma ve sıkıştırma saldırıları gibi MEV saldırılarının riskini etkili bir şekilde azaltır. Ayrıca protokol, çözücülerin fiyat kayması ve yürütme sonuçları üzerinde sıkı kısıtlamalara sahiptir; bu da madencilerin ve arama yapanların MEV'i çıkarması için alanı mekanik olarak sıkıştırır. Bu önlemler Cow Swap'ı şu anda kullanıcı korumasına en fazla önem veren işlem platformlarından biri haline getiriyor. Bu tür MEV koruması büyük işlemler ve DAO kasa yöneticileri için son derece caziptir.

2. Marka

Toplu açık artırma eşleştirme ve çözücü rekabet mekanizmasını başlatan ilk ticaret ürünü olarak, anti-MEV ürün özellikleriyle birlikte, Cow Protocol'ün tüccarlar için güvenlik ve maliyet tasarrufu değer teklifi, insanların kalplerinde derin bir şekilde kök salmıştır. Büyük yatırımcıların zihninde giderek ilk tercih haline gelmiştir ve kolay kolay değişmeyecektir. Bu kullanıcı alışkanlığının arkasında Cow Protocol'ün ürünlerine dayanarak biriktirdiği marka ve itibar yatıyor; bu aynı zamanda protokolün nihai karlılığının da kaynağı.

1inch Geçtiğimiz yıldaki aylık aktif kullanıcılar, veri kaynağı: Tokenterminal

Cow Protocol Geçtiğimiz yılki aylık aktif kullanıcılar, veri kaynağı: Tokenterminal

Başlıca zorluklar ve riskler

Sert rekabet ortamı

Toplama ticaret yolu oldukça rekabetçidir; 1inch, kyber ve DoDo gibi eski projeler önde, Wintermute tarafından desteklenen Bebop gibi yeni güçler arkada yer alır. Ayrıca, kullanıcılara daha yakın olan, güçlü giriş ve ön uç avantajlarına sahip CEX ve cüzdanlar gibi ürünler ile UniversalX gibi zincir soyut kavram ürünleri de aktif olarak ticaret ürünü yeniliklerini araştırıyor ve daha yüksek kullanıcı penetrasyonu için çabalıyor. Uzun vadede, Cow Protocol ile ilişkileri "iş birliğinden ziyade rekabete" dayanıyor. Dolayısıyla Cow Protocol’ün pazar payı 1 inç’i aşmış ve ilk sıraya yerleşmiş olsa da, bu kadar yoğun rekabet ortamında pazar payını koruması kolay değil. Ayrıca protokolün kullanıcılar ve tedarikçiler (çözücüler) ile pazarlık gücünü doğrudan baskılayacak ve "pazar payı" ile "protokol kârı" hedefleri arasında açık bir çelişki yaratacaktır.

Piyasa döngüsü

Genel piyasa döngüsünün düşmesi, genel işlem hacminin daralmasına neden olacak ve bu da Cowswap'ın işlem hacmini etkileyecektir. Söylemeye gerek yok, bu. Diğer işlem ürünleri de bundan etkileniyor, bunlara daha sonra değinilmeyecek.

EVM Ekosistemi ile Bağlanma

Şu anda Cow Protocol yalnızca Ethereum ekosisteminde hizmet sağlıyor. Ethereum ekosistemi diğer halka açık zincirler kadar gelişemezse, bu durum doğal olarak Cow Protokolü'nün geliştirme alanını kısıtlayacaktır. Aşağıda bahsedeceğim Uniswap da bu riskle karşı karşıya olduğundan burada tekrarlamayacağım.

Değerleme referansı

COW token

Mevcut toplam Cow miktarı 1 milyardır. Coingecko verilerine göre, mevcut dolaşım oranı yaklaşık %41,5 seviyesinde olup, önümüzdeki yıl token dolaşım oranının %19,61 oranında genişlemesi bekleniyor.

Şu anda Cow token'larının ana kullanım alanı yönetişimdir. Sonraki protokol gelirleri arttıkça token geri alımları gerçekleştirilebilir. Daha önce işlem ücretlerini düşürmek için İnek rehin alma girişimleri olmuştu.

Değerleme

Kendi değerlemesiyle karşılaştırıldığında dikey değerleme açısından, iş verileri yükselmeye devam ederken, Cow'un FDV'si de bu turda yeni bir zirveye ulaştı (projenin coin ihracının ilk ayında token'ların son derece düşük dolaşım oranının neden olduğu uç değerler hariç). En yüksek piyasa değeri geçen yılın aralık ayı sonunda 990 milyonluk zirve FDV'ye ulaşmış, ardından sert düşüş yaşamıştı. Şu anda yaklaşık 280 milyon dolar civarında.

FDV'nin kazanç katları ve sözleşme geliri aracılığıyla Cow'un PS değerinin dikey bir karşılaştırmasını yapıyoruz:

Yukarıdaki şekilden görülebileceği gibi, Cow'un FDV'si son bir yıldır yükseliş eğiliminde olmasına rağmen, PS değeri iş geliri arttıkça önemli bir düşüş gösterdi ve bu da onu eskisinden daha uygun maliyetli hale getirdi.

Rakip ürünlerin yatay karşılaştırması perspektifinden bakıldığında, 1 inç, toplayıcı alanındaki karşılaştırılabilir projeler arasında en doğrudan kıyas noktasıdır. 1INCH'in şu anda doğrudan token değer yakalama özelliğinin olmaması ve protokolün istikrarlı ve halka açık bir protokol gelirinin olmaması göz önüne alındığında, iki protokolü esas olarak FDV/işlem hacmi oranı üzerinden karşılaştırıyoruz.

Yukarıdaki şekilden de görüleceği üzere İnek fiyatlarındaki düşüş ve işletme verilerindeki artışla birlikte piyasa değeri\işlem hacmi oranı Şubat 2026'dan bu yana ilk kez 1 inçin altına düşmüş olup, yatay maliyet etkinliği daha yüksek olmuştur.

3.2 Uniswap

İş Durumu

Temel Ürünler

Uniswap, Ethereum'daki en büyük merkezi olmayan borsadır (DEX). Şu anda ana ürünleri arasında DEX protokolü (şimdi Ethereum ana ağında ve birden fazla genişletilmiş zincirde konuşlandırılmıştır) ve yakın zamanda başlatılan Unichain'e özel Katman 2 ağı yer almaktadır.

Uniswap protokolünün ücret değiştirme modu henüz etkinleştirilmediğinden, protokolün kendisi geçmişte doğrudan bir gelir elde etmedi (ancak Uniswap Labs, resmi ön yüzünde bazı token işlemleri için %0,15'lik bir arayüz hizmet ücreti alıyor).

Ancak, Kasım 2024'te resmi olarak piyasaya sürülen Unichain, daha sonra UNI stake ederek işlem sıralayıcısının ücretlerinden bir pay alacak ve böylece ücret anahtarını açmadan doğrudan UNI sahiplerine değer dağıtacak.

İş Verileri

Uniswap için en önemli iş verileri işlem hacmi ve Ücrettir; Unichain için ise esas olarak zincirdeki aktif adres sayısına, ana ekosisteme ve zincirdeki fon ölçeğine odaklanıyoruz.

DEX İşlem Hacmi ve Ücreti

Uniswap'ın işlem hacmi ve Ücreti, kaynak: tokenterminal

Genel olarak, Uniswap'ın işlem hacmi piyasanın gelişmesiyle birlikte büyümeye devam ediyor ve geçen yılın Mart ve Aralık aylarında yeni aylık işlem hacmi rekorları kırdı. Ancak, piyasa koşullarının son zamanlarda soğumasıyla birlikte işlem hacmi önemli ölçüde düştü.

Uniswap'ın Ücret göstergesinin bu döngüde henüz bir önceki döngünün zirve ve alt zirvelerini aşamamış olması, ücret oranının döngü ilerledikçe azaldığını ve LP'ler arasındaki rekabetin daha yoğun olduğunu göstermektedir.

Çoklu zincir verileri

Coinbase tarafından başlatılan özellikle Base olmak üzere çoklu zincir dağıtımı (şu anda 11 EVM zincirini kapsıyor) sayesinde, Uniswap'ın aktif kullanıcı sayısı da geçen yılın Ekim ayında 19 milyona ulaşarak yeni bir zirveye ulaştı. Bu iş verilerinin büyüme oranı, işlem hacminin büyümesini çok aştı ve L2'nin yeni kullanıcıları çekme yeteneğini gösterdi.

Uniswap'ın aylık aktif adreslerinin çoklu zincir dağıtımı, kaynak: tokenterminal

Bunların arasında Base, Uniswap'ın tüm zincirlerindeki aktif kullanıcılarının %82'sini oluşturarak aktif kullanıcıların ana gücüdür.

Kaynak: tokenterminal

Ancak, işlem hacmi açısından, Ethereum hala Uniswap'ın ana savaş alanı olup, işlem hacminin yaklaşık %62'sini oluştururken, onu %23 ile Arbitrum ve %8,4 ile Base takip ediyor.

Kaynak: tokenterminal

Unichain'in iş verileri

Unichain, bu yılın Şubat ayının başlarındaki resmi lansmanından bu yana hızla büyüdü. Mart ayının başlarında haftalık aktif adres sayısı neredeyse 120.000'e ulaşarak, zksync, Manta ve Scroll gibi iyi bilinen L2 projelerinden daha yüksek olan tüm L2'ler arasında 7. sıraya yerleşti.

Kaynak: tokenterminal

Unichain'in köprülenmiş varlıklarının değeri hala yüksek değil, şu anda yalnızca 14 milyon ABD doları civarında.

Kaynak: tokenterminal

Ekolojik açıdan Unichain resmi olarak 80'den fazla ekolojik projeyi listeledi, ancak gerçek işletmelerin çoğu henüz resmi olarak başlatılmadı. Örnek olarak Defi'yi ele alırsak, Uniswap'ın yanı sıra gerçekten başlatılan tek bilinen uygulama Venus'tür (toplam 5,67 milyon ABD doları mevduatla).

Rekabet

Uniswap, geçtiğimiz yıl EVM ekosisteminde DEX piyasasının zirvesinde yer almaya devam etti ve genel pazar payı hala ilk sırada yer alıyor, ancak pazar payının genel eğilimi düşmeye devam ediyor. Aşağıdaki şekil, EVM ekosistemindeki tüm DEX'lerin (tüm EVM L1 ve L2 dahil) pazar payı eğilimini göstermektedir.

Kaynak: Dune

İkinci sırada Pancakeswap, üçüncü sırada ise sırasıyla Bnbchain ve Base'in baş DEX'leri olan Aerodrome yer alıyor (Uniswap bu iki zincirde de konuşlandırılmış olsa da).

Kaynak: Dune

ETH, Bnbchain ve Base aynı zamanda EVM ekosistemindeki en büyük işlem hacmine sahip üç zincirdir; bu da Uniswap, Pancake ve Aerodrome'un pazar payı sıralamasıyla tutarlıdır.

Unichin'e gelince, çevrimiçi olmasının üzerinden henüz çok kısa bir zaman geçmesine rağmen ekolojisi hala nispeten zayıftır ve başvuru ve fonlama açısından soğuk başlangıç aşamasındadır. Aktif kullanıcı sayısındaki iyi büyümenin dışında, diğer iş verileri hala ana akım L2'nin çok gerisinde.

Uniswap'ın rekabet avantajları

Uniswap'ın rekabet avantajları şu şekilde özetlenebilir:

1. Ağ etkisi ve likidite derinliği

En büyük likidite havuzu en çok yatırımcıyı çeker ve tam tersi, daha fazla yatırımcı ve işlem hacmi, buraya likidite dağıtmak için daha fazla token çeker ve kendini güçlendiren bir döngü oluşturur.

2. Marka ve kullanıcı alışkanlıklarının getirdiği yapışkanlık

Defi alanında AMM modelini tanıtan en eski proje olarak Uniswap, en yüksek markaya (popülerlik ve meşruiyet dahil) ve güvenilirliğe sahiptir ve hem yatırımcıların hem de likidite dağıtıcılarının zihninde yüksek bir zihinsel konuma sahiptir. Günümüzde Dex ve çeşitli toplayıcıların bol olduğu bir dönemde bile, ek işlem ücreti almasına rağmen Uniswap'ın ön yüzünde işlem yapmayı alışkanlık haline getiren çok sayıda kullanıcı bulunmaktadır. Uniswap markası da L2'nin inşasında önemli bir rol oynadı. L2'nin lansmanının başlangıcında, çok sayıda kaliteli projenin test edilip katılım sağladığı ve kullanıcı büyümesinin de hızlı olduğu görüldü.

3. Çoklu zincir dağıtımının ekolojik konumlandırılması

Uniswap, ürünlerini çoğu ana akım EVM zincirinde dağıttı ve çoğu zincirde işlem hacmi bakımından ilk üçte yer alıyor. Bu durum, bir yandan Uniswap'ın çoklu zincir çağındaki temel konumunu korumasına yardımcı olurken, diğer yandan Uniswap'ın daha sonraki çoklu zincir toplama ticaret işlevi için temel oluşturarak çoklu zincir likiditesinin birlikte çalışabilirliğini sağlamayı kolaylaştırıyor.

Başlıca Zorluklar ve Riskler

Şiddetli rekabet ve yeni modellerin etkisi

Uniswap'ın pazar payı açısından hala belirli avantajları olmasına rağmen, bir yandan Curve gibi geleneksel Ethereum rakipleri hala yerlerini koruyor. Öte yandan Uniswap’ın diğer EVM L1&2’deki atılımı pürüzsüz değil ve her zincirin kendisiyle rekabet edecek kendi güçlü yerel yılanları var (Bnbchain’in Pancake’i, Base’in Aerodrome’u, Arbitrum’un Camelot’u vb.).

Daha da dikkat çekici olanı, çeşitli yeni ticaret modellerinin ortaya koyduğu zorluklardır: RFQ protokolü (Teklif Talebi) ve toplu teklif eşleştirme modelleri yükseliştedir. CowSwap tarafından temsil edilen projeler, piyasa yapıcıların (çözücülerin) doğrudan fiyat teklifi vermesine, toplu işlemlerin fiyat verimliliğini artırmasına, AMM kaymasını ve MEV'i azaltmasına olanak tanır ve profesyonel yatırımcılar ile balinalar tarafından tercih edilerek Uniswap'ın işlem hacmini önemli ölçüde yönlendirir.

Uniswap daha sonra benzer bir mekanizmayı benimseyen UniswapX'i piyasaya sürmüş olsa da Cowswap gibi projelerin büyümesini yavaşlatmayı başaramamıştır. Ayrıca, cüzdanlar ve CEX gibi ön uç avantajları bariz olan ürünler de işlem senaryolarına odaklanarak kullanıcı davranışının akışına girmeye çalışıyor ve bu da Uniswap'ı acımasız teklif rekabetiyle karşı karşıya kalan daha pasif bir "fiyat alıcısı" haline getiriyor.

Topluluk yönetimi verimsizdir ve token'ların değer sabitlemeleri yoktur

Uzun zamandır Uniswap yönetim forumuna dikkat eden çoğu yatırımcı, daha yüksek yönetim verimliliği ve daha iyi itibara sahip diğer Defi projeleriyle (örneğin Aave) karşılaştırıldığında Uniswap'ın yönetim verimliliğinin çok düşük olduğunu görecektir; bu durum özellikle yavaş hızda, kaynak israfında ve stratejik göstergelere yeterince odaklanılmamasında kendini göstermektedir.

Belirli örnekler alalım:

1. Topluluğun en çok endişe duyduğu ücret değişikliği konusu yaklaşık 3 yıldır defalarca tartışılıyor ancak henüz bir sonuç alınamadı;

2. Uniswap'ın North Star indikatörü (işlem hacmi) ile çok az ilgisi olan çeşitli araştırma ve kuruluşlara çeşitli bağışlar ve bütçeler sağlanmış olsa da elde edilen sonuçların projeye pek bir faydası olmamıştır.

Topluluk yönetişiminin düşük seviyesi ve Uni token'ının değerinin belirlenmesindeki ilgisizlik ve erteleme, Uni token'ının fiyatı üzerinde uzun vadede olumsuz bir etki yaratacaktır.

Değerleme Referansı

Uniswap henüz resmi protokol geliri elde etmediğinden ve Unichain'in Ücreti piyasa değeriyle karşılaştırıldığında temelde ihmal edilebilecek kadar küçük olduğundan, Uniswap'in piyasa değeri ve Ücreti (PF) oranını kullanarak dikey ve yatay değerleme karşılaştırmaları yapıyoruz.

Kaynak: tokenterminal

Dikey karşılaştırmada, Uniswap'ın bu yılın Şubat ayındaki PF'si 6,77 idi ve bu mutlak bir tarihi düşük seviyededir. Uniswap coin'leri piyasaya sürdüğünden beri, daha düşük göstergelere sahip yalnızca üç ay oldu, yani Mayıs-Haziran 2022 (Three Arrows Thunder) ve Nisan 2024 (altcoin'lerin büyük geri çağrılması + Uniswap, SEC'den Wells Bildirimi aldı). Mart ayında endeks hafif artışla 7,26'ya çıktı. Bu metrikten yola çıkarak, piyasanın şu anda Uni token'ın geleceği konusunda son derece kötümser olduğu açıkça görülüyor.

Kaynak: tokenterminal

Yatay karşılaştırma için, yine DEX projeleri olan ve Uniswap'ın ardından ikinci sırada yer alan Pancake ve Aerodrome'u seçtim. Curve'ün seçilmemesinin nedeni, DEX'e ek olarak, şu anda ilk üçüyle pek de karşılaştırılabilir olmayan bir ana faaliyet alanı olan kredi verme olmasıdır.

Üçünün PF göstergelerine bakıldığında, Uniswap'ın değerlemesinin Pancake ve Aerodrome'dan önemli ölçüde daha yüksek olduğu görülüyor. Ancak iki faktörü daha göz önünde bulundurmamız gerekiyor:

Uniswap hiçbir token sübvansiyonu sağlamadı, Pancake ve Aerodrome ise hala nispeten büyük ölçekli token sübvansiyonları sağlıyor, özellikle Şubat ayında token teşvik değeri 27 milyon ABD doları kadar yüksek olan Aerodrome (aşağıdaki rakama bakın)

Uniswap ayrıca Unichain'in ikinci büyüme eğrisine sahip. Uniswap daha iyi bir çok zincirli ekosisteme sahip. Pancake de birden fazla zincirde konuşlandırılmış olsa da, işletme durumu Uni'nin çok gerisinde ve Aerodrome tek zincirli bir DEX

Genel olarak, Uniswap, Pancake ve Aerodrome'un faaliyetleri arasındaki benzerlikler göz önüne alındığında bile, PF yatay değerleme karşılaştırmalarının referans değeri, dikey karşılaştırmalarının referans değerinden daha zayıftır.

3.3 Jüpiter

İş Durumu

Jupiter, toplu işlemlerle başladı ve sürekli ürün genişlemesi, birleşme ve satın almalar yoluyla, artık Solana zincir işlemleri etrafında tam bağlantılı bir düzen oluşturdu ve yatay olarak diğer zincirlere ve ekosistemlere genişledi. Jüpiter sistemindeki ana ürünler şunlardır:

· Ana siteye ait tescilli ticaret ürünleri:Toplu işlemler (Anlık), cari fiyat emirleri (Tetikleyici) ve koşullu emirler (Yinelenen) işlemleri dahil olmak üzere, Jüpiter'in piyasaya sürülen en erken ürünüdür ve aynı zamanda en fazla kullanıcıya sahip üründür. Günlük işlem sayısı 20 Ocak'ta 57 milyona ulaşarak rekor kırdı

Kaynak: Dune

Ana sitenin Trenches ürünü, eskiden Ape.pro olarak biliniyordu, Phonton/GMGN gibi tipik meme ticaret araçlarının ürün biçimiyle tutarlı olan Meme için özel bir ürün aracıdır. Ancak Şubat ayının sonunda, ape.pro Trenches ile birleştirildikten sonra, ürün biçimi Jupiter'in toplu ticaret ürün biçiminden çok da farklı değildi.

Ana sitenin Perps ürünü, GMX'e benzer bir temel ürün mantığına sahip olup, kaldıraçlı uzun ve kısa pozisyonlar ile BTC, ETH ve SOL için getiri çiftçiliği sağlıyor. Bu segmentin zirve TVL'si 2 milyar ABD dolarını aşmış olup, Jüpiter TVL'sinin ana bileşenini oluşturmaktadır. Zirve döneminde günlük ortalama işlem hacmi 1 milyar dolara yakındı ve bu da Jüpiter'in ilk dönemlerdeki ana nakit akışı işiydi.

Jüpiter Türev Borsası TVL (sol eksen) ve işlem hacmi (sağ eksen) verileri Kaynak: DeFillama

Yukarıdakiler Jüpiter'in mevcut ana ürünleri olarak kabul edilebilir. Ayrıca, Jüpiter sistemi aşağıdaki ürünlere de sahiptir:

Meme ticaret platformu Moonshot. Ocak 2025'te Jüpiter, meme ticaret platformu Moonshot'ın çoğunluk hissesini satın aldığını duyurdu.

Moonshot, son altı ayda ortaya çıkan bir meme ticaret platformudur. Sorunsuz yasal para yatırma sistemi ve basit ve sorunsuz işlem süreciyle birçok kullanıcıyı ticarete çekmiş ve özellikle TRUMP piyasaya sürüldüğünde Moonshot listeleme etkisi yaratmıştır.

Moonshot'ın işlem hacmi (sol eksen) ve ücretleri (sağ eksen) Kaynak: Dune

Likidite platformu Meteora.

Meteora, Jüpiter'in ilk kurucu ortaklarından biri (Ben Chow) tarafından kuruldu. Jüpiter ile belirgin bir kontrol ilişkisi olmamasına rağmen, Jüpiter ekosisteminin önemli bir parçası olarak kabul edilir. Ancak Meteora gelecekte kendi token'larını çıkaracak. Meteora, Jüpiter ekosistemine ait olmasına rağmen JUP token'ıyla ilişkisi oldukça dolambaçlıdır.

LST ürünü jupSOL, jupSOL 2024'teki lansmanından sonra hızla önemli bir pazar payına ulaştı. Şu anda jupSOL, jitoSOL, bnSOL ve mSOL'den sonra dördüncü sırada

Solana LST pazar payı (yukarıdaki gri blok jupSOL'dur) Kaynak Dune

LFG Launchpad, JUP token'ının yanı sıra, 2024'te çapraz zincir iletişim protokolü zeus'un yönetişim token'ı ZEUS'u, LST protokolü Sanctum'un yönetişim token'ı CLOUD'u ve çapraz zincir protokol debridge'inin yönetişim token'ı DBR'yi ve ayrıca birkaç başka meme projesini piyasaya sürdü. İnternette daha az proje olmasına rağmen kaliteleri oldukça yüksektir.

Jupiter Portföy, bir portföy yönetim platformudur. Bu yılın Ocak ayında, Jupiter resmi olarak zincir üstü portföy izleyicisi Sonarwatch'ı satın aldığını duyurdu ve 30 Ocak'ta resmi olarak Jupiter Portfolio'yu başlattı. Mobil cüzdan Jupiter Mobile, Solana'nın mobil cüzdanı Ultimate Wallet'ı satın aldıktan sonra, kendi mobil cüzdanını başlattı.

Tam zincir ağı Jupnet bu yılın Ocak ayının sonunda başlatıldı. Amacı, bir hesabın tüm zincirlere, tüm para birimlerine ve tüm emtialara erişebilmesini sağlamaktır. Ancak, şu anda doğrudan C-son kullanıcılarını hedefleyen bir deneyim sürümü bulunmamaktadır. Ticaret terminali Coinhall, Eylül 2024'te Jupiter tarafından satın alındı ve esas olarak Cosmos ekosistem token'ları için işlemler sağlıyor. Jüpiter, Coinhall'ı satın alarak kendi ticaret terminallerini inşa etme yeteneğini kazandı ve Trenches ürününün inşası bu yeteneğe dayanıyor.

Şu anda, Cosmos ekosistem token'larının zincir üstü işlemleri sık değil ve günlük ortalama işlem hacmi 10 milyon ABD dolarının altında.

Kaynak: Coinhall

Resmi web sitesi Yukarıda belirtilen C-end ürünlerine ek olarak, Jupiter'in Solana'nın tarayıcısı SolanaFM'i satın alması gibi birçok başka eylemi daha var. Ayrıca Jupnet gibi tam zincir ağı gibi birçok ürünü de geliştirme aşamasındalar.

Ürün düzeni açısından bakıldığında, Solana'nın en büyük C-end trafik girişi olan Jüpiter, kredi verme hariç hemen hemen tüm iş yönlerini kapsıyor. "Karma iş" eğiliminin çok belirgin olduğu Solana'da bile, Jüpiter'in iş dokunaçları hala en kapsamlı olanlardır. Kendi işlerini yürütmenin yanı sıra daha agresif satın almalar yoluyla iş sınırlarını da genişletiyorlar.

Kâr modeli

Şu anda, Jupiter'in ücrete dayalı işletmeleri şunları içerir:

Toplam ticaret işletmesi (Trenches dahil) %0,05-%0,1, cari fiyat emirleri ve DCA %0,1 ücret alır ve türev işletmesi GMX mekanizmasına atıfta bulunur. Ana ücretler, pozisyonları açarken ve kapatırken %0,06 işlem ücretinden gelir. Ek olarak, borçlanma ücretleri, fiyat etki ücretleri vb. vardır. Ancak türev ücretlerinin tamamı JupiterDAO'ya gitmez. Bunun yerine ücretlerin %75'i likidite sağlayıcısı JLP'ye dağıtılır ve kalan %25'i JupiterDAO tarafından çıkarılır. Diğer hizmetlerimiz için herhangi bir ücret talep edilmemektedir.

Token Teşvikleri

Jupiter'ın günlük token teşvik planı yoktur ve ana teşvikleri iki tur geriye dönük airdrop'tan gelir.

Rekabet

Ticaretin temel hizmeti Jüpiter'dir. LST, Launchpad ve cüzdanlar gibi diğer işletmeler, bir dereceye kadar ticaretin getirdiği trafiğin yeniden kullanımı olarak kabul edilebilir, bu nedenle esas olarak toplu ticaret ve türev ticaretinde Jüpiter'in rekabetini analiz ediyoruz.

Toplu İşlem

Solana'nın işlem portalı için yapılan rekabette, Jupiter, toplayıcının çoklu likidite havuzu yönlendirme özelliklerine ve mükemmel kullanıcı deneyimine güvenerek 2024'ün ilk yarısında Orca ve Raydium'u hızla geride bıraktı ve mutlak hakim konumda (24. çeyrekte Solana'nın işlem kaynaklarının %51'ini oluşturuyor, kaynak: Messari).

Ancak meme ve Pump.fun'ın popülaritesiyle birlikte Photon, Trojan, Bullx ve GMGN gibi meme'e özel ticaret araçları, ticaret giriş seviyesinde Jüpiter'in pazar payını hızla ele geçirdi. Daha hızlı işlem hızlarına ve daha kapsamlı meme ticaret destek fonksiyonlarına odaklandılar ve piyasada "Meme ticaret girişleri" olarak daha fazla tanınmaya başladılar. Jupiter, geçen yılın ekim ayında benzer bir araç olan ape.pro'yu piyasaya sürmüştü ancak piyasa tepkisi ılımlı olmuştu ve sonunda ana sitenin Trenches ürünüyle birleştirildi. Bu durum verilerde de görülüyor. 24Q5'te, Jüpiter'in Solana'nın işlem kaynaklarındaki payı %38'e düştü (Kaynak: Messari)

Patlama sırasında meme işlemleri Solana'nın ağ işlem hacminin %90'ını oluşturuyordu. Meme işlem girişlerinin bölünmesi, Jüpiter'in toplu işlem düzeyinde karşılaştığı en büyük sorundur.

Türev Ticareti

Jupiter'in türev borsası halihazırda tüm zincirler arasında ikinci en büyük türev borsasıdır ve işlem hacmi bakımından bir sonraki yazımızda tanıtacağımız Hyperliquid'den sonra ikinci sıradadır. Özellikle Solana zincirinde, Jupiter'in başlıca rakibi Drift'e göre belirgin avantajları var ve son dönemde işlem hacmi Drift'in yaklaşık 5-10 katı civarında seyrediyor.

7 Günlük türev borsası işlem hacmi sıralaması Kaynak: DeFillama

DAU açısından bakıldığında ise son bir ayda ikisi arasındaki fark neredeyse bir kat daha fazla.

Veri kaynağı: Dune

Türev işlemler alanında, Jüpiter'in Solana ağındaki konumunun kısa vadede sarsılması zor olacak.

Ana Zorluklar ve Riskler

Jupnet'in tam zincir işletmeyi genişletmek için başlatılmasına rağmen, Jüpiter'in mevcut temel işletmesi hala Solana üzerindedir. Jüpiter açısından en büyük bilinmezlik, Solana ağının refahı sürdürüp sürdüremeyeceği ve zincir içi işlemleri aktif olarak sürdürüp sürdüremeyeceğidir.

Yukarıda belirtilen Meme ticareti girişleri için olumsuz rekabetin zorluğuna ek olarak, Jüpiter ayrıca aşağıdaki zorluklarla ve risklerle karşı karşıyadır:

İşletme genişlemesi çok agresiftir ve etkisi şüphelidir

Jüpiter'in iş genişlemesi, çoğu Web3 projesinden çok daha agresiftir. İddialı iş vizyonlarına sahipler ve son bir yılda yaptıkları satın almalar yoluyla iş sınırlarını sık sık genişlettiler. Ancak şu anda Moonshot ve Coinhall satın alımları gibi pek çok satın alma beklenen sonuçları vermedi.

Moonshot'ın Ocak ayında satın alındığı dönemde günlük işlem hacmi 660 milyon ABD doları ve geliri onlarca milyon ABD doları seviyesindeyken, mevcut günlük işlem hacmi keskin bir düşüşle 5 milyon ABD dolarının altına düştü ve geliri 10.000 ABD dolarını geçmiyor. Jüpiter, satın alma fiyatını veya ödenen bedeli açıklamasa da, JUP token sahipleri için bugün Moonshot'ı satın almanın daha ucuz olacağı aşikar.

Moonshot'ın işlem hacmi (sol eksen) ve ücretleri (sağ eksen) Kaynak: Dune

Coinhall'un satın alınması, Jupiter'in meme ticaret ürünü Trenches'in yeteneklerini oluşturmasına yardımcı oldu. Ancak mevcut gerçek durumdan bakıldığında Trenches ürünleri hem işlem hacmi hem de popülerlik açısından önde gelen meme ticaret ürünleri Photon, Bullx, Trojan, GMGN vb. ile karşılaştırıldığında hala büyük bir boşluğa sahip.

Kendi kendine oluşturulmuş bir likidite havuzu yok

Jüpiter'in kendi likidite havuzu yok. Desteklediği Metrora bir puan programı başlattı ve bağımsız bir coin ihraç süreci başlatması bekleniyor. Bu, JupiterDAO veya JUP token'larının "likidite havuzunda token ticareti" adımının işlem ücretlerini yakalayamayacağı anlamına geliyor ve ücretlerin bu kısmı, Raydium'un bu yılın Ocak ayında elde ettiği 22 milyon ABD dolarını aşan iş gelirini destekliyor.

Ayı piyasasında test edilmemiş

Ayı piyasasında, boğa piyasasında kabul edilen birçok mantık bozulacaktır. Örneğin, Solana zincirinde meme işlemleri için ödeme yapma isteği genel olarak çok güçlü. Jüpiter toplama işlemlerinde talep edilen %0,05'lik ücrete neredeyse hiç tepki vermiyorlar, çünkü rakip meme araçları %0,5 veya hatta %1 ücret alıyor. Ancak ayı piyasasında, işlem heyecanı azaldıktan sonra kullanıcılar işlem ücretlerine karşı daha hassas hale gelecek ve Jüpiter de "pazar payı" ve "net kâr" hedefleri arasındaki çelişkiye düşebilir.

Ayrıca, Jupiter'in mevcut ürün yelpazesinde cüzdanlar, tam zincir ağı Jupnet ve yatırım portföyü yönetim aracı Jupiter Portfolio gibi kısa vadede gelir elde edilmesi zor olan işletmeler yer alıyor. Ayı piyasasında bu kadar geniş bir ürün yelpazesini sürdürüp sürdüremeyeceği konusunda da büyük soru işaretleri var.

Değerleme Referansı

JUP'un toplam tutarı 10 milyardır. Bu yılın ocak ayı sonunda 3 milyarının imha edilmesi oylandı. Şu anda dolaşımda olan maksimum token sayısı 7 milyardır ve gerçek dolaşım miktarı ise 2,63 milyardır. Mevcut tiraj oranı %38,5'tir. Şu anda dolaşımda olmayan token'ların 810 milyonu takım token'ı önümüzdeki 21 ay içerisinde ilk etapta kullanıma açılacak ve 700 milyon token daha önümüzdeki yılın ocak ayında Jüpiter airdrop'unda kullanıma açılacak. Önümüzdeki yıl enflasyon oranının yüzde 40'ın üzerine çıkması beklenen JUP, hala düşük tirajlı, yüksek enflasyonlu bir token.

JUP tokenlerinin mevcut dağıtımı Kaynak: Jupiter Yönetim Forumu

Jüpiter, Ocak ayının sonunda protokol gelirinin %50'sinin JUP'u geri satın almak için kullanılacağını ve geri satın alınan JUP'un 3 yıl boyunca kilitleneceğini duyurdu.

Aşağıdaki rakam, DeFillama tarafından geçen yılın Ekim ayından bu yana hesaplanan Jüpiter protokol geliridir (10 Şubat ve 10 Mart tarihlerindeki Jüpiter toplayıcı gelir istatistikleri yanlış olabilir, ancak yazar Jüpiter gelir istatistikleri için başka veri kaynağı bulamamıştır). Jüpiter'in mevcut ana gelirinin hala türev ticaretinden (mavi sütun) geldiği görülebilir. Elbette bu durum, Jüpiter toplayıcısının çevrimiçi ücretlendirmeye başlamasıyla Meme ticaretine olan ilginin önemli ölçüde azalmasıyla da ilgilidir.

Veri kaynağı: DeFillama

Jüpiter Ocak ayı sonunda büyük bir ekonomik model güncellemesini tamamladığı ve toplam işlemler için %0,05-%0,1 oranında ücret aldığı için, daha fazla referans değerine sahip P/S verileri Şubat ve Mart aylarındaki verilerdir.

DeFillama tarafından toplanan Jüpiter gelir verilerine göre, Jüpiter'in Şubat ayındaki geliri 31,7 milyon ABD doları, yıllık geliri 380 milyon ABD doları olup, bu da yalnızca 3,65'lik bir PS (tiraj) ve 9,5'lik bir PS'ye (tam tiraj) karşılık gelmektedir; 18 Mart itibarıyla ise gelir 12,25 milyon ABD doları, yıllık geliri 253 milyon ABD doları olup, bu da 5,45'lik bir PS (tiraj) ve 14,15'lik bir PS'ye (tam tiraj) karşılık gelmektedir.

Kaynak: DeFillama

Yukarıda bahsedilen Cowswap ile yatay bir karşılaştırma veya Jüpiter'in kendisiyle dikey bir karşılaştırma olsun, JUP'un mevcut değerlemesi nispeten düşük görünüyor.

Elbette, yukarıdaki verilerin hepsi Solana çılgınlığına dayanıyor. Solana'nın popülaritesi gelecekteki ayı piyasasında daha da azaldıkça, bu kadar yüksek geliri korumak çok zor olacak. Bunu Mart ayında Şubat ayına kıyasla veri eğiliminde zaten gördük.

Orijinal bağlantı

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia