Yazar｜Jia Liu

Düşük dolaşım, büyük anlatı, yüksek piyasa değeri, bu finansal piyasa döngüsünün spekülasyonunun ortak özellikleri haline geliyor.

Zhipu, Hong Kong Borsası'nda halka arzından altı aydan kısa bir süre sonra hisse fiyatını 25 kata kadar artırdı. Ancak hisse yapısına bakıldığında, daha kritik ama gözden kaçması kolay bir rakam ortaya çıkıyor: Halka arzın ilk döneminde, Zhipu'nun piyasada serbestçe işlem görebilen hisseleri yalnızca yaklaşık 17,35 milyon adetti ve bu, toplam hisse sermayesinin %4'ünden azına denk geliyordu. Trilyonlarca Hong Kong doları piyasa değerine sahip bir şirketin günlük işlem havuzu aslında yalnızca 300-400 milyar Hong Kong doları seviyesindeydi.

Bu, tipik ama tek olmayan bir örnek ve hatta bu piyasa döngüsünün oyun tarzının bir özeti olarak görülebilir.

On günden biraz fazla bir süre önce SpaceX halka arz edildi ve 1,77 trilyon dolar değer biçildi; halka açık dolaşımdaki hisseler yalnızca %4,3'tü. Nasdaq, bu halka arzı kolaylaştırmak için onlarca yıldır uygulanan %10'luk minimum halka açık hisse eşiğini doğrudan kaldırdı. SPCX'in piyasa değeri 2 trilyon doları aştı ancak günlük işlem hacmi yalnızca yaklaşık 100 milyon dolardı.

Cerebras, ABD merkezli bir AI çip şirketi, Mayıs ayındaki IPO'sunda ihraç edilen hisselerin yalnızca yaklaşık %15'ini sattı ve ilk gün ihraç fiyatının iki katına kadar yükseldi. Figma, halka arz ve eski hisse satışları toplamda toplam sermayenin onda birinden azını oluşturdu ve ilk gün %250 arttı.

Düşük dolaşım, büyük anlatı, yüksek piyasa değeri. Kripto piyasasının yıllardır oynadığı yapı, şimdi geleneksel hisse senedi piyasaları tarafından tamamen kopyalanıyor. ABD hisse senetleri, Hong Kong hisse senetleri ve A hisse senetleri aynı anda benzer yapılar sergiliyor ve anlatı AI, çipler, büyük modellerden stablecoin'lere kadar uzanıyor.

Finansal raporlara göre fiyatlandırma dönemi yine sona erdi

Şubat 2000'de, çoraplardan yapılmış bir el kuklası köpek, Super Bowl reklamında göründü. Bu, Pets.com'un 1,2 milyon dolara satın aldığı 30 saniyelik bir reklam alanıydı. O zamanlar yıllık geliri 6 milyon doların altındaydı ve zararı 60 milyon doları aşıyordu. Dokuz ay sonra şirket tasfiye edildi ve çorap kuklası, internet balonunun en klasik mezar taşı haline geldi.

O dönemin piyasa dersi neredeyse tüm yatırım ders kitaplarına yazıldı: Gelirle desteklenmeyen değerlemeler balondur, anlatı finansal raporların yerini alamaz.

Sonraki yirmi yıldan fazla bir süre boyunca bu ders piyasaya hükmetti. DCF, F/K, PEG, serbest nakit akışı iskontosu; finansal rapor verilerine dayalı fiyatlandırma yöntemleri ortodoksi haline geldi. Warren Buffett, 2008 finansal krizinden sonra yeniden tanrılaştırıldı. "Finansal rapora bakmadan satın almak" spekülasyonla eş anlamlı hale geldi.

Ancak bugün 2025-2026 yıllarındaki yeni teknoloji alanlarına baktığımızda şu gerçeği görüyoruz: Bu sektörlerde en çok rağbet gören şirketler aslında para kaybediyor.

Örneğin CoreWeave, Nvidia'nın yatırım yaptığı bu yapay zeka altyapı şirketi, 2022'de 16 milyon dolar gelir elde ederken, 2025'te bu rakam 5,1 milyar dolara ulaştı ve üç yılda 300 kattan fazla arttı. Gelir artış hızı etkileyici olsa da net zarar da 31 milyon dolardan 1,2 milyar dolara yükseldi. 2026'nın ilk çeyreğinde şirketin geliri 2,1 milyar dolar, net zararı ise 740 milyon dolar oldu ve borç/özsermaye oranı 10,7'ye ulaştı. Geleneksel bankacılık kredi standartlarına göre bu tür bir bilanço sağlıklı değil. Ancak halka arz sonrası hisse fiyatı bir ara %190 yükseldi.

Nebius'un durumu da benzer. Eski adıyla Rus Yandex olan şirket, bölünmenin ardından AI bulut hizmetlerine yöneldi. 2026'nın ilk çeyreğinde geliri 399 milyon dolara ulaşarak yıllık bazda %684 artış gösterdi, ancak düzeltilmiş net zararı hâlâ 100 milyon dolardı. Geçtiğimiz 12 ayda hisse fiyatı %510'dan fazla yükseldi.

Şimdi Çin pazarına dönelim.

Zhipu'nun 2025 yılı toplam geliri 724 milyon RMB (yaklaşık 100 milyon dolar) olurken, net zararı 3,182 milyar RMB'ye ulaştı ve bu, gelirinin 4,4 katına denk geliyor. Başka bir deyişle, her 1 RMB kazandığında, hesaplama gücü ve Ar-Ge'ye bundan çok daha fazlasını harcıyor. Aynı dönemde halka arz olan AI şirketi MiniMax, Hong Kong borsasında ilk gün %109 yükseldi ve ardından %700'ün üzerinde artış gösterdi. Yıllık geliri 79,038 milyon dolar (yaklaşık 560 milyon RMB) ile Zhipu'dan daha düşüktü.

Benzer şekilde, Hong Kong borsasındaki GPU şirketi Biren Technology, A hisse senedi piyasasındaki yerli GPU şirketi Muxi, ve Sci-Tech Innovation Board'daki Moore Threads, halka arzın ilk gününde sırasıyla %120, %693 ve %425 yükseldi. Bu etkileyici artışları gösteren yeni hisselerin tamamı ciddi zarar ediyor veya kârlı değil.

Bu şirketlere F/K oranıyla bakarsanız, çoğu için hesaplama temeli bile yok çünkü kârları negatif. PD/GG oranıyla bakarsanız, Zhipu 1200 katın üzerinde, SpaceX ise yaklaşık 95 kat seviyesinde. NBD analiziyle bakarsanız, iskonto oranı ve terminal büyüme oranındaki küçük bir değişiklik, sonucu 100 milyardan 10 milyara düşürebilir; modelin hassasiyeti o kadar yüksek ki anlamını yitiriyor. NBD ders kitabının yazarı Damodaran'ın kendisi SpaceX'e 1,2 trilyon dolar değer biçti; bu, halka arz fiyatından %30 daha düşük. Kendisi de bu nesil halka arzları değerlendirirken parametrelerdeki küçük ayarlamaların sonuçlarda büyük dalgalanmalara yol açtığını kabul ediyor.

Bazıları, internetin ilk dönemlerinde de F/K oranına bakılmadığını, Amazon'un yirmi yıl zarar ettikten sonra kâra geçtiğini ve bunun yeni bir şey olmadığını söyleyecektir. Doğru, ancak bu döngü ile internet çağı arasında kritik bir fark var: Piyasa artık F/K oranının alternatif göstergeleriyle bile fiyatlandırma yapmıyor; tamamen saf anlatılar üzerinden işlem görüyor.

İnternet çağındaki yatırımcılar F/K oranına bakmasa da, kullanıcı büyümesi, GMV, sayfa görüntüleme sayıları gibi ölçütlere bakıyorlardı; yani özünde hâlâ ölçülebilir ara göstergelerle değerlemeyi sabitliyorlardı. Bugünkü yapay zeka şirketlerinin de ARR gibi göstergeleri var, ancak ARR bile Zhipu'nun 1200 katı fiyat/satış oranını açıklayamıyor. Tedarik zincirindeki aşırı spekülasyon, finansal tabloların temel çekim gücünden çoktan kurtuldu ve önümüzdeki üç ila beş yılın tüm beklentilerini bugüne fiyatladı.

Eski fiyatlandırma çerçevesi, yeni bir varlık sınıfı karşısında işlevsiz kalmaya başladı. Dünya genelindeki finansal piyasalar ve yatırımcıların yatırım mantığı da büyük ölçüde değişti.

Model ağırlıkları, algoritma yetenekleri, geliştirici ekosistemi, hesaplama gücü yönetimi – bunlar yapay zeka şirketlerinin gerçek temel varlıklarıdır, ancak hiçbiri bilançoya yazılamaz. GLM-5.2'nin programlama yeteneği, Vercel CEO'sunun "neredeyse şok oldum" demesine yol açtı; bu ifade Zhipu'nun gelir tablosunda yer almaz. CoreWeave, 100 milyar dolarlık sipariş birikimine sahip, ancak bu, o çeyrekteki net zarar gerçeğini değiştirmez. Nvidia'nın GPU'larına yapay zeka çağının petrolü deniyor ve petrolün fiyatı asla sadece o çeyrekteki üretime bakılarak belirlenmez; rezervler, talep eğrisi ve jeopolitik faktörler de dikkate alınır.

Geleneksel fiyatlandırma yöntemlerinin temel varsayımı şudur: Gelecekteki nakit akışları, geçmiş finansal verilerden tahmin edilebilir. Bu varsayım, tüketim malları, finans, gayrimenkul gibi sektörlerde oldukça iyi çalışır.

Ancak yapay zeka şirketlerinin gelir eğrisi doğrusal bir tahminle ilerlemez. Model yeteneklerindeki sıçramalara, açık kaynak ekosisteminin ağ etkisine, politika ve endüstri döngülerindeki ani değişimlere bağlıdır. GLM-5.2'nin piyasaya sürülmesiyle Zhipu'nun anlatıdaki konumu bir gecede değişebilir; Llama'nın açık kaynak olması, Meta'nın yapay zeka etkisini hızla büyüttü; ABD'nin Çin'e yönelik çip kısıtlamaları, Biren ve Muxi gibi şirketleri marjinal oyunculardan "yerli alternatif liderleri" haline getirdi. Bu değişkenlerin hiçbiri herhangi bir finansal model tarafından önceden yazılamaz.

Aynı zamanda, piyasanın anlatı odaklılığa toleransı da artıyor, çünkü son birkaç yılda anlatılara inananlar gerçekten para kazandı.

2023'ün başında bilançolara bakmadan Nvidia alanlar on kat kazandı. 2026'nın başında bilançolara bakmadan Zhipu alanlar 24 kat kazandı. "Yanlış" bir yöntem sürekli olarak "doğru" sonuçlar ürettiğinde, piyasa kendi metodolojisini düzeltir, sonuçları değil.

Yüksek piyasa değerini taşıyan para aslında o kadar da fazla değil

Nasdaq'ın kendi araştırması, 1980'den 2020'ye kadar olan verileri inceledi: 1980'lerde ABD hisse senedi IPO'larının ortalama dolaşımdaki payı toplam hisse sermayesinin yaklaşık %30'uydu. 2020'ye gelindiğinde bu rakam yaklaşık %20'ye düştü.

J.P. Morgan, Haziran 2026 tarihli raporunda daha geniş bir rakam verdi: IPO'da ihraç edilen yeni hisseler ve kilitlenme süresi sona erdikten sonra satılmasına izin verilen erken yatırımcı payları, toplam piyasa değerinin yalnızca yaklaşık %1'ini oluşturuyor.

IPO'ların dolaşımdaki payı giderek küçülüyor. Bu neredeyse otuz yıldır süren bir eğilim.

Nasdaq ayrıca, dolaşımdaki pay ile ilk gün getirisi arasında belirgin bir ters ilişki olduğunu keşfetti. Dolaşımdaki payın daha küçük olduğu yıllarda, ilk gün getirisi daha yüksekti.

Kendi derlediğimiz 2024-2026 ABD hisse senedi IPO örneklerinde de aynı özellik görülüyor. "Mevcut dolaşım / toplam hisse senedi %30'un altında" düşük dolaşım olarak tanımlandığında, ilk hafta performansı hesaplanabilen örneklerde, düşük dolaşımlı IPO'ların %67,4'ü ilk gün yükseldi, %65,2'si 3. işlem gününde hala yükseliyordu ve %63,6'sı 5. işlem gününde hala yükseliyordu.

Düşük dolaşımlı olmayan IPO'ların karşılık gelen oranları yalnızca %47,9, %48,9 ve %49,6 idi.

Satın alınabilecek arz azaldığında, aynı alım talebi daha büyük bir itici güç oluşturur ve fiyat esnekliği artar.

Mantık çok basit. Aynı 1 milyar dolarlık alım talebi, 20 milyar dolarlık bir dolaşımdaki paya girdiğinde bir dalgacıktır, ancak 3 milyar dolarlık bir dolaşımdaki paya girdiğinde bir tsunamidir. Dolaşımdaki payın %20'den %3'e düşmesi doğrusal bir değişim değil, fiyat esnekliğinde niteliksel bir sıçramadır.

Yeni halka arz olan şirketler giderek daha düşük dolaşıma yöneliyor çünkü bu, tüm tarafların çıkarlarını maksimize etmenin bir sonucu.

Önce kurucuya bakalım. Dolaşımdaki pay ne kadar küçükse, kontrol o kadar güçlüdür. SpaceX'in Elon Musk'ı, B sınıfı hisseler aracılığıyla oy haklarının yaklaşık %85'ini kontrol ediyor; kamu piyasasındaki %4,3'lük dolaşımdaki pay, dış yatırımcıların neredeyse hiçbir yönetişim etkisine sahip olmadığı anlamına geliyor. Aynı anda CEO, CTO ve Yönetim Kurulu Başkanı olarak görev yapabiliyor, hissedar onayına ihtiyaç duymadan xAI'yi SpaceX ile birleştirebiliyor ve şirketin stratejik yönünü tamamen kendi elinde tutabiliyor. Dolaşımdaki pay ne kadar küçükse, dış hissedarların sesi o kadar zayıflar ve kurucunun özgürlüğü o kadar artar.

Kıtlık ayrıca piyasa değerini doğrudan yukarı çeker. Bir şirketin piyasa değeri, tüm hisseler tarafından değil, son işlemin fiyatının toplam hisse sayısıyla çarpılmasıyla belirlenir. Eğer hisselerin yalnızca %3'ü işlem görüyorsa ve bu %3'lük kısım aşırı yüksek fiyatlara çekilirse, tüm şirketin piyasa değeri bu fiyat üzerinden hesaplanır.

Kurucuların ve erken dönem hissedarlarının elindeki işlem görmeyen %97'lik hisselerin defter değeri de buna bağlı olarak şişer. Bu şişirilmiş piyasa değeri, fon toplamak, satın alma para birimi olarak kullanmak ve yetenek çekmek için kullanılabilir. SpaceX, 1,77 trilyon dolarlık bir değerlemeyle halka arz edildiğinde, bu rakam tüm iş ilanlarında ve tüm ortaklık görüşmelerinin masasında yer alacaktır.

Bu durum yalnızca küçük ölçekli hisselerde görülmez.

Figma (FIG), işbirlikçi tasarım yazılım platformudur; halka arz edilen dolaşımdaki hisse oranı yalnızca %2,36'dır. İlk gün %250, 3. gün %168,48 ve bir haftada %173,7 yükseldi.

Circle (CRCL), USDC'nin arkasındaki stablecoin ve blockchain finansal altyapı şirketidir; dolaşımdaki hisse oranı %13,68'dir. İlk gün %168,48, 3. gün %271,77 ve bir haftada %278,06 yükseldi.

Bullish (BLSH), dijital varlık ticaret platformu ve piyasa altyapı şirketidir; dolaşımdaki hisse oranı %19,78'dir. İlk gün %83,78, 3. gün %87,95 ve bir haftada %60,84 yükseldi.

Cerebras (CBRS), AI hesaplama altyapı şirketidir; dolaşımdaki hisse oranı %13,66'dır. İlk gün %68,15, 3. gün %60,35 ve bir haftada %57,13 yükseldi.

Şimdi yatırım bankalarına bakalım. IPO'daki "ilk gün artışı", halka arz başarısının temel göstergesidir. Medya başlıkları, müşteri değerlendirmeleri ve yatırım bankalarının itibarı bu rakama bağlıdır. Dolaşımdaki hisse ne kadar küçükse, ilk gün artışını elde etmek o kadar kolay olur. Goldman Sachs, SpaceX için %4,3'lük bir dolaşım tasarladı ve ilk gün %19 artış sağlandı; herkes bunun harika bir IPO olduğunu söyledi. Dolaşım %20 olsaydı, aynı büyüklükteki alım talebi beş kat daha fazla hisseye dağılacağı için belki yalnızca %4 artış olurdu ve medya başlıkları tamamen farklı olurdu.

Yatırım bankalarının teşvik yapısı doğal olarak düşük dolaşıma yönelir; dolaşım ne kadar küçükse, ilk gün artışı o kadar iyi görünür ve yatırım bankasının itibarı o kadar yükselir.

Ardından temel yatırımcılar gelir. Hong Kong hisselerindeki temel yatırımcı sistemi aslında bir takastır: "Ben senin için hisseleri kilitlerim, sen bana garantili dağıtım verirsin." Temel yatırımcının çıkarı, belirlenmiş IPO payını almak (azaltılma veya kura çekme riski olmadan) karşılığında 6 ay boyunca satmamaktır. Ancak bu bedel genellikle bir ödüle dönüşür; çünkü temel yatırımcı dolaşımdaki hisselerin çoğunu kilitler, geriye işlem görecek çok az hisse kalır ve hisse fiyatı kolayca yukarı çekilir.

6 ay sonra kilit çözüldüğünde, hisse senedi fiyatı düşük dolaşımdaki arz nedeniyle birkaç kat artmışsa, temel yatırımcıların getirisi normal bir halka arzın çok ötesine geçer. Temel yatırımcı sistemi, "şirketin hisselerini kilitlemeye yardım etmek" ile "kendin için daha fazla para kazanmak"ı birbirine bağlar ve her iki tarafın çıkarları tamamen uyumlu hale gelir.

Zhipu'nun 11 temel yatırımcısı (Gaoyi Varlık, Taikang Hayat, Guangfa Fonu vb.), zaten sınırlı olan dolaşımdaki hisselerin %70'ini alarak, sonuçta dolaşıma giren payın %4'ün altında kalmasına neden oldu. Tamamı 6 ay kilitlendi. Bu yatırımcılar, Zhipu'nun dolaşımdaki arzını kilitlemesine yardım ederken, aynı zamanda kendileri için bir kıtlık primi yaratıyor.

Bu nedenle, Nasdaq işlem platformunun kurumsal bir dönüm noktası olarak %10'luk minimum halka açık hisse senedi eşiğini kaldırdığını bile görebiliyoruz.

Bu kural onlarca yıldır yürürlükteydi. Halka açık bir şirketin, piyasada yeterli likiditeyi sağlamak ve halka açık yatırımcıların çıkarlarını korumak için hisselerinin en az %10'unun halkın elinde dolaşımda olması gerekir. S&P 500 daha katıdır ve bileşen hisselerinin belirli bir seviyenin altında olmayan bir halka açık hisse oranına sahip olmasını gerektirir. MSCI %15, Russell serisi ise %5 talep eder.

Bu emsal etkisi oldukça derindir. Nasdaq, SpaceX için %10'luk eşiği kaldırabildiyse, dolaşımdaki arzı %3 olan bir sonraki şirketin halka arz olmasının önünde ne engel kalır? ABD'nin en büyük işlem platformu düşük dolaşımı kabul edilebilir buluyorsa, diğer işlem platformları da bunu takip eder mi? Hong Kong Borsası'nın temel yatırımcı sistemi, halka arz hisselerinin çoğunun kilitlenmesine zaten izin veriyor. Nasdaq da gevşerse, küresel bir rekabet ortaya çıkar mı: İşlem platformları, en iyi halka arz adaylarını çekmek için düşük dolaşıma daha dostça davranma konusunda yarışır mı?

Birincil Piyasada Yatırım, İkincil Piyasada Korunma: Borsa, Kripto Dünyasının Eski Taktiklerini Kopyalamaya Başlıyor

1990'larda opsiyon piyasası olgunlaştıkça, sıfır maliyetli collar (zero-cost collar) zenginlerin standardı haline geldi. Bir hisse senedine sahipsiniz, aşağı yönlü riski korumak için bir satım opsiyonu alırsınız (paraya mal olur) ve aynı anda maliyeti karşılamak için bir alım opsiyonu satarsınız (para kazanırsınız). İkisi birbirini dengeler ve hiç para harcamadan bir fiyat aralığı belirlersiniz. Michael Dell, 1990'ların sonunda, vergi tetiklemeden, sahip olduğu hisse sayısını azaltmadan ancak peşin nakit alarak Dell hisselerinin bir kısmını nakde çevirmek için değişken peşin vadeli sözleşmeler (variable prepaid forward) kullandı.

Ancak eskiden bu, birkaç süper zengin ve kurucu tarafından kullanılıyordu. Şimdi SpaceX halka arz olduktan sonra, varlık yönetim şirketleri bu planı binlerce çalışana açıkça sunuyor ve ölçek tamamen farklı. Bernstein, Mercer gibi varlık yöneticileri artık doğrudan SpaceX çalışanlarına collar'ın nasıl yapılacağına dair kılavuzlar yayınlıyor. Bu yaygınlık daha önce hiç görülmemişti.

Bernstein raporunda oldukça soğukkanlı bir veri seti yer alıyor. Son on yılda 50 milyon doların üzerinde fon toplayan tüm ABD hisse senedi IPO'larını inceliyorlar ve kilitlenme süresi sona erdikten sonraki 6 ayda medyan getirinin yaklaşık %10 düşüş olduğunu buluyorlar. Her on IPO'dan biri, kilit çözülmesini takip eden altı ay içinde en az %62 değer kaybetti. Sonuç oldukça net: Eğer bir SpaceX çalışanıysanız ve elinizde kilitli hisseler varsa, istatistiksel olarak satış zamanı geldiğinde fiyatın büyük olasılıkla şu ankinden daha düşük olacağını gösteriyor. Bu nedenle, kilit çözülmeden önce türev ürünler kullanarak kazancınızı kilitlemelisiniz.

Michael Burry, 2008'de ABD subprime piyasasına karşı açtığı kısa pozisyonlarla yüz milyonlarca dolar kazanan kişi, SpaceX halka arz edildikten sonra satım opsiyonlarını araştırdığını ve kısa pozisyon almayı düşündüğünü ancak fiyatların dayanılmaz derecede pahalı olduğunu ve sonuçta ne uzun ne de kısa pozisyon aldığını açıkladı. "Büyük Açığa Satıcı" bile kısa pozisyon almanın maliyetini çok yüksek bulduysa, bu, çok sayıda kişinin aynı işlemi denediği ve opsiyon fiyatlarını mantıksız seviyelere çıkardığı anlamına gelir.

Yukarıdaki yöntemlerin yanı sıra, ister collar, ister eşleştirilmiş işlem, isterse kilit çözülmesi arbitrajı olsun, hepsinin ortak bir ön koşulu vardır: Şirket zaten halka arz edilmiş olmalıdır. Hisse senedinin zaten bir kamu piyasa fiyatı vardır, opsiyon zinciri oluşturulmuştur ve kısa pozisyon mekanizması kurulmuştur.

Ancak kripto piyasasında birkaç yıl geçirmiş biriyseniz, bu değişikliklerin hiç de yeni olmadığını fark edeceksiniz.

2024 yılında, kripto piyasasındaki en büyük işlem platformlarından biri olan Binance Research, doğrudan "Low Float & High FDV: How Did We Get Here?" başlıklı bir rapor yayınladı. Raporda, o dönemde yeni listelenen token'ların bir listesi yer alıyordu; en düşük dolaşımdaki arz, toplam arzın yalnızca %6'sıydı ve en yükseği %20'yi geçmiyordu.

2024'te yeni çıkarılan token'ların piyasa değeri ile tamamen seyreltilmiş değerleme oranı, son üç yılın en düşük seviyesindeydi. Listelendiklerinde sadece küçük bir miktar token piyasaya sürülüyor ve değerleme göklere çıkıyordu. Bu projeler, listelenmenin ilk aşamalarında çok az miktarda işlem görebilen token ile fiyatı şişiriyor ve piyasa değeri, yıllardır faaliyette olan Layer-1 ve DeFi mavi çiplerine yetişiyormuş gibi görünüyordu. Ardından kilit çözülmesi geliyor ve fiyat aşağı doğru bir yolculuğa çıkıyordu.

İşte kripto piyasasının iki yıl içinde herkese verdiği ders: Düşük dolaşım fiyatı yükseltebilir ancak koruyamaz. Çünkü kilitlenen token'lar eninde sonunda çözülecektir; çözülme arz demektir ve arz karşılığında talep yoksa fiyat düşer. Binance Research bir hesap yaptı: 2024'ten 2030'a kadar yaklaşık 155 milyar dolar değerinde token'ın kademeli olarak çözülmesi bekleniyor. Bu token'ların mevcut fiyatlarını koruyabilmesi için piyasanın ek olarak 80 milyar dolarlık alıcı likiditesine ihtiyacı var.

Memento Research verilerine göre, 2025 yılında gerçekleşen 118 ana token çıkış etkinliğinden (TGE) 100'ü, yani %84,7'si, mevcut fiyatı itibarıyla çıkış anındaki tam seyreltilmiş değerlemenin altında işlem görüyor. Medyan düşüş oranı ise %71.

CryptoRank, 2025 yılı sonu değerlendirmesinde oldukça net bir ifade kullanıyor: "Düşük dolaşım, yüksek FDV token çıkış modeli, altcoin sezonunun gelişini engellemeye devam ediyor. Çünkü yükseliş potansiyelinin büyük kısmı, özel satış ve erken yatırımcılar tarafından önceden alınmış durumda ve halka açık piyasaya çok sınırlı bir fırsat kalıyor."

Kripto piyasasındaki düşük dolaşımlı token'lar ile geleneksel finansta düşük dolaşımlı halka arzlar (IPO), listelenme/çıkış dönemindeki fiyat oluşum mekanizması açısından neredeyse birebir aynıdır: az miktarda arz, bol miktarda anlatı, işlem görebilir arzın çok üzerinde alım talebi ve fiyatın temel değerlerin çok ötesine itilmesi.

Peki kripto altcoin'lerindeki bu düşüş, hisse senedi piyasasında da tekrarlanacak mı?

Aslında bu kesin değil. Sonuçta hisse senedi piyasasında, sürekli alım sağlayan endeks pasif fonları, daha derin kurumsal katılım ve daha çeşitli fon kaynakları bulunuyor. Bunlar, kripto piyasasında olmayan yapısal desteklerdir. Bu sayede hisse senedi piyasasındaki düşük dolaşımlı IPO'lar aylarca yükselebiliyor.

Elbette hisse senedi piyasası da kaçınılmaz olarak gelen kilit çözülme günlerinden kaçamıyor.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia