Orijinal başlık: The Hivemind - Alt Sezonu Çoktan Geldi

Orijinal yazarlar: Kevin Kelly, Jose Maria Macedo, Yan Liberman, Ceteris, Jason Pagoulatos

Derleyen: BlockBeats

Editörün notu: Son birkaç haftadır kripto piyasasındaki tartışmalar "Bitcoin daha ne kadar yükselebilir" sorusundan "alt sezonu başladı mı" sorusuna kayıyor. BTC bir yükseliş dalgasının ardından dalgalı seyre girerken, ZEC, HYPE, Lighter gibi varlıklar güçlenmeye devam ediyor; Robinhood Chain ve Solana üzerindeki zincir üstü işlemler ve spekülatif faaliyetler de hızla ısınıyor. Geleneksel deneyimde bu genellikle risk iştahının BTC'den altcoin'lere yayıldığı sinyali olarak yorumlanır. Ancak "altcoin'lerin outperformance etmeye başlaması" piyasanın doğrudan gözlemleyebildiği bir gerçek haline geldiğinde, daha temel bir soru ortaya çıkıyor: Bu yükselişin arkasında kripto piyasasına giren yeni sermaye mi var, yoksa mevcut fonlar daha agresif bir şekilde mi yeniden dağıtılıyor?

Delphi Digital, son sayısında 《The Hivemind》'de tartışmayı doğrudan bu soruya yönlendiriyor. Sohbete katılan Kevin Kelly, Jose Maria Macedo, Yan Liberman, Ceteris ve Jason Pagoulatos; makro, zincir üstü fon akışları, token temelleri ve piyasa yapısı açılarından mevcut sözde "Alt Season"ın gerçek durumunu ele alıyor.

Bu sohbette Delphi'nin en dikkat çekici yanı, "alt sezonu geldi mi" sorusunu daha temel bir dizi yapısal soruna ayrıştırması: Fon nereden geliyor, risk iştahı nasıl yayılıyor, hangi varlıklar gerçekten yeni ekonomik faaliyeti yakalayabiliyor ve kapsamlı artımlı likidite olmadan altcoin rallisi ne kadar ileri gidebilir.

Birincisi, alt sezonu "kapsamlı Beta"dan "yapısal Alpha"ya geçiyor. Geçmişteki tipik alt sezonları genellikle BTC, ETH, büyük piyasa değerli altcoin'ler ve ardından küçük piyasa değerli varlıklar şeklinde kademeli olarak yayılırdı; temel itici güç sürekli piyasaya giren artımlı likiditeydi. Ancak mevcut ralliler bu modelle tam olarak örtüşmüyor: BTC, ETH, SOL eşzamanlı olarak büyük ölçekli bir kırılma yaşamazken, fonlar ZEC, HYPE, Lighter gibi az sayıda güçlü varlıkta ve yüksek volatiliteli zincir üstü işlem fırsatlarında yoğunlaşıyor. Bu, mevcut piyasanın "ne alsan yükselir" olmadığı, daha çok Yan'ın deyimiyle alt picker's environment — coin seçme piyasası — olduğu anlamına geliyor. Birleşik likidite Beta'sı zayıfladığında, gelir, ücretler, token emisyonu ve değer yakalama mekanizmaları varlıklar arasında farklılaşma yaratan nedenler olarak yeniden öne çıkıyor.

İkincisi, zincir üzeri risk iştahının toparlanması, tüm kripto piyasasına yeni sermaye geldiği anlamına gelmez. Geçmişte boğa piyasasının genişleyip genişlemediğini değerlendirmenin önemli bir kriteri, dış sermayenin sürekli girip girmediğiydi. Ancak Jose mevcut piyasa durumuna daha temkinli yaklaşıyor: Alımların çoğu, daha önce piyasadan çıkan kripto yatırımcılarının geri dönmesi olabilir; gerçek anlamda yeni sermaye değil. Aynı zamanda FOMO, Robinhood Chain gibi ürünler, geçmişte geleneksel Crypto Twitter çevresine ait olmayan kullanıcılara ulaşmaya başladı. Her iki olgu aynı anda geçerli olabilir — yerel piyasada yeni kullanıcılar var, ancak bir bütün olarak varlık sınıfı henüz yeterince net bir artımlı sermaye trendi oluşturmadı. Bu nedenle BTC, ETH, SOL'un ileride yeniden genişleyip genişleyemeyeceği, bu piyasa hareketinin "rotasyon" mu yoksa "genişleme" mi olduğunu değerlendirmek için önemli bir doğrulama koşulu haline geliyor.

Üçüncüsü, Tokenizasyon ve zincir üzeri hisse senetleri, risk iştahının taşınma biçimini değiştiriyor. Geçmişte kripto piyasasındaki uygulamaların çoğu yerel tokenlar etrafında dönüyordu; varlıklar, likidite ve işlem talebi yüksek ölçüde kendi içinde döngüseldi. Robinhood Chain, Solana'da son dönemde ortaya çıkan zincir üzeri hisse senetleri ve türev oyunları ise ilk kez hisse senetleri gibi zincir dışı ekonomik değere sahip varlıkları kripto yerel işlem sistemine daha belirgin şekilde taşıyor. Kısa vadede bunun içinde hâlâ çok sayıda Meme, kaldıraç ve spekülatif mekanizma var; ancak daha uzun vadede değişim, zincir üzeri uygulamaların geleneksel varlıklar etrafında yeni işlem, getiri ve sosyal ürünler inşa etmeye başlayabilmesidir. Gerçekten gözlemlenmeye değer olan, belirli bir oyunun ne kadar süreceği değil, zincir üzeri finansın "kripto varlık ticareti yapmak"tan "kripto altyapısıyla her şeyi ticaretini yapmak"a geçip geçmediğidir.

Dördüncüsü, "anlatıdan faydalanma" ile "değer yakalama" yeniden ayrıştırılıyor. RWA, Tokenizasyon, zincir üzeri hisse senetlerinin gelişimi teorik olarak tüm kamu zinciri ekosistemine fayda sağlayabilir, ancak Delphi değerin tüm altyapı varlıklarına eşit şekilde akacağını düşünmüyor. Aksine, kimin doğrudan işlem ücreti, istikrarlı gelir ve sürekli alım talebi elde edebildiği, "bu trend hangi zincirde gerçekleşiyor"dan daha önemli olabilir. Tam da bu nedenle program, ETH, HYPE gibi varlıkları tartışırken gerçekte hangi anlatının daha büyük olduğunu değil, kimin yeni aktiviteyi ölçülebilir ekonomik değere dönüştürebildiğini karşılaştırıyor. Bu değişim, özünde altcoin piyasasının basit hikaye ticaretinden nakit akışı ve arz-talep yapısı ticaretine geçişidir.

Bu söyleşiyi tek bir yargıya indirgersek: Altcoin hareketi zaten gerçekleşti, ancak gerçek anlamda kapsamlı bir Alt Season'ın hâlâ yeni sermaye ve daha geniş risk yayılımıyla kanıtlanması gerekiyor.

Bu anlamda, bu makalenin tartışma konusu artık sadece "bir sonraki yükselecek altcoin" değil, kripto piyasasının yeni bir sermaye yapısı oluşturmasıdır: Genel yükseliş likiditesi artık tek itici güç olmadığında, varlıklar arasındaki ayrışma, değer yakalama kapasitesi ve bir sonraki alıcının nereden geleceği, "altcoin sezonu" etiketinin kendisinden daha önemli hale gelecektir.

Aşağıdaki orijinal metnin içeriğidir (okuma kolaylığı için içerik kısmen yeniden düzenlenmiştir):

TL;DR

Mevcut "altcoin sezonu" genel bir yükselişten ziyade yapısal bir piyasa hareketine daha yakın; özünde sermayenin tek tip Beta'dan birkaç güçlü varlığa ve belirli sektörlere yönelmesi söz konusu.

Altcoin'lerin outperfom yapması, yeni sermayenin büyük ölçekte piyasaya girdiği anlamına gelmez; özünde dış sermaye girişi ile kripto piyasası içindeki mevcut stok rotasyonunu birbirinden ayırmak gerekir.

BTC, ETH ve SOL'un henüz eşzamanlı olarak kırılım gerçekleştirmemesi, risk iştahının yayılmış olsa da piyasanın tamamen likidite odaklı bir aşamaya girdiğini kanıtlamak için yeterli olmadığını gösteriyor.

Şu an daha çok bir alt picker's market söz konusu; varlık performans farklılıkları giderek daha fazla gelir, ücretler, token emisyonu ve değer yakalama mekanizmaları tarafından belirleniyor.

Zincir üstü hisse senetleri ve Tokenization'ın anlamı sadece yeni bir varlık türü eklemek değil; özünde kripto altyapısının "kripto varlıkları işlemek"ten "daha fazla geleneksel varlık işlemini taşımaya" geçiş yapmasıdır.

RWA ve Tokenization tüm kamu zincirlerine ve tokenlara eşit şekilde fayda sağlamayacak; değerleme esnekliğini gerçekte belirleyen, yeni faaliyeti sürdürülebilir gelire ve gerçek alım talebine dönüştürebilen taraftır.

Bu piyasa hareketinin "rotasyon"dan "tam kapsamlı Alt Season"a yükselip yükselemeyeceğinin anahtarı, altcoin'lerin ne kadar yükseldiği değil, sonrasında daha geniş yeni sermayenin ve çekirdek varlıkların bayrağı devralıp almayacağıdır.

Genel yükseliş tipi likidite artık tek itici güç olmadığında, piyasanın temel sorusu da "ne alırsam yükselir"den "kim gerçekten değer yakalıyor, bir sonraki alıcı nereden geliyor"a kayıyor.

Ana Metin Özetleri

Son birkaç haftada Bitcoin, kripto piyasasının en aktif kısmı değildi.

Delphi Digital'den Jason Pagoulatos, daha önce Bitcoin'in yükselişini tetikleyen bazı koşulların hâlâ mevcut olduğunu gözlemledi: spot ETF akışları nispeten istikrarlı, türev ürünlerde aynı düzeyde aşırı kaldıraç görülmedi ve Bitcoin yükseldikten sonra konsolidasyona girerken bazı altcoin'ler yükseliş trendini devralmaya başladı.

Ona göre bu aslında tipik bir risk yayılım yoluna uyuyor: BTC önce yükselir, ardından konsolidasyona girer ve sermaye daha yüksek Beta arayışına girer. Fark şu ki, bu sefer yükseliş tüm altcoin'lere eşit şekilde yayılmadı; birkaç güçlü varlık ve yeni zincir üstü spekülasyon senaryolarında yoğunlaştı.

Dış piyasa verileri de programda tartışılanların gerçekten olağanüstü güçlü bir altcoin rallisinin ardından gerçekleştiğini gösteriyor. The Block'un 9 Eylül tarihli istatistiklerine göre, ZEC son 30 günde yaklaşık %86 artarken, aynı dönemde HYPE yaklaşık %53 yükseldi; ZEC bir ara 1000 doları aştı. Ardından makro ortam zayıfladı, 9 Eylül'de ZEC zirveden yaklaşık 1134 dolara geriledi, HYPE ise yaklaşık 79 dolara düştü, ancak ZEC o sırada hâlâ yaklaşık %34'lük haftalık ve %145'lik aylık artış kaydediyordu. Yani programda bahsedilen fiyatlar, güncel fiyatlardan ziyade kayıt anındaki piyasa görüntüsüdür.

Altcoin sezonu başladı, ancak "tüm coinler birlikte yükselmiyor"

Ceteris mevcut piyasa yapısını bir tür "halter" olarak tanımlıyor.

Bir uçta ZEC, HYPE, Lighter gibi trendini çoktan oluşturmuş varlıklar; diğer uçta ise Robinhood Chain, Solana gibi ekosistemlerde son derece aktif zincir üstü spekülasyon var. Buna karşılık BTC, ETH, SOL gibi geleneksel büyük piyasa varlıkları aynı düzeyde bir kırılma sergilemedi.

Bu da şu anki sözde "altcoin sezonunun" en azından henüz geçmişte sık görülen geniş tabanlı bir yükseliş olmadığı anlamına geliyor.

Jose'nin endişesi de tam bu noktada. Piyasanın belirgin şekilde güçlendiğini düşünse de, kripto piyasası dışından büyük ölçekli yeni fon girişi olduğuna dair yeterince net bir kanıt görmediğini belirtiyor. Fonların daha büyük kısmı, daha önce kripto varlık tutmuş ve sonra piyasadan çıkmış yatırımcıların yeniden alım yapmasından geliyor olabilir.

Başka bir deyişle, fiyat artışı ile yeni sermaye girişi aynı şey değil.

Ceteris'in gözlemi biraz farklı. Bazı yeni zincir üstü uygulamaların gerçekten de geçmişte geleneksel Crypto Twitter çevresine ait olmayan genç kullanıcılara ulaştığını, dolayısıyla yerel piyasalarda yeni kullanıcılar ve yeni fonların ortaya çıktığını düşünüyor. Ancak konuyu tüm kripto piyasasına genişlettiğinde, onun da kanıtların hâlâ yetersiz olduğunu düşündüğünü belirtiyor.

Değerlendirme kriteri oldukça net: Eğer gelecekte BTC, ETH, SOL daha da kırılma yaşarsa, daha geniş çaplı yeni fon girişi olduğuna dair daha güçlü gerekçeler oluşur; eğer yükseliş yüksek yoğunlukla birkaç varlıkta yoğunlaşmaya devam ederse, mevcut piyasa hareketi hâlâ bir fon rotasyonuna daha yakın demektir.

Yan Liberman ise bunun altcoinlerin performans göstermeye devam etmesini engellemediğini düşünüyor.

Çünkü kripto piyasasının, tek tek tokenların yükseliş alanı bulması için "tüm dış fonların aynı anda girmesini" beklemesine gerek yok. Eğer bir projenin TVL'si, geliri ve ücretleri artarken token emisyonu düşerse, arz-talep dengesi kendiliğinden değişebilir.

Bu nedenle, mevcut piyasayı bir alt picker's environment olarak adlandırıyor: altcoin endeksinin üstel bir şekilde genel yükselişine basitçe bahis oynamak yerine, temelleri iyileşen, arz baskısı azalan ancak fiyatı henüz bunu tam olarak yansıtmayan varlıkları aramak daha mantıklı.

Bu aynı zamanda, bu piyasa hareketinin anahtar kelimesinin muhtemelen "Beta" değil, ayrışma olabileceği anlamına geliyor.

Zincir üstü hisseler, yeni bir risk iştahı girişi haline geliyor

Güçlü altcoinler, mevcut sermayenin daha yüksek getiri arayışını temsil ediyorsa, Robinhood Chain ve Solana'daki son değişiklikler, daha dikkat çekici bir başka eğilimi temsil ediyor: geleneksel varlıklar zincir üstü spekülasyon sistemine dahil edilmeye başlanıyor.

Program, zincir üstü hisseleri tartışmaya oldukça uzun bir süre ayırdı.

Bunların en tipik örneği Robinhood Chain. Robinhood, Temmuz ayında bu ağı resmen başlattı ve Stock Tokens'ı temel varlıklardan biri olarak konumlandırdı. Robinhood'un resmi açıklamasına göre, bu Stock Tokens'lar Robinhood Assets (Jersey) Limited tarafından ihraç ediliyor, özünde tokenleştirilmiş borç senetleri olup, ilgili varlıklar 1:1 oranında teminatlandırılıyor, ancak sahipleri bu sayede ilgili halka açık şirketlerin yasal veya fayda sahipliğini doğrudan elde etmiyor.

Bu nokta çok önemli.

"Hisselerin zincire taşınması", "gerçek bir hisse senedi sertifikasının doğrudan blockchain'e taşınması" anlamına gelmiyor. Yatırımcılar, geleneksel anlamda doğrudan hissedar kimliği yerine, dayanak hisse senedinin ekonomik performansına zincir üstü bir maruz kalma elde ediyor.

Ancak işlem düzeyinden bakıldığında, bu bile çok sayıda yeni kombinasyon yöntemi açmak için yeterli.

Robinhood CEO'su Vlad Tenev, 9 Eylül'de yaptığı açıklamada, Robinhood Chain'in o dönemde yaklaşık 200 çeşit Stock Tokens'a sahip olduğunu ve 120'den fazla ülke ve bölgedeki uygun kullanıcılara sunulduğunu belirtti. The Block verilerine göre ise, 4 Eylül itibarıyla Robinhood Chain üzerinde tokenleştirilen varlıkların değeri 1 Temmuz'daki 11,9 milyon dolardan 149,4 milyon dolara yükseldi ve bunun yaklaşık %77'si hisse senedi türü tokenlardan geliyor.

Ardından, kripto piyasasının aşina olduğu oyunlar hızla bu varlıkların üzerine eklemlendi.

Programda Ceteris, bazı projelerin Meme Token'ları hisse senedi varlıklarıyla eşleştirmeye başladığını, hisse senetleri, Meme coin'ler ve likidite havuzları arasında yeni işlem yapıları oluşturduğunu; Solana'da da hisse senedi varlıkları ve Meme Token'lar etrafında inşa edilen yeni tür Launchpad'lerin ortaya çıktığını belirtti.

Bu ilgi sadece anlatıdan ibaret değil. 2 Eylül'de Robinhood Chain üzerindeki token ihraç platformu Pons'un günlük işlem ücreti bir ara yaklaşık 5,95 milyon dolara ulaştı, o günkü işlem hacmi yaklaşık 544 milyon dolardı ve yaklaşık 25 bin token oluşturuldu.

Ceteris'e göre, kısa vadede bu oyunlar hâlâ çok belirgin spekülatif ve kumar niteliği taşıyor, ancak daha dikkat çekici olan belirli bir Meme coin'in ne kadar süre yükselebileceği değil, hisse senetleri gibi zincir dışı temel değere sahip varlıkların gerçekten zincir üstü uygulamaların temel hammaddesi haline gelmeye başlaması.

Geçmişte birçok Crypto uygulaması son derece "kendine gönderme" yapıyordu: kripto varlıklar kripto protokollerine likidite sağlıyor, ardından kripto kullanıcıları yeni kripto varlıkları işlem görüyordu.

Zincir üstü hisse senetleri ise başka bir yol sunuyor — geliştiriciler gerçek dünya varlıkları etrafında işlem, borç verme, getiri, teminat ve sosyal ürünler inşa edebilir. Ceteris bu nedenle, mevcut Meme çılgınlığı hızla soğusa bile, "stocks on-chain"in kendisinin önümüzdeki bir ila iki yılın önemli bir yönü olmaya devam edebileceği değerlendirmesini yapıyor.

Tokenization ETH için olumlu mu? Delphi daha çok kimin gerçekten gelir elde ettiğiyle ilgileniyor

Bu da başka bir soruyu gündeme getiriyor: Eğer Tokenization ve RWA bir sonraki aşamanın önemli anlatısı haline gelirse, bu ETH'nin doğal olarak en büyük kazançlı taraf olacağı anlamına mı gelir?

Delphi konuğu buna bu kadar doğrudan bir yanıt vermedi.

Ceteris'e göre, piyasa para birimi değer kaybı ve zincir üstü varlık genişlemesi etrafında işlem görmeye devam ederse, ETH'nin gerçekten "zincir üstü para" anlatısını yeniden kazanma ihtimali var. Ancak pratik tahsis açısından, bu nedenle ETH pozisyonunu belirgin şekilde artırmadı.

Jason'ın değerlendirmesi ise daha ileri gidiyor: Tokenization'ın kendisi tüm zincir üstü ekosistem için faydalı olsa bile, işlem hacmini, ücretleri ve likiditeyi gerçekten yakalayan protokol mutlaka ETH'nin kendisi olmayabilir.

Örneğin HYPE, Lighter gibi doğrudan işlem faaliyetini üstlenen varlıklar, aynı RWA ve Tokenization mantığı altında daha yüksek performans esnekliği ve fiyat Beta'sı sergileyebilir.

Yani varlık fiyatlandırması açısından, "belirli bir trendin hangi zincirde gerçekleştiği" ile "bu trendin yarattığı ekonomik değeri sonunda kimin yakaladığı" iki farklı sorudur.

Bu da sözde "coin seçme piyasası"nın bir başka anlamıdır.

Tüm piyasa artık tek bir birleşik likidite dalgasıyla yükselmediğinde, yatırımcılar yeniden sormaya başlıyor: Gelir nereye akıyor? Ücretleri kim alıyor? Tokenlarda sürekli emisyon var mı? Gelir bir geri alım veya başka bir değer yakalama mekanizması oluşturuyor mu?

Böyle bir piyasada, bir anlatı aynı anda birçok projeye fayda sağlayabilir, ancak nihai fiyat performansı büyük ölçüde farklılaşabilir.

Bundan sonra gerçekten bakılması gereken şey "altcoin sezonu endeksi" değil, yeni alıcılar

Delphi konukları piyasa genelinde hâlâ olumlu bir tutum sergiliyor, ancak programın sonunda tartıştıkları riskler aslında bu rallinin en önemli doğrulama koşulunu ortaya koyuyor.

Birincisi, makro politika ortamı.

Programda birkaç kez sözde debasement trade (para birimi değer kaybı ticareti) konusundan bahsedildi. Burada ABD hükümetinin resmen doları değersizleştirmeyi teşvik edeceğini açıklaması kastedilmiyor; aksine piyasanın mali baskı, borç yönetimi ve likidite desteği gibi politikaları altın, Bitcoin gibi kıt varlıklarla ilişkilendirdiği bir ticaret anlatısıdır.

Bu arka plan tamamen havadan gelmiş değil. ABD Hazine Bakanlığı 19 Ağustos'ta, 10 ila 30 yıllık tahvil likidite destekli geri alımların tek seferlik üst sınırını 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara çıkardığını ve bunun 9 Eylül'den itibaren yürürlüğe gireceğini duyurdu. Reuters daha sonra ilgili politikaların uzun vadeli getirileri ve doları bir süreliğine baskıladığını ve altın ile Bitcoin'in "para birimi değer kaybı ticareti" anlatısını güçlendirdiğini bildirdi.

Jason bu nedenle, mevcut risk iştahı ortamını gerçekten değiştirebilecek şeyin mutlaka bir kripto yerel olayı değil, politika koşullarındaki ani bir tersine dönüş olabileceğini düşünüyor. Örneğin, enflasyon yeniden sürekli yükselişe geçerse ve para politikası piyasa beklentilerinden daha sıkı olmak zorunda kalırsa, daha önce riskli varlıkları destekleyen arka plan koşulları değişebilir.

Yan'ın değerlendirmesi daha somut: Eğer BTC yükselmeye devam ederken piyasanın ek politika gevşemesi beklentisi aynı oranda güçlenmezse, o zaman daha da temkinli olur.

Mantık basit — varlık fiyatları yükseldikçe, "bir sonraki alıcıya" yönelik gereksinimler de artar. Eğer fiyatlar sürekli yükselirken yeni satın alma gücünün nereden geldiği açıklanamıyorsa, rallinin genişlemeye devam etmesi zorlaşır.

İkinci gözlemlenmesi gereken ise BTC, ETH ve SOL'un bayrağı devralıp alamayacağı.

Eğer bu çekirdek varlıklar yeniden direnç kırarsa ve zincir üstü aktivite artmaya devam ederse, mevcut yerel altcoin rallisinin daha geniş bir sermaye girişine dönüşme olasılığı artar.

Tersine, eğer piyasa uzun süre "az sayıda güçlü coin yükseliyor + yüksek spekülasyonlu zincir üstü varlıklar patlıyor" yapısını korursa, sözde altcoin sezonu hâlâ yalnızca son derece yoğunlaşmış bir stok oyunu olarak kalabilir.

Tam da bu nedenle, bu Hivemind sayısındaki en değerli değerlendirme "altcoin sezonu çoktan geldi" tespitinin kendisi değil. Daha doğrusu, altcoin rallisi çoktan başladı, ancak kapsamlı bir boğa piyasasının gelip gelmediği hâlâ yeni fon girişiyle kanıtlanmayı bekliyor.

Ve cevap ortaya çıkmadan önce, bu daha çok coin seçimi, rotasyon ve risk yönetiminin aynı anda yaşandığı bir piyasa: En hızlı yükselen varlığı bulmak elbette önemli, ancak fiyatlar zaten büyük ölçüde yükseldikten sonra kimin almaya devam etmek isteyeceği, paranın nereden geleceği ve kâr realizasyonuna ne zaman başlanacağı, bu rallinin ne kadar sürebileceğini belirleyen asıl değişkenler olabilir.

[Orijinal bağlantı]

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia