Orijinal Başlık: Hot Take: Bessent İzini Bırakıyor
Orijinal Yazar: Stephen Innes
Çeviri: Peggy

Editörün Notu: 19 Ağustos'ta ABD Hazine Bakanlığı, uzun vadeli devlet tahvili geri alımını genişlettiğini ve 10-30 yıl vadeli tahvillerin tek seferlik likidite destek geri alım boyutunu 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara çıkardığını duyurdu. Daha önce, 30 yıl vadeli ABD tahvil getirisi bir ara %5,337'ye yükselerek 2007'den bu yana en yüksek seviyeye ulaşmıştı; haberin ardından uzun vadeli getiriler hızla geriledi.

Piyasa hemen sorgulamaya başladı: Hazine Bakanlığı, uzun vadeli faiz oranlarındaki hızlı yükselişe karşı daha net bir politika duyarlılığı mı gösteriyor?

Stephen Innes, 20 Ağustos'ta yayımlanan "Hot Take: Bessent İzini Bırakıyor" başlıklı yazısında tam olarak bu konuyu ele alıyor. Onun odak noktası 4 milyar dolarlık geri alımın kendisi değil, bu hamlenin piyasanın ABD politikasına ilişkin "tepki fonksiyonu" anlayışını değiştirme potansiyeli: Uzun vadeli getiriler yeterince yüksek ve hızlı yükseldiğinde, Hazine Bakanlığı tekrar harekete geçecek mi ve salt bir borç yöneticisinden giderek finansal koşulları etkileyen bir başka el haline mi gelecek?

Bu konu önemli çünkü ABD'nin politika kısıtları giderek uzun vadeye yoğunlaşıyor. Fed kısa vadeli faiz oranlarını doğrudan belirleyebilir, ancak vade primi, mali arz ve 30 yıl vadeli ABD tahvil getirisini tamamen kontrol edemez. Hazine Bakanlığı uzun vadeli piyasa baskısını daha aktif yönetmeye başlarsa, geçmişte yalnızca Fed'e bakarak finansal koşulları değerlendiren çerçeve eksik kalacaktır.

Innes'in temel tespiti, ABD'nin getiri eğrisi kontrolüne girdiği değil, piyasanın Washington'da henüz açıklanmamış bir "politika acı eşiği" olabileceğini fark etmeye başlamasıdır. Yatırımcılar belirli bir getiri seviyesinin Hazine Bakanlığı'nı harekete geçireceğine inandığında, gelecekteki uzun vadeli faiz fiyatlaması artık yalnızca enflasyon, Fed ve tahvil arz-talep dengesine bağlı olmayacak; bir değişken daha eklenecek: Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli getirilerin ne kadar yükselmesine tolerans gösterebileceği.

Aşağıda orijinal metnin çevirisi yer almaktadır:

ABD Hazine Bakanı Scott Bessent'in son hamlesi, uzun vadeli ABD tahvil piyasasına yeni bir işlem değişkeni ekledi.

19 Ağustos'ta ABD Hazine Bakanlığı, bazı uzun vadeli nominal tahvillerin likidite destek geri alım boyutunu en az iki katına çıkaracağını duyurdu. Bunlardan 10-20 yıl ve 20-30 yıl vadeli menkul kıymetlerin tek seferlik geri alım üst sınırı, mevcut 2 milyar dolardan en az 4 milyar dolara yükseltilecek. Yeni düzenleme 9 Eylül'den itibaren yürürlüğe girecek ve bu çeyreğin yeniden finansman döngüsünün sona erdiği 4 Kasım'a kadar sürecek. Hazine Bakanlığı'nın resmi açıklaması, uzun vadeli menkul kıymetlere daha fazla likidite desteği sağlamak olduğu yönünde.

Ölçek açısından bakıldığında, bu, ABD Hazine tahvillerinin genel arz-talep dengesini değiştirecek büyük ölçekli bir operasyon değildir. Hazine Bakanlığı'nın tahvil geri alım mekanizması da QE değildir: Bakanlık, esas olarak daha eski ve likiditesi nispeten düşük olan mevcut tahvilleri geri alarak piyasa likiditesini iyileştirmeyi hedefler; Fed'in QE'si gibi merkez bankası bilançosunu genişleterek finansal sisteme baz para enjekte etmez.

Ancak yazar Stephen Innes'e göre, piyasanın gerçekte işlem yaptığı şey 4 milyar dolarlık rakam değil, bunun arkasındaki politika sinyalidir.

Ölçek sınırlı, ancak piyasa önce "neden şimdi" sorusunu işlemliyor

Hazine Bakanlığı'nın duyurusunun ardından uzun vadeli Hazine tahvil getirileri hızla geriledi.

19 Ağustos'ta 30 yıllık Hazine tahvil getirisi bir ara yaklaşık 10 baz puan düşerek %5,187'ye geriledi. Bir gün önce bu getiri, 2007'den bu yana en yüksek seviye olan %5,337'ye ulaşmıştı. Aynı dönemde uzun vadeli getiri eğrisi yataylaştı, dolar belirgin şekilde zayıfladı, altın ons başına 4.500 doları aştı, Bitcoin yükseldi ve ABD'nin üç büyük borsa endeksi nihayetinde hafif artışlarla kapandı.

Bu piyasa değişimleri, Hazine Bakanlığı'nın duyurusuyla aynı zaman diliminde gerçekleşti. Ancak daha doğru bir ifadeyle: piyasa, Hazine politikasına verilen tepkiye dair beklentilerini değiştirdi; Bakanlık'ın o gün yeni geri alım fonlarıyla getirileri doğrudan düşürdüğü anlamına gelmez.

Bunun nedeni, genişletilmiş geri alım ölçeğinin resmi olarak 9 Eylül'de yürürlüğe girecek olmasıdır. Bu nedenle, bu sefer en dikkat çekici olan "sinyal etkisi"dir.

Bu makalenin yazarı, Hazine Bakanlığı'nın bu düzenlemeyi önceki üç aylık yeniden finansman planında açıklayabileceğini, ancak o zaman bunu yapmadığını belirtiyor. Ardından iki hafta içinde uzun vadeli Hazine tahvilleri belirgin bir satış baskısıyla karşılaştı, 30 yıllık getiri yaklaşık 19 yılın en yüksek seviyesine çıktı ve Bakanlık ancak o zaman geri alım ölçeğini artıracağını ayrıca duyurdu.

Hazine Bakanlığı, bu düzenlemenin belirli bir getiri seviyesine "taban oluşturmak" için yapıldığını belirtmedi; resmi gerekçe hâlâ uzun vadeli menkul kıymetlerin likiditesini iyileştirmek. Ancak bu makalenin yazarına göre, işlemciler doğal olarak şunu soracaktır: Gelecekte uzun vadeli getiriler tekrar hızla yükselirse, Bakanlık politikayı daha da ayarlayacak mı?

Bu tam olarak onun "Bessent Makes His Mark (Bessent İzini Bırakıyor)" olarak adlandırdığı şeyin özüdür.

Yen müdahalesinden geri alım genişletmeye, piyasa Hazine'nin "müdahale eşiğini" test etmeye başlıyor

Bu spekülasyonun hızla ortaya çıkmasının bir nedeni de, bunun ABD Hazine Bakanlığı'nın piyasa işleyişine belirgin şekilde müdahale ettiği son dönemdeki ilk olay olmamasıdır.

Temmuz sonu ile Ağustos başında ABD ve Japonya, döviz piyasasına nadir görülen koordineli bir müdahaleyle JPY'yi destekledi. Ardından bir aydan kısa süre içinde Hazine, uzun vadeli tahvil getirilerinin çok yıllık zirvelere tırmanmasının ardından uzun vadeli menkul kıymet geri alım programını genişlettiğini duyurdu. İki eylem farklı piyasaları hedefliyordu ve politika amaçları basitçe eşitlenemez: ilki doğrudan döviz kurundaki anormal dalgalanmalara yönelikti, ikincisi ise resmi olarak devlet tahvili piyasası likidite yönetimi olarak konumlandırıldı.

Ancak Innes, her ikisinin de yatırımcıların Hazine'nin reaksiyon fonksiyonu hakkındaki değerlendirmelerini ortaklaşa etkilediğini düşünüyor—piyasa, varlık fiyatlarında ne kadar büyük ve ne kadar hızlı bir hareketin ardından Hazine'nin harekete geçebileceğini test etmeye başladı.

Bu aynı zamanda sözde "Bessent Put"un anlamıdır. Bu resmi bir politika değildir, Hazine'nin belirli bir getiri seviyesinde tahvil almayı taahhüt ettiği anlamına da gelmez ve getiri eğrisi kontrolü (YCC) ile eşdeğer değildir.

Daha doğrusu, bu bir piyasa çıkarımıdır: Eğer trader'lar Hazine'nin tolere edemeyeceği bir "acı eşiği" olduğuna inanmaya başlarsa, gelecekte 30 yıllık getiri yüksek seviyelere her yaklaştığında piyasa, politikanın yeniden ayarlanıp ayarlanmayacağını tahmin etmeye başlayabilir.

Başka bir deyişle, piyasa Hazine'nin "müdahale eşiğini" arıyor: Uzun vadeli Hazine getirisi hangi seviyeye yükselirse Washington'u yeniden harekete geçmeye teşvik eder?

İlk eylem piyasaya, Hazine'nin uzun vadeli piyasa baskısını izlediğini gösterdi; yalnızca gelecekte benzer bir eylemin tekrarlanması durumunda piyasa, Hazine'nin gerçekten daha net bir politika tetikleme aralığına sahip olup olmadığını daha fazla değerlendirebilir.

"Fed Put"un "Bessent Put"a dönüşüp dönüşmediği hâlâ yazarın değerlendirmesidir

Innes bu değişimi ayrıca Kevin Warsh liderliğindeki Fed çerçevesinde tartışıyor.

Onun değerlendirmesi, Warsh dönemi Fed'inin piyasanın merkez bankasının sürekli dalgalanma baskılamasına olan bağımlılığını azaltmasını ve fiyat keşfinin daha çok piyasanın kendisine dönmesini istemesidir. Bu nedenle, Hazine aynı zamanda tahvil veya döviz kurunda keskin dalgalanmalar durumunda harekete geçmeye daha istekli hale gelirse, piyasanın aşina olduğu "Fed Put" tamamen ortadan kalkmayabilir, ancak maliye departmanına doğru bir kayma işareti görülebilir.

Burada gerçekler ile değerlendirmeler arasında özellikle ayrım yapmak gerekir.

Doğrulanabilir gerçekler şunlardır: Hazine yakın zamanda ABD-Japonya koordineli döviz müdahalesine katıldı ve uzun vadeli devlet tahvili geri alım hacmini artırdığını duyurdu; Fed ise para politikasından bağımsız olarak sorumlu olmaya devam ediyor. "Politika desteğinin Fed'den Hazine'ye kaydığı" iddiası ise Innes'in bu iki piyasa operasyonuna dayanarak öne sürdüğü bir yorumdur ve ABD hükümetinin açıkladığı yeni bir politika çerçevesi değildir.

Benzer şekilde, şu anda Hazine Bakanlığı'nın getiri eğrisi kontrolü uyguladığına dair bir kanıt da bulunmuyor. Aslında, uzun vadeli ABD Hazine tahvili geri alım hacmi hâlâ oldukça küçük. Tek seferlik 4 milyar dolarlık işlem, 30 trilyon doları aşan ABD Hazine tahvili piyasası büyüklüğüne kıyasla sınırlı kalıyor ve geri alımlar, mali açık, enflasyon beklentileri ve uzun vadeli tahvil arz-talep dengesi gibi getirileri yükselten yapısal sorunları çözmüyor.

Bu nedenle, "Bessent Put" şu aşamada daha çok piyasa beklentilerindeki değişimi tanımlayan bir kavram olarak uygun; henüz oluşmuş bir politika sistemi olarak değil.

Fed hâlâ faiz artırımını tartışıyor, Hazine sinyali işlem çerçevesini daha karmaşık hale getiriyor

Bu arada, Federal Rezerv'in verdiği sinyaller açıkça güvercin tarafta değil.

28-29 Temmuz tarihli FOMC toplantı tutanakları, çoğu üyenin federal fon hedef faiz oranını %3,50-%3,75 aralığında sabit tutmayı desteklediğini, ancak "birkaç" üyenin o toplantıda 25 baz puanlık faiz artırımından yana olduğunu gösteriyor. Tutanaklar ayrıca, birçok üyenin enflasyon düşmeye devam etmezse daha fazla parasal sıkılaştırmanın gerekli olabileceğini düşündüğünü; sonuçta 3 üyenin faiz oranını sabit tutmaya karşı oy kullanarak 25 baz puanlık artırım istediğini ortaya koyuyor.

Ancak bu tutanaklar, Temmuz sonundaki politika değerlendirmesini yansıtıyor. Sonrasında açıklanan enflasyon ve istihdam verileri nispeten ılımlı seyretti ve piyasa, daha fazla faiz artırımı beklentilerini aşağı çekti. Bu da mevcut politika tablosunu daha karmaşık hale getiriyor.

Bir yandan, Fed içinde hâlâ parasal sıkılaştırmaya devam edilmesi yönünde sesler var; diğer yandan, Hazine Bakanlığı'nın uzun vadeli tahvil geri alım hacmini artırma duyurusu, piyasanın uzun vadeli getirilerdeki yukarı yönlü alanı yeniden değerlendirmesine yol açtı ve buna getirilerde ve dolarda gerileme eşlik etti.

Innes bu nedenle, yalnızca "bir sonraki Fed faiz artırımı mı yoksa indirimi mi" etrafında ABD finansal koşullarını işlem yapmanın giderek yetersiz kalabileceğini düşünüyor.

Ancak vurgulanması gereken nokta, Hazine'nin geri alım genişletme duyurusunun doğrudan parasal gevşeme ile eşdeğer tutulamayacağıdır. Daha doğru bir ifadeyle, duyuru sonrası uzun vadeli getirilerin düşmesi ve doların zayıflaması, piyasa fiyat yönü açısından belirli bir finansal koşul marjinal gevşeme etkisi yaratmıştır; bu etkinin sürüp sürmeyeceği ise sonraki enflasyon, mali arz ve piyasa talebine bağlıdır.

Bu da bundan sonra gerçekten gözlemlenmeye değer olan sorudur.

Hazine, bu geri alım hacmi artışının yalnızca 4 Kasım'a kadar süreceğini ve bir sonraki üç aylık yeniden finansman toplantısında gelecek planların daha ayrıntılı açıklanacağını açıkça belirtti. Bu nedenle, uzun vadeli ABD Hazine tahvili piyasası için kilit nokta artık yalnızca bir sonraki enflasyon verisi veya bir sonraki FOMC toplantısı değil.

Piyasa şimdi daha önce bu kadar öne çıkmayan bir değişkeni daha gözlemleyecek: 30 yıllık ABD Hazine tahvili getirisi yeniden %5,3 seviyesine yaklaşır veya daha da yükselirse, Hazine Bakanlığı araçlarını yeniden ayarlayacak mı? Başka bir deyişle, piyasa şu anda şunu test ediyor: Uzun vadeli Hazine tahvili getirisi tam olarak ne kadar yükselirse, Hazine Bakanlığı'nın bir sonraki hamlesini tetikleyecek?

Şu anda bu hâlâ bir işlemcinin test ettiği bir varsayım, politika ile doğrulanmış bir getiri kırmızı çizgisi değil.

[Orijinal bağlantı]

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia