Orijinal Başlık: SpaceX Halka Arzı Yüzyılın Soygunu Olacak
Orijinal Yazar: Lawrence Fossi
Çeviri: Peggy, BlockBeats

Editör Notu: Yazarın kaleminde, SpaceX halka arzı, "ticari uzay devinin halka açılma yolculuğu" gibi ilham verici bir hikaye değil, titizlikle tasarlanmış bir servet transferidir. Makale öncelikle SpaceX'in temel değerleme dayanağını sorguluyor: Daha ağır Starlink uyduları, yörünge veri merkezleri, NASA Artemis görevleri veya Ay ve Mars kolonileştirme anlatıları olsun, neredeyse tamamı mevcut versiyondan çok daha olgun bir Starship'e bağımlıdır; ancak yazara göre, Starship'in teknolojik vaatleri hala büyük belirsizlikler taşıyor ve xAI ile veri merkezi hikayeleri de bu devasa değerlemeyi gerçekten destekleyemiyor.

Daha keskin kısım ise finansal yapıda yatıyor. Yazar, Nasdaq, S&P 500 ve FTSE Russell'ın endeks dahil etme kurallarında yaptığı değişikliklerin, SpaceX'in düşük dolaşımdaki hisse senetleriyle hızla ana endekslere girmesine ve çok sayıda pasif endeks fonunun yüksek değerlemelerle alım yapmasına zorlanmasına yol açabileceğini düşünüyor. Böylece, erken dönem özel yatırımcılar, içeriden kişiler ve uzun vadeli sermaye sahipleri bir çıkış penceresi elde ederken, sıradan 401(k) ve IRA emeklilik hesabı yatırımcıları pasif olarak riski üstleniyor. Bu, makalede bahsedilen "Rikishi Anı"dır (bir zamanlar sıradan yatırımcılar için bir nimet olarak görülen endeks fonları, absürt bir sahnede alenen aşağılanıp küçümseniyor): Düşük ücretli endeks fonları, John Bogle'ın sıradan insanlara bıraktığı piyasa aracıyken, şimdi kuralların yeniden yazılmasıyla sermaye çıkışı ve risk transferi için bir kanala dönüşebilir.

Makale son olarak, halka arz başarılı olsa bile SpaceX'in hala büyük bir fon açığı, sürekli seyreltici finansman, yönetişim eksikliği ve zorunlu tahkim gibi sorunlarla karşı karşıya kalabileceğini belirtiyor. Bunun etkileri yalnızca SpaceX ile sınırlı kalmayacak: Bu halka arz, hisse senedi ve kripto piyasası likiditesini etkileyebilir, AI balonu için bir stres testi haline gelebilir ve endeks fonlarının uzun süredir inşa ettiği güvene zarar verebilir. Yazarın sonucu SpaceX'e karşı short pozisyon almayı önermek değil, yatırımcıları uyarmaktır: Musk tarzı anlatılar, endeks pasif fonları ve piyasa coşkusu iç içe geçtiğinde, en tehlikeli şey genellikle hikayenin yeterince büyük olmaması değil, sıradan insanların katılmama seçeneğine sahip olmamasıdır.

İşte orijinal metin:

SpaceX halka arzı yaklaşırken, birkaç gözlem ve tahmin:

Birincisi, Ticari Açıdan SpaceX Büyük Bir Başarısızlıkla Karşılaşacak

Özünde, SpaceX'in tüm değerleme mantığı Starship projesine dayanıyor. Ve benim "Starship" derken kastettiğim, şu anda gördüğümüz versiyondan çok daha güçlü bir Starship'tir.

· Daha ağır V3 Starlink uydularını fırlatmak için Starship gerekiyor.

· Bu fırlatmaları – ve üçüncü taraflar için diğer fırlatma hizmetlerini – daha ekonomik hale getirmek için yeniden kullanılabilir bir Starship gerekiyor.

· Vaadedilen yörünge veri merkezi için Starship gerekiyor.

· SpaceX'in NASA Artemis programına yönelik yükümlülüklerini yerine getirmesi için Starship gerekiyor.

· Herhangi bir Ay kolonisi veya Mars kolonisi de Starship gerektiriyor. SpaceX'in IPO kayıt belgeleri, "Ay'da, Mars'ta ve daha ötesinde trilyon dolarlık yeni pazarların ortaya çıkacağını" bile öngörüyor.

Ama sorun şu ki, Starlink uyduları Dünya'dan yaklaşık 300 mil yükseklikteki yörüngelerde çalışırken, Starship'in şu ana kadar ulaştığı en yüksek irtifa – en son V3 fırlatmasında hem güçlendirici hem de üst kademe kaybedildi – sadece 121 mil. 121 milden 300 mile çıkmak için arada çok uzun bir mesafe ve çok fazla ek yakıt gerekiyor. Will Lockett, V3 Starship'in kendi deyimiyle neden aslında "hiçbir pratik değeri olmadığını" açıklayan hesaplamalar yaptı.

Ve bu, yörünge veri merkezlerinin fiziksel olarak neredeyse imkansız olduğu gerçeğinden veya Starship'in Artemis III'te kriyojenik itici gaz transferi görevini tamamlama olasılığının son derece düşük olmasından bahsetmiyor bile.

(Bu benzetmeyi daha önce kullanmıştım ama o kadar seviyorum ki bir kez daha kullanmadan edemiyorum.)

Elbette, yörünge veri merkezini bir kenara bıraksanız bile, xAI'nin SpaceX'in nihai başarısının gerçek anahtarı olduğunu düşünebilirsiniz. Eğer böyle düşünüyorsanız, Patrick Boyle'un bu YouTube videosunda (10:25'ten itibaren) tartıştığı gerçekleri incelemenizi öneririm. Boyle'un belirttiği gibi: Bu şirketin (xAI) AI ürünü, SpaceX'in erişilebilir olduğunu iddia ettiği pazarın %93'ünü oluşturuyor; ancak amiral gemisi ürünü Grok'u kendi mühendisleri bile kullanmıyor. Ve ürününü gerçekten çalışır hale getirmek için rakibi Cursor'u 60 milyar dolara satın almaya çalışıyor.

Yıllık 15 milyar dolarlık Anthropic sözleşmesine gelince, Boyle bariz bir soruyu gündeme getiriyor: xAI aslında Colossus ve Colossus II veri merkezlerindeki işlem gücünü ve donanımı rakibi Anthropic'e kiralıyor. Bu, xAI'nin şu anda kendi veri merkezi kapasitesini tam olarak kullanamadığını güçlü bir şekilde ima ediyor. (Boyle ayrıca daha az bariz bir noktaya da değiniyor: Anthropic, üç yıllık bu anlaşmayı 90 gün önceden bildirimde bulunarak herhangi bir zamanda iptal edebilir.)

Ancak tüm bu somut gerçeklerin tam anlamıyla ortaya çıkması biraz zaman alacak. Ne kadar süre? İki yıl mı? Bir yıl mı? Belki daha da kısa?

Ne yazık ki oldukça emin olduğum bir şey var: Son yirmi yılda SpaceX'e yatırım yapan çeşitli özel yatırımcılar, hisselerini devasa kârlarla savunmasız halka satma fırsatı bulana kadar bu gerçekler tamamen gün yüzüne çıkmayacak.

II. Bir Servet Transferi Makinesi Olarak SpaceX'in Çarpıcı Başarısı

Nasdaq, S&P 500 ve FTSE Russell'daki bir dizi kural değişikliği neredeyse garanti ediyor ki: SpaceX'in halka arzı, SpaceX içeriden öğrenenleri aşırı zenginleştirirken, 401(k) ve IRA emeklilik birikimlerini geniş tabanlı endeks fonlarına yatıran savunmasız sıradan emeklilik yatırımcılarını soyacak.

A. Nasdaq Bu Utanç Verici Yürüyüşün İlk Adımını Attı

10 Mart gibi erken bir tarihte, SpaceX halka arzıyla ilgili söylentiler henüz erken aşamadayken, Substack köşe yazısı Keubiko's Musings'in aynı adlı yazarı, "Nasdaq'ın Utancı" başlıklı ve "Bir Milyarderi Memnun Etmek İçin Bir Endeks Nasıl Manipüle Edilir" alt başlığını taşıyan oldukça öngörülü bir makale yayınladı.

Nasdaq, sözde "halka arz olgunluğu" şartını kaldırarak SpaceX'in halka arzdan sadece 15 gün sonra endeksine girmesini sağlamakla kalmadı; aynı zamanda Nasdaq 100 endeksinde "düşük dolaşımdaki hisse" hisselerinin ağırlıklandırma yöntemini de değiştirdi.

SpaceX, yalnızca %5'i satılabilir olan son derece düşük bir serbest dolaşıma sahip bir hisse senedi olacak, ancak Nasdaq bunu toplam hisse sermayesinin %15'i dolaşımdaymış gibi ağırlıklandıracak. Keubiko'nun deyimiyle: Bu endeks, sıkı sıkıya kontrol edilen, kısıtlı bir serbest dolaşıma, yüz milyarlarca dolarlık hayali bir ağırlık veriyor. Yüz milyarlarca dolarlık fiyata duyarsız pasif sermaye, yasa ve kurallar gereği, birkaç gün içinde bu hisse senedini büyük miktarlarda satın almak zorunda kalacak. Aslında dev bir endeks sermayesi yangın hortumunu, bir bahçe hortumu inceliğindeki gerçek likiditeye zorla bağlıyorsunuz. Bu, büyük, yapay bir arz-talep sıkışıklığı yaratmanın tarifidir.

Ah, ama işler daha da kötüleşecek. Çok daha kötü. Keubiko'nun yazdığı gibi, matematik burada "gerçekten acımasız" olacak.

İçeriden öğrenenlerin 180 günlük kilitlenme süresi sona erdiğinde ve SpaceX'in serbest dolaşım oranı %20'yi aştığında, Nasdaq bu hisse senedinin ağırlığını toplam hisse sermayesinin %100'ü üzerinden hesaplayacak.

Elbette, Musk, kilitlenme süresinin sona erme noktasını, Nasdaq'ın Aralık ortasında endeks yeniden dengelemesi yapacağı ana mükemmel bir şekilde denk getirdi. Keubiko tekrar yazdı: Endeks fonları, kurallar gereği, içeridekilerin tam da piyasaya büyük miktarda kilitli hisse senedi boşaltabileceği anda, bu hisse senedinden milyarlarca dolar daha satın almak zorunda kalacak. Şimdi ciğerlerinizin ezilip kaz ciğerine dönüştüğünü hissetmeye başladınız mı?

Keubiko'nun o makalede ilk kez düdüğü çalmasından bu yana, birçok finans muhabiri ve piyasa uzmanı neler olduğunu fark etti. Artık, Nasdaq'ın kuralları yeniden yazarak milyonlarca pasif yatırımcının—yani emeklilik birikimlerini geniş tabanlı endeks fonlarına yatıran sıradan insanların—SpaceX hisselerini saçma sapan değerlemelerle satın almaya nasıl zorlandığını anlatan çok sayıda makale bulabilirsiniz.

B. Diğer büyük endeksler de bu yürüyüşe katıldı

Bu dibe doğru yarışta, S&P 500 de artık kurallarını değiştirerek endeks bileşenlerini "hızlı yol" ile dahil etmeye başladı ve ilgili şirketlerin sürekli kârlılık kanıtlamasını artık şart koşmuyor.

Tahmin edilebileceği gibi, FTSE Russell endeksi de geri kalmamak için kısa sürede aynı adımı attı.

C. "Rikishi Anı"

Phil Bak, yakın zamanda yayınladığı mükemmel Substack makalesi "The Rikishi Moment" ile büyük ilgi gördü. Bu başlık, merhum büyük beyzbol oyuncusu Pete Rose'un yaşadığı derin bir aşağılanmadan geliyor—o büyüktü ama aynı zamanda ciddi kusurları da vardı.

Bak, düşük ücretli endeks fonlarının mucidi Vanguard Group'tan John Bogle'ın sıradan yatırımcılara ne kadar değerli bir hediye verdiğini çok iyi biliyor. Ancak bir zamanlar son derece faydalı olan bu piyasa aracı, bugün alaycılar ve vicdansızların elinde kötü niyetli bir enstrümana dönüştü. Bak şöyle yazdı: John Bogle artık aramızda değil; endeks fonlarının bugün başına gelenleri nasıl karşılayacağını ancak hayal edebiliyorum. O aynı hüzünlü gözleri ancak hayal edebiliyorum. O büyük buluşunun, bir zamanlar bu kadar yükseklerde dururken, dolandırıcılık lağımına düşüşünü aynı boş, yorgun kabullenişle izlediğini ancak hayal edebiliyorum.

D. Bu hırsızlıktan kim faydalanacak?

Bu soru cevaplaması çok kolay görünüyor, değil mi? Tabii ki Elon Musk ve ona uzun süredir yardım eden grup, yani Antonio Gracias, Steve Jurvetson ve Ira Ehrenpreis.

Ancak faydalananlar yalnızca Musk'ın yakın çevresi değil. Mükemmel Rupert Mitchell'in (Blind Squirrel Macro'nun yazarı) yakın zamanda bir podcast'te söylediği gibi: Son 20 yılda, neredeyse her önemli isim SpaceX hissesi alma fırsatı buldu ve gerçekten de aldı. İnanın bana, herkes elinde tutuyor. Hiçbir egemen varlık fonu, hiçbir kurum, hiçbir yatırım fonu, hiçbir özel sermaye şirketi ve hiçbir kategoriler arası hedge fonu bu hisse senedinden büyük miktarda bulundurmuyor değil – ve hepsi de şu anki halka arz fiyatının çok altında bir fiyattan satın aldı.

Hiç şaşırtıcı değil, tahmin edin bakalım, Rupert'ın listesine kimi daha ekleyebiliriz:

Üç, Hırsızlar Olay Yerinden Kaçtıktan Sonra Ne Olur?

Bu soruyu cevaplamak kolay: Hayal kırıklığı yaratan ticari performans (makalenin birinci bölümüne bakınız) ve bitmek bilmeyen hisse senedi seyreltmesi.

SpaceX'in halka arzı, "yeşil ayakkabı" mekanizması dahil olsa bile, en fazla yaklaşık 85 milyar dolar toplayabilir. Ancak kayıt belgelerini dikkatlice okuduğunuzda – ki Cape Fear Advisors'tan Greg Collins bunu yaptı – SpaceX'in 2030 yılına kadar sermaye ihtiyacının yaklaşık 235 milyar dolara ulaşacağı görülüyor.

SpaceX'in halka arzdan 85 milyar dolar topladığını ve bunun 20 milyar dolarını borç ödemek için kullandığını varsayarsak, geriye 170 milyar dolarlık bir fon açığı kalır. (Collins, fonlama miktarının daha küçük ve açığın daha büyük olacağını tahmin ediyor, ancak her durumda bu devasa bir açıktır.)

Elbette, bariz bir çözüm, Tesla'nın nakit rezervlerini boşaltmaktır: ya bir birleşme yoluyla ya da Tesla'yı SpaceX'e daha fazla yatırım yapmaya zorlayarak. Ancak Tesla'nın nakit parası, SpaceX'in bu para yakan fırınını doldurmaya yetmiyor.

Gelecekte olacak olan – ki S-1 belgesi bile bunu önceden haber vermişti – bitmek bilmeyen seyreltici fonlamadır. SpaceX'in revize edilmiş S-1 belgesinin derinliklerinde şu uyarı gizlidir: Gelecekte ilgili işlemler nedeniyle büyük miktarda hisse senedi ihraç edebiliriz.

Hatta bu ifadenin kendisi bile yanıltıcı olabilir. Sorun "gelecekte büyük miktarda hisse senedi ihraç edilecek" kısmında değil; bu neredeyse kesinlikle gerçekleşecek.

Sorun şu ki, bu ihraçlar gerçekten "gelecekteki işlemler" için mi? Elon, aslında söylemek istediğin şu değil mi: SpaceX'in S-1 belgesinde zaten taahhüt ettiği işlemleri yerine getirmek için mi?

Kayıt belgelerinde yer alabilecek yanıltıcı ifadeler veya yanlış bilgiler ile Musk ve diğer üst düzey yöneticiler ile yönetim kurulu üyelerinin şimdi veya gelecekte yapabileceği olası usulsüzlükler karşısında, zarar gören yatırımcılar neredeyse hiçbir şey yapamayacak.

SpaceX hissedarları zorunlu tahkime zorlanacak. Anlamlı herhangi bir oy hakları bulunmayacak. Yönetişim anlaşmazlıkları ise, Musk'a dostane yaklaşan bir yargıç tarafından yönetilen ve jüri katılımına izin vermeyen, yepyeni bir Teksas ticaret mahkemesinde karara bağlanacak.

Dördüncü Bölüm: Son Düşünceler

Aşağıdaki fikirler herhangi bir sıraya göre değildir. Ayrıca unutmayın ki, Elon Musk'ın cezasız kalarak ihlal edemediği tek yasa, "beklenmeyen sonuçlar yasası"dır.

A. Tüm Bunlar Çökebilir

SpaceX'in halka arzı, daha başlangıçta felaketle sonuçlanabilir, hatta ertelenebilir veya iptal edilebilir. Bunun basit bir nedeni var: Satın almak için acele eden çok fazla hisse senedi olabilir ve piyasada bunları karşılayacak yeterli fon bulunmayabilir.

Rupert Mitchell ve Ben Brey, son derece bilgilendirici bir yazılı rapor ve ardından gelen bir podcast'te bu olasılıkları tartıştılar.

B. Hisse Senedi ve Kripto Piyasalarını Etkileyebilir

SpaceX, arzın %30'unu benzeri görülmemiş bir şekilde bireysel yatırımcılara sunuyor ve bu yatırımcıların nakit parayı bir yerden bulması gerekiyor.

Bu nedenle, bu halka arz, büyük ölçekli ve piyasayı bozucu bir satış dalgasını tetikleyebilir. En belirgin adaylar hisse senetleri ve kripto varlıklardır, çünkü katılmak isteyenlerin diğer varlıklarını satarak para toplaması gerekecek. Aslında, Bitcoin fiyatı üzerinde son haftalarda görülen aşağı yönlü baskının bir kısmı bu tür satışlardan kaynaklanıyor olabilir. (Michael Saylor'ın son hamleleri de bu ateşe körükle gitti.)

C. AI Balonunu Patlatabilir

Quoth The Raven'dan Chris Irons, SpaceX halka arzının, AI yatırım balonunun daha da şişip şişemeyeceğini test edecek bir piyasa referandumu olacağını düşünüyor.

SpaceX başarılı bir şekilde halka arz olur ve ezici bir talep görürse, bu, tüm kırmızı bayraklara rağmen yatırımcıların geleneksel yatırım disiplinini gönüllü olarak askıya almaya ve hikayeye inanmaya devam etmeye istekli olduğunu gösterir. Ancak sonuç hayal kırıklığı yaratırsa, bu mevcut yatırım döngüsünün sonunun başlangıcı olabilir.

(Adam Taggart ile yaptığı son bir podcast'te Chris, mevcut finansal piyasaları "kokain çekmiş dijital bir kumarhane" olarak tanımladı.)

D. Endeks fonlarının popülerliğine kalıcı zarar verebilir

On yıllardır endeks fonları, karmaşık finans bilgisine sahip olmayan ancak emeklilik için yatırım yapması gereken sıradan insanlara, çok düşük ücretlerle geniş piyasa erişimi sağladı.

Ancak SpaceX'in halka arzı (IPO), bu sıradan insanlar için büyük bir tuzak olacak. Öngördüğüm senaryo gerçekleşirse, ciddi şekilde şişirilmiş fiyatlardan alım yapmaya zorlanacaklar ve ardından satın aldıkları varlıkların kaçınılmaz olarak değer kaybettiğini izleyecekler.

Bu, endeks fonlarına o kadar ciddi bir leke bırakabilir ki, 401(k) planlarının sponsorları ve yöneticileri ile daha geniş anlamda finansal danışmanlar, bunları uygun bir yatırım aracı olarak önermekten vazgeçebilir.

E. SpaceX'i açığa satmaya çalışmayın!!

Elon Musk, tarikat benzeri bir çekiciliğe sahip bir figür. Daha da önemlisi, kendisini gerçekten etkili piyasa, yasal veya düzenleyici denetimlerden neredeyse bağışık kıldığını defalarca kanıtladı.

Musk'ın eleştirmenleri birçok konuda haklı: Tesla'nın zayıf temelleri, tam otonom sürüşle ilgili yalanlar, Robotaxi hayalleri, sallantılı muhasebe uygulamaları. Ancak bunların hisse fiyatını etkileyeceğini düşündüklerinde yanıldılar.

Bir gün, bir yerde, Tesla veya SpaceX'i açığa satarak büyük para kazanan biri olacak. Ama o kişi büyük olasılıkla siz olmayacaksınız.

En azından şimdilik, Tesla'yı anlamanın en iyi yolu, onu bir finansal yatırımdan ziyade bir din olarak görmek. Artık SpaceX de bu kategoriye eklenebilir.

Bu yüzden tavsiyem şu: Ondan uzak durun. Bahçenizle ilgilenin. Çocuklarınızla oynayın. İyi bir kitap okuyun. Harika bir klasik müzik dinleyin. İşte yakın zamanda duyduğum ve şiddetle tavsiye ettiğim bir kayıt.

[Orijinal bağlantı]

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia