Orijinal Başlık: Hazine Bükülmesi ve Sermaye Rekabeti
Orijinal Yazar: Sage Advisory Services
Çeviri: Peggy

Editörün Notu: 19 Ağustos'ta ABD Hazine Bakanlığı, uzun vadeli Hazine tahvili likidite destekli geri alım programını genişlettiğini duyurdu; 10-20 yıl ve 20-30 yıl vadeli nominal faizli Hazine tahvilleri için tek seferlik geri alım limitini en fazla 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara yükseltti. Duyuru öncesinde 30 yıllık Hazine tahvili getirisi bir ara %5,337'ye yükselerek son 19 yılın en yüksek seviyesine ulaşmıştı; haberin ardından uzun vadeli getiriler kısa süreliğine geriledi.

4 milyar dolar, devasa ABD Hazine piyasasına kıyasla büyük bir miktar değil. Yeni değişken fon kaynağından geliyor: Medyaya göre Hazine yetkilileri, yaklaşık 940 milyar dolar bakiyeye sahip Hazine Genel Hesabı'nın (TGA) genişletilmiş geri alımları finanse edebileceğini belirtti. Mevcut nakit doğrudan kullanılırsa, Hazine Bakanlığı kısa vadede acil olarak yeni kısa vadeli tahvil ihraç etmek zorunda kalmayacak; Bessent'in bahsettiği "Hazine Bükülmesi Operasyonu" bu nedenle piyasanın başlangıçta beklediğinden daha geniş bir operasyon alanı kazandı.

Ancak TGA'yı yaklaşık bir trilyon dolarlık "geri alım cephanesi" olarak yorumlamak, gerçek kapasitesini abartma riski taşır. TGA, federal hükümetin maaş ödemeleri, sözleşme ödemeleri ve Hazine tahvili anapara ve faiz ödemeleri için ana nakit hesabıdır; ayrıca gümrük vergisi iadeleri gibi harcama ihtiyaçlarını da karşılar. Hesap bakiyesi belirgin şekilde düşerse, Hazine Bakanlığı sonunda gelirler veya yeni tahvil ihracı yoluyla bunu telafi etmek zorunda kalacaktır. Finansman zamanlamasını ve tahvil arz yapısını ayarlayabilir, ancak finansman ihtiyacını ortadan kaldıramaz.

Sage Advisory'nin bu makalede odaklandığı çelişki tam olarak budur: TGA, Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli likidite baskısını aşamalı olarak hafifletmesine yardımcı olabilir, ancak mali açık, uzun vadeli Hazine tahvil arzı ve yapay zeka altyapı finansmanı hâlâ küresel sermaye için rekabet etmektedir. Bessent'in ne kadar "cephane"ye sahip olduğu, Hazine Bakanlığı'nın ne kadar nakit kullanmaya istekli olduğuna bağlıdır; bu destek tabanının ne kadar süreceği ise, TGA'nın gelecekte yeniden doldurulması sırasında yeni tahvil arzının baskıyı tekrar piyasaya geri itip itmeyeceğine bağlıdır.

Aşağıda orijinal makalenin çevirisi yer almaktadır:

19 Ağustos'ta ABD Hazine Bakanlığı, uzun vadeli Hazine tahvili geri alım programının genişletildiğini duyurdu. Hazine Bakanı Scott Bessent daha sonra bu düzenlemeyi "Hazine Bükülmesi" (Treasury Twist) olarak adlandırdı; 30 yıllık Hazine tahvili getirisi 2007'den bu yana en yüksek seviyeye yaklaşırken uzun vadeli piyasadaki likidite baskısını hafifletmeye çalıştı.

Hazine Bakanlığı duyurusuna göre, 10-20 yıl ve 20-30 yıl vadeli nominal faizli Hazine tahvilleri için tek seferlik likidite destekli geri alım limiti en fazla 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara yükseltilecek. Yeni düzenleme 9 Eylül'den itibaren geçerli olacak ve 4 Kasım'a kadar sürecek.

Duyurunun ardından 30 yıllık Hazine tahvil getirisi belirgin şekilde geriledi, ardından kayıpların bir kısmını telafi etti ancak yine de duyuru öncesindeki zirveye ulaşamadı. Sage Advisory bu duruma dayanarak, Hazine Bakanlığı'nın açıklamasının en azından geçici olarak uzun vadeli getirilerdeki hızlı yükselişi kestiğini değerlendirdi.

Ancak genişletilmiş geri alım programı henüz resmi olarak başlamadı. Duyuru sonrası piyasa hareketleri, esas olarak politika sinyallerine yönelik erken işlemleri yansıtıyor ve doğrudan gerçek alımların getirileri düşürdüğü şeklinde yorumlanamaz.

4 Milyar Dolar Sadece Başlangıç, Piyasa 940 Milyar Dolarlık TGA'ya Odaklandı

Hazine Bakanlığı'nın başlangıçta açıkladığı geri alım hacmi nispeten sınırlı.

Fed geçmişte "Twist Operasyonu" (Operation Twist) uyguladığında yüz milyarlarca dolarlık bilanço ayarlamaları içeriyordu; Japonya Merkez Bankası'nın getiri eğrisi kontrolü (YCC) ise açık getiri hedefleri belirlemiş ve merkez bankası bilançosunu destek olarak kullanmıştı.

Hazine Bakanlığı'nın bu geri alımında benzer bir hacim ve fiyat hedefi bulunmuyor ve uygulayıcı kurum para politikasından sorumlu Federal Açık Piyasa Komitesi de değil. Bakanlık duyuruda resmi amacın uzun vadeli eski tahvillerin piyasa likiditesini iyileştirmek olduğunu belirtti ve 30 yıllık getiriyi belirli bir seviyede tutma taahhüdü vermedi.

Piyasa beklentilerini gerçekten değiştiren şey TGA oldu.

Medyada yer alan iki üst düzey Hazine yetkilisine atıfta bulunulan habere göre, Hazine Bakanlığı yaklaşık 1 trilyon dolarlık bakiyeye sahip TGA'yı genişletilmiş uzun vadeli tahvil geri alımlarını finanse etmek için kullanabilir. 19 Ağustos itibarıyla bu hesabın bakiyesi yaklaşık 940 milyar dolar seviyesinde.

TGA, ABD federal hükümetinin Fed'de açtığı ana nakit hesabı olup, memur maaşları, devlet sözleşme ödemeleri ve tahvil anapara-faiz ödemeleri gibi günlük harcamaları karşılamak için kullanılır. Hazine Bakanlığı, hesaptaki mevcut nakdi doğrudan uzun vadeli tahvil geri alımı için kullanırsa, kısa vadede daha fazla kısa vadeli tahvil ihraç ederek fon toplamak zorunda kalmaz.

Bu da "Hazine Twist Operasyonu"nun potansiyel alanının tek seferlik 4 milyar dolardan daha büyük görünmesini sağlıyor. Piyasa, Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli getiri baskısı devam ederse geri alımları daha da genişletip TGA'yı tampon araç olarak kullanıp kullanmayacağını düşünmeye başladı.

Ancak şu anki kamuya açık bilgiler yalnızca TGA'nın potansiyel bir fon kaynağı olabileceğini doğruluyor. Hazine Bakanlığı ne kadar nakit kullanmayı planladığını henüz açıklamadı ve geri alımlar için yaklaşık 1 trilyon dolarlık özel bir limit de belirlemedi. Bu nedenle, 940 milyar dolar potansiyel likidite alanını temsil ediyor ve doğrudan tamamının uzun vadeli tahvil alımına ayrılabilecek "cephane" olarak değerlendirilemez.

TGA'nın Sağlayabileceği Cephane Miktarı, Hazine'nin Ne Kadar Nakit Tutacağına Bağlı

TGA bakiyesi görünüşte devasa olsa da, fiilen kullanılabilecek büyüklük birçok kısıtlamaya tabidir.

Öncelikle, TGA federal hükümetin günlük ödeme işlevlerini üstlenir. Hazine Bakanlığı'nın, hükümet operasyonları, borç anapara ve faiz ödemeleri ile gelir ve giderler arasındaki zaman uyumsuzluğunu karşılamak için yeterli nakdi elinde bulundurması gerekir.

İkinci olarak, mevcut TGA aynı zamanda belirli harcama ihtiyaçlarına karşılık gelir. Reuters'ın haberine göre, Hazine Bakanlığı'nın ithalatçılara yaklaşık 166 milyar dolarlık tarife ödemesini iade etmesi gerekiyor. Daha yüksek bir hesap bakiyesi, borç tavanı müzakereleri veya mali gelir dalgalanmaları sırasında hükümete daha büyük bir nakit tamponu da sağlayabilir.

Bu, Hazine Bakanlığı'nın yaklaşık bir trilyon dolarlık TGA'yı basitçe tamamıyla hazine tahvili geri alımına yönlendiremeyeceği anlamına gelir. Gerçekte ne kadarının kullanılabileceği, Hazine Bakanlığı'nın belirlediği minimum nakit bakiyesine, gelecekteki vergi girişlerine, hükümet harcamalarına ve diğer geçici fon ihtiyaçlarına bağlıdır.

Hazine Bakanlığı TGA bakiyesini belirgin şekilde düşürmeye karar verse bile, bu operasyonun bir süresi vardır. Hesaptaki nakit tükendikten sonra, yine vergi gelirleri veya yeni hazine tahvili ihracı ile doldurulması gerekir.

Bu açıdan bakıldığında, TGA daha çok bir zaman yönetimi aracına benzer: Hazine Bakanlığı'nın geri alımları geçici olarak yeni borç ihracından ayırmasına ve kısa vadede arzı aynı anda artırma ihtiyacını azaltmasına olanak tanır, ancak hükümetin finansman açığını kökten değiştirmez.

Nakit geri alımları borç ihracını erteleyebilir, ancak borç arzı sonunda geri döner

Bessent, uzun vadeli geri alımların genişletilmesini "Hazine operasyonunun tersine çevrilmesi" olarak adlandırıyor; bu, geleneksel tersine çevirme operasyonunun borç vade yapısını değiştirme mantığını ödünç alır: uzun vadeli tahviller satın alınırken, nakit veya artırılmış kısa vadeli finansman yoluyla fon dengesi korunarak uzun vadeli likiditenin iyileştirilmesi ve getiri baskısının hafifletilmesi hedeflenir.

Ancak Hazine Bakanlığı ile merkez bankası arasında kritik bir fark vardır. Fed para tabanı yaratabilirken, Hazine Bakanlığı yalnızca mevcut nakit kullanabilir veya borç ihracı yoluyla fon sağlayabilir.

Hazine Bakanlığı uzun vadeli geri alımları yeni kısa vadeli borçla finanse ederse, sonuç bazı uzun vadeli eski tahvillerin dolaşımdaki miktarının azalması ve aynı zamanda kısa vadeli hazine tahvili arzının artmasıdır; TGA kullanılırsa, yeni borç ihracının zamanı ertelenebilir, ancak hesap bakiyesi sonunda yine doldurulmalıdır.

Bu nedenle, bu düzenleme esas olarak tahvil arzının vade ve zaman dağılımını değiştirir, ABD hükümetinin net finansman ihtiyacını değil.

Bessent, Hazine Bakanlığı'nın Ağustos başında açıklanan düzenli hazine tahvili ihale planını (uzun vadeli tahvil ihraçları dahil) uygulamaya devam edeceğini açıkça belirtmiştir. Geri alımların genişletilmesi, Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli tahvil ihraç etmeyi bırakacağı anlamına gelmediği gibi, ABD hükümetinin borç stokunun bu nedenle düşeceği anlamına da gelmez.

Sage Advisory, TGA'nın Hazine Bakanlığı'nın kısa vadeli müdahale alanını genişletebileceğini, ancak sürekli mali açık ve hükümet borç büyümesinden kaynaklanan temel baskıyı çözemeyeceğini düşünmektedir. Hazine Bakanlığı bir yandan likiditesi düşük uzun vadeli eski tahvilleri geri alırken, diğer yandan düzenli ihaleler yoluyla fon toplamaya devam etmektedir; piyasa baskısını belirleyen nihai değişken hâlâ toplam tahvil arzıdır.

Bessent'in Dayanabileceği Süre, Küresel Sermaye Rekabetine Bağlı

Yazara göre, Hazine'nin bu hamlesi izole bir şekilde yorumlanmamalıdır.

Bessent, görev süresi boyunca birçok kez daha güçlü bir piyasa müdahalesi eğilimi sergiledi; buna yenin istikrara kavuşturulmasına katılım, swap düzenlemeleri aracılığıyla uluslararası dolar likiditesinin desteklenmesi tartışmaları ve uzun vadeli Hazine tahvil geri alımlarını kullanarak getiri eğrisini etkileme dahildir.

Bu operasyonların ölçeği ve mekanizmaları birbirinden farklı olsa da, piyasaya ortak bir politika tercihi iletiyor: döviz kuru, dolar likiditesi veya uzun vadeli finansman maliyetlerinde büyük dalgalanmalar yaşandığında, Hazine piyasa baskısını hafifletmek için mevcut araçları kullanmaya hazırdır.

Yazar ayrıca, Fed'in finansal koşullar üzerindeki aktif yönetimini azaltması ve fiyat keşif işlevlerinin daha fazlasını piyasaya geri vermesiyle birlikte, Hazine'nin varlık fiyatlamasını etkileyen yeni bir politika değişkeni haline geldiğini öne sürüyor. Piyasa yalnızca enflasyonu, ekonomik büyümeyi ve Fed'in faiz yolunu değerlendirmekle kalmayıp, aynı zamanda Hazine'nin hangi koşullar altında geri alım ölçeğini, borç vade yapısını veya TGA bakiyesini ayarlayacağını da değerlendirmek zorunda.

Ancak Hazine, uzun vadeli piyasayı etkileyebilse de, uzun vadeli faiz oranlarını yükselten tüm güçleri kontrol etmekte zorlanır.

Bir yandan, hükümetler yüksek mali açıkları ve artan borç stokunu finanse etmek zorunda; diğer yandan, teknoloji şirketleri ve altyapı operatörleri yapay zeka veri merkezleri, çipler, ağlar ve elektrik projelerine büyük miktarda sermaye yatırıyor. Kamu ve özel sektörün eş zamanlı olarak finansman talebini artırması, yazarın bahsettiği "küresel sermaye rekabetini" oluşturuyor.

Uzun vadeli fon talebi arzdan daha hızlı büyüdüğünde, yatırımcılar genellikle daha yüksek bir vade primi talep eder; bu, uzun vadeli tahvil tutmanın, enflasyon ve faiz oranı belirsizliğini üstlenmenin gerektirdiği ek getiridir. Bu aynı zamanda uzun vadeli getirilerin, politika faizinin ima ettiği seviyenin üzerinde kalabilmesinin önemli bir nedenidir.

TGA, Hazine'nin belirli dönemlerde uzun vadeli tahvil alımlarını artırmasına yardımcı olabilir ve likidite sıkışıklığı sırasında getiri artış hızını yavaşlatabilir. Ancak mali açık genişlemeye devam eder, uzun vadeli tahvil arzı düşmez ve yapay zeka altyapı finansmanı büyümeye devam ederse, sermaye rekabeti uzun vadeli finansman maliyetleri üzerinde baskı oluşturmaya devam edecektir.

Bundan sonra, piyasanın odaklanması gereken nokta yalnızca tek bir geri alımın kaç baz puan düşürdüğü değil, aynı zamanda Hazine'nin uzun vadeli geri alımları genişletmeye devam edip etmeyeceği, fiilen ne kadar TGA fonu kullanacağı ve sonraki çeyrek refinansman planlarının kısa ve uzun vadeli tahvil ihraç yapısını değiştirip değiştirmeyeceğidir.

Geri alım ölçeği sürekli artar ve TGA bakiyesi belirgin şekilde düşerse, Bessent'in uzun vadeli piyasaya müdahalesi kademeli olarak politika sinyalinden fiili fon operasyonuna dönüşecektir; geri alımlar genişletilmesine rağmen uzun vadeli getiriler hâlâ yükseliyorsa, bu, mali açık, borç arzı ve özel finansman talebinin getirdiği yapısal baskıların TGA'nın sağlayabileceği tamponu aştığı anlamına gelir.

Yaklaşık bir trilyon dolarlık TGA, Hazine'ye zaman kazandırabilir, ancak mali konsolidasyonun yerini tutamaz. Bessent'in ABD tahvillerini destekleyip destekleyemeyeceği, nihayetinde bu geçiş döneminde ABD'nin uzun vadeli sermaye talebinin gerçekten düşüp düşmeyeceğine bağlıdır.

[Orijinal Bağlantı]

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia