Sessiz ve hareketsiz piyasa insanı korkutuyor.

BTC'nin haftalık işlem hacmi 2023'ten bu yana en düşük seviyeye geriledi. Deribit'in BTC volatilite endeksi DVOL da geçen hafta dip yaptı.

Likidite de yetersiz. Dün akşam 20:30'da CPI verileri açıklandı, BTC CPI'nin açıklandığı anda 64.450 dolardan hızla 64.100 dolara düştü, ardından 64.300 dolar civarına toparlandıktan sonra tekrar geriledi.

Bir saat sonra ABD borsası açıldı, BTC'de katılımcı sayısı çok azdı. Çapraz piyasa arbitrajından kaynaklanan kısa süreli sermaye akışları dışında, piyasada yeni bir yön oluşmadı. Şu anki BTC fiyatı kolayca hareket ettirilebilir, ancak trendi devam ettirmeye istekli yeterli sayıda trader yok.

Piyasanın eksik olan şey artık sadece bir olumlu veya olumsuz haber değil.

Eksik olan şey katılımcılar.

Opsiyon Piyasası

Şimdi opsiyon verilerine bakalım.

BTC 25 Delta Skew, benzer Delta'ya sahip put opsiyonları ile call opsiyonları arasındaki zımni volatilite farkını ölçer. Grafikte bir aylık, üç aylık ve altı aylık vadelerin eğrileri pozitif bölgede; bir aylık vade yaklaşık %12, üç aylık yaklaşık %10,7 ve altı aylık yaklaşık %9,1 seviyesinde. Vade ne kadar kısa olursa skew o kadar yüksek. İşlemcilerin kısa vadeli aşağı yönlü koruma talebi, uzun vadeli risk fiyatlamasından belirgin şekilde daha yüksek.

Ay sonuna kadar olan toplu Gamma ısı haritası daha spesifik fiyat sınırları veriyor. Şu anda piyasa hâlâ long gamma'nın volatilite baskılama bölgesinde. Piyasa yapıcılar fiyat düştüğünde alıp yükseldiğinde satıyor; bu hedge işlemleri fiyatı tekrar aralığa çekiyor. Gamma tersine dönüş bölgesi 61.000 ila 60.000 dolar civarında. BTC sınırın üzerinde kaldığı sürece piyasa yapıcıların hedge işlemleri volatiliteyi emer; fiyat sınırın altına düşerse pozisyon short gamma'ya döner, piyasa yapıcıların düşüşte satmaya devam etmesi gerekir, hedge davranışı bir yavaşlatıcıdan hızlandırıcıya dönüşür.

Sen almazsan, biz kime satacağız?

Birçok trader iki değişikliği kullanarak yükseliş görüşünü destekliyor. Saylor geçtiğimiz ay boyunca birkaç yüz milyon dolar değerinde BTC sattı; bu, Strategy'nin toplam varlıklarının yaklaşık %0,13'üne denk geliyor ve BTC fiyatı hâlâ büyük ölçüde yatay seyrediyor. Diğer tarafta, STRC 73 dolar civarındaki dipten 95,45 dolara toparlandı ve 100 dolara sadece bir adım kaldı. Saylor BTC sattı, BTC çakılmadı, STRC de kayıplarının büyük kısmını geri aldı; piyasa doğal olarak bunları kötü haberlerin sindirildiği şeklinde yorumluyor.

Sorun şu ki, mevcut düşük likidite ve düşük volatilite piyasa koşullarıyla birleştiğinde, yukarıdaki olguya başka bir açıklama getirilebilir.

Büyük kurumların hâlâ spot pozisyonlarından çıkması gerekiyor, ancak mevcut işlem hacmi büyük satış emirlerini karşılayamıyor. Geçici olarak satışları durdurmalarının tek nedeni emir defterinin çok ince olması. STRC 100 dolara döndüğünde ve BTC'ye yeniden alım talebi getirdiğinde, bu kurumlara belki de son çıkış fırsatı verilecek.

Olumlu haberler satış koşullarını iyileştirecek.

Bu yol, BTC'nin Saylor'ın küçük satışları sırasında neden yatay seyrettiğini ve Saylor'ın alımlara devam etmesinin ardından neden hâlâ baskı riski taşıdığını açıklayabilir. Fiyatı belirleyen değişken, Strategy'nin emirlerinin tüm piyasadaki potansiyel satış baskısına göre ne kadar büyük olduğudur. Sadece Saylor'ın alım veya satımına bakarak tam bir cevap elde edilemez.

Makul bir itiraz, büyük kurumların daha önce volatilite olayları ve Strategy alımlarıyla karşılaştığını, neden çıkış yapmadıklarını sorgulayabilir. Tarihsel eğilimlerin verdiği cevap pek iç açıcı değil. Geçen döngüde STRC fon akışlarını toparladığında ve Strategy spot alımlarla destek sağladığında, BTC ardından hızlı bir düşüş yaşadı ve 59.000 dolar civarında kapandı, sonrasında uzun süreli bir yatay bant oluştu.

Opsiyon pozisyonları ise 61.000 ila 60.000 dolar aralığını volatilite amplifikasyon bölgesi olarak belirledi. Büyük spot satış emirleri fiyatı negatif gamma bölgesine ittiğinde, bir sonraki dip oluşabilir.

STRC'nin Çıkmazı

Strategy yakın zamanda dolar rezervlerini 650 milyon dolar artırdı ve 109 milyon dolarlık STRC geri aldı. Şirket, bu hamlelerin dolar rezervi kapsama süresini 143 gün uzatarak 2,7 yıla çıkardığını ve STRC'nin bitcoin kredi marjını 10 baz puan daralttığını açıkladı. Önceki haftanın işlemleri de dahil edildiğinde, iki haftalık geri alım toplamı yaklaşık 190 milyon dolar.

Bu para STRC'yi 95 dolara geri çekti, ancak en kritik sorunu çözmedi.

STRC'nin 100 dolara dönmesi gerekiyor.

Strategy, 100 dolar civarında ATM yoluyla piyasa fiyatından yeni STRC ihraç edecek. Bu, piyasaya şunu söylemekle eşdeğer: Hisse fiyatı 100 dolara yaklaştığında, şirket daha fazla yeni hisse çıkaracak. Bu nedenle, 100 doların altında alım yapan tüm sahipler 99,9 dolar civarında satış yapacak; STRC fiyatı 100 dolara ulaşsa bile, bu kişiler tarafından hemen 100 doların altına geri satılacak; açığa satış yapanlar da 99,9 dolar civarında ödünç aldıkları hisseleri satıp, fiyat tekrar 95 dolara düştüğünde geri alıp iade ederek yaklaşık 5 dolar fark kazanabilir.

Bu işlemin en büyük riski, STRC'nin 100 doları kırdıktan sonra yükselmeye devam ederek açığa satanların daha yüksek fiyattan pozisyon kapatmak zorunda kalmasıdır. Ancak Strategy'nin kendisinin 100 dolar seviyesinde arzı artırması, bu yükseliş alanını aktif olarak baskılamak anlamına gelir. Piyasa, şirketin 100 dolarda yeni hisse ihraç edeceğine ne kadar çok inanırsa, yatırımcılar 99,9 dolardan satış yapmayı o kadar erken tercih eder ve STRC'nin gerçekten 100 doların üzerine çıkması o kadar zorlaşır.

Bu kural değişmediği sürece, yaklaşık 190 milyon dolarlık geri alım STRC'yi 100 doların üzerine taşıyamazsa, piyasa bir sonraki STRC alımı için fonun nereden geleceğini sorgulamaya devam edecek ve BTC'nin nakde çevrilmesi endişesi de artacaktır. Strategy'nin bir yandan dolar rezervlerini güçlendirirken diğer yandan STRC geri alması, şirketin önceliğinin finansman tarafını onarmak olduğunu ve BTC net alımlarını yeniden başlatmanın daha sonra geldiğini açıkça göstermektedir.

Açığa satış da bedava bir işlem değildir. Açığa satanlar önce STRC ödünç alıp piyasada satmak zorundadır; pozisyon süresince hem yıllık %50'yi aşan menkul kıymet ödünç faizi ödemek hem de yaklaşık %12 temettü telafisi sağlamak gerekir; toplam yıllık maliyet %60'ı aşar. Hisse fiyatı uzun süre 100 dolar civarında kalırsa, zaman geçtikçe bu maliyetler kârı daha fazla eritir.

STRC yeni hisse ihraç ederek yükseliş alanını sulandırdığı için, açığa satanlar nadiren hisse fiyatının sürekli yükselmesinden kaynaklanan kayıplarla karşılaşır. Strategy'nin 100 dolarda STRC ihracını durdurması ve STRC'nin 99,9 dolardan 102-105 dolara yükselmesi durumunda, açığa satanlar anında hisse başına 2,1 ila 5,1 dolar zarar yazar. Bazı açığa satanlar zararı durdurmak için STRC'yi geri almak zorunda kalır; bu alım emirleri fiyatı daha da yukarı iterek bir kısa sıkışması (short squeeze) yaratır.

Menkul kıymet ödünç ücreti, açığa satanların pozisyonu ne kadar süre tutabileceğini belirler; Strategy'nin hisse ihraç kuralı ise erken zarar kesmeleri gerekip gerekmediğini belirler. 100 dolardan itibaren STRC ihraç edildiği sürece, bu durum açığa satanları çekecektir.

Sermaye tahsisi çelişkisi de ortadan kalkmış değildir. MSTR'nin mNAV'ı 1'in altındayken adi hisse satışına devam etmek, adi hisse sahiplerinin hisse başına değerini sulandırır; STRC geri almak ise temettüyü artırmaz ve MSTR'yi geri almaz; imtiyazlı hisse sahipleri daha doğrudan bir koruma elde eder. Şirket, daha uzun dolar rezervi kapsama süresi ve daha dar bitcoin kredi marjı görürken, adi hisse sahipleri bu onarımın maliyetini kimin üstlendiğini hesaplar.

Bitfinex Long

Bitfinex Long genellikle BTC fiyatıyla ters yönde hareket eder. BTC düştüğünde, Bitfinex'teki büyük uzun pozisyonlar genellikle artar; BTC yükseldiğinde bu uzun pozisyonlar kademeli olarak azalır. Piyasa bu ters ilişkiyi bir pozisyon göstergesi olarak kullanmaya alışkındır; büyük sermayenin fiyat zayıflığı sırasında BTC alıp almadığını gözlemlemek için kullanılır.

Bitfinex Long Değişim Oranı (Tersine Çevirme) Göstergesi

Son dönemde bu gösterge işlevini yitirdi. Bitfinex Long değişim oranı, 2022 ayı piyasasının sona ermesinden bu yana en düşük seviyeye geriledi. BTC altmış bin dolar civarında yatay seyrederken, Bitfinex'teki uzun pozisyonlar ne belirgin şekilde arttı ne de belirgin şekilde çıkış yaptı; bu da bir sonraki trend yönü için ipucu sağlayamıyor.

BTC'nin "kurtarıcısı" artık "şeytan"a dönüştü.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia