TL;DR
· JPMorgan, KOSPI'nin Haziran ayı zirvesinden yaklaşık %28 düştüğünü ancak yine de Güney Kore'ye ağırlık verilmesi ve 12.500 puan hedefinin korunduğunu belirtti.
· Kaldıraçlı ETF büyüklüğünün yaklaşık 50 milyar dolardan 26 milyar dolara düştüğü tahmin ediliyor ve hedge fonların kaldıraçlarının yarısından fazlası azaltıldı.
· Satış baskısı Samsung Electronics ve SK Hynix'te yoğunlaşırken, tek hisse senedi kaldıraçlı ürünlerine yönelik sıkılaştırılan düzenlemeler toparlanma esnekliğini sınırlamaya devam edecek.

JPMorgan, 21 Temmuz tarihli raporunda, Güney Kore KOSPI endeksinin 22 Haziran'daki zirvesine kıyasla yaklaşık %28 düştüğünü, kaldıraçlı ETF ve hedge fon pozisyonlarının önemli ölçüde daraldığını, ancak bankanın yine de Güney Kore piyasasına ağırlık verilmesini ve 12 aylık KOSPI baz hedefini 12.500 puanda tuttuğunu tahmin etti.

Bu değerlendirmenin ana ekseni basit bir toparlanma bahsi değil, Güney Kore hisse senedi piyasasındaki bu ani düşüşü bir kaldıraç ezilmesi ve yoğunlaşmış portföy ayarlaması olarak açıklamaktır. JPMorgan'ın hesaplamalarına göre, Güney Kore'deki kaldıraçlı ETF'lerin büyüklüğü Haziran sonundaki yaklaşık 50 milyar dolardan şu anki 26 milyar dolara düştü ve yaklaşık %75'lik bir azalma tamamlandı. Hisse senedi hedge fonlarının kaldıraç azaltma süreci de yarıdan fazla ilerledi. Yıl içinde yabancı çıkışı 110 milyar doları aştı ve bunun yaklaşık %90'ı Samsung Electronics ve SK Hynix adlı iki büyük bellek hissesinden geldi.

Ancak pozisyonların azalması, piyasanın sakinleştiği anlamına gelmiyor. Güney Kore hisse senedi piyasasındaki oynaklık hala yüksek seviyelerde ve VKOSPI/VIX oranı yaklaşık 5 kata ulaşırken, normalde bu oran 1 kat civarındadır. Swap kapasitesindeki daralma, tek hisse senedi kaldıraçlı ürünlerine yönelik düzenlemelerin sıkılaştırılması ve AI talebinin bellek ve endüstriyel zinciri desteklemeye devam edip etmeyeceği, bu düzeltmenin gerçekten sona erip ermediğinin sınırlarını belirleyen faktörler olmaya devam ediyor.

Düşüş Derin, Ancak Satış Baskısı Daha Çok Pozisyon Ezilmesi Gibi

Güney Kore hisse senedi piyasasındaki bu düşüş zaten oldukça şiddetli oldu. KOSPI, 22 Haziran'da 9.114,55 puanla rekor kapanış zirvesine ulaştı ve Temmuz başında zirveye göre %20'den fazla düştü. 21 Temmuz civarında yaklaşık 6.516 puan seviyesine göre hesaplandığında, zirveye göre düşüş yaklaşık %28,5 oldu.

JPMorgan'ın 12.500 puan hedefini korumasının ön koşulu, bu düşüşün temel göstergelerde ani bir çöküş değil, daha önce aşırı kalabalık olan işlemlerin toplu olarak boşaltılması olduğudur. Güney Kore piyasası daha önce AI, bellek yükseliş döngüsü ve kurumsal yönetim reformu beklentileriyle hızla yükseldi ve bazı fonlar kaldıraçlı ETF'ler, swaplar ve long-short fon pozisyonları aracılığıyla maruziyetlerini artırdı. Oynaklık arttıktan sonra, pozisyon kapatma ve geri ödemeler düşüşü daha da şiddetlendirdi.

Fiyat momentum faktörünün dört haftalık geri çekilmesi yaklaşık -%26'ya ulaştı ve aynı soruna işaret ediyor: Daha önce daha güçlü yükselen ve daha kalabalık fonların olduğu hisseler, daha belirgin bir baskı altında kaldı.

Ancak oynaklık henüz normalleşmedi. VKOSPI/VIX oranı yaklaşık 5 kat seviyesinde olup, Kore yerel piyasasındaki oynaklığın ABD piyasasından çok daha yüksek olduğunu gösteriyor. Pozisyon baskısı azalıyor, ancak fiyat dalgalanmaları kısa vadede hala büyüyebilir.

Kaldıraçlı ETF'ler 50 Milyar Dolardan 26 Milyar Dolara Düştü

En dikkat çekici tasfiye kaldıraçlı ETF'lerde yaşandı.

JPMorgan tahminlerine göre, Kore merkezli kaldıraçlı ETF varlıkları Haziran sonundaki yaklaşık 50 milyar dolardan şu an 26 milyar dolara geriledi. Bu, %75'lik bir azalma oranına denk geliyor ve bankanın kabul edilebilir bulduğu 18 milyar dolar seviyesine yaklaşıyor.

Bu rakam, yatırımcıların büyük çaplı geri alım yaptığı şeklinde basitçe yorumlanmamalı. Aynı dönemde kümülatif fon girişi hala pozitif; varlık düşüşü esas olarak hedef piyasadaki düşüşten kaynaklanıyor. Yani net alımlar tamamen durmadı, ancak fiyat düşüşü kaldıraçlı pozisyonları pasif bir şekilde daralttı.

Kaldıraçlı ETF AUM'u yaklaşık 50 milyar dolardan 26 milyar dolara düştü, ancak kümülatif fon akışı hala pozitif.

Bu aynı zamanda JPMorgan'ın kaldıraç azaltımında somut ilerleme kaydedildiğini düşünmesinin nedeni. Kaldıraçlı ürünlerin büyüklüğü yüksek seviyelerde kalmaya devam etseydi, her piyasa düşüşü daha fazla pasif satışı tetikleyebilirdi. Büyüklük yarıya indikten sonra, aynı fiyat dalgalanmasının sonraki satış baskısını artırma etkisi zayıflayacaktır.

Yatay karşılaştırmada, Kore'deki bireysel yatırımcı marj borcu aşırı değil. Raporda belirtilen verilere göre, Kore'deki marj bakiyesi yaklaşık 21 milyar dolar olup, borsa toplam piyasa değerinin %0,5'ini oluşturuyor. Kaldıraçlı ETF'ler yaklaşık 26 milyar dolar ile toplam piyasa değerinin %0,7'sini oluşturuyor. Karşılaştırma için, ABD'de marj bakiyesi piyasa değerinin yaklaşık %1,9'unu, kaldıraçlı ETF'ler ise %0,3'ünü oluşturuyor. Çin A hisselerinde marj bakiyesi oranı yaklaşık %2,8 iken, kaldıraçlı ETF oranı neredeyse %0.

Kore'de marj bakiyesi 21 milyar dolar ile piyasa değerinin %0,5'ini, kaldıraçlı ETF'ler ise 26 milyar dolar ile %0,7'sini oluşturuyor.

Bu karşılaştırma, Kore piyasasındaki sorunun marj bakiyesinin anormal derecede yüksek olması değil, kaldıraçlı ETF'lerin piyasadaki varlığının nispeten yüksek olması olduğunu gösteriyor. Bireysel yatırımcılar hala Kore borsasında önemli bir alıcı konumunda; Haziran ayından bu yana yabancı hisse alımlarında birçok kaldıraçlı ürün hala üst sıralarda yer alıyor. Duygular tamamen soğumadı, ancak düşüş ve düzenleme beklentileri önce kaldıraç büyüklüğünü baskıladı.

Hedge fon satış baskısı da azaldı, ancak henüz normale dönmedi

İkinci tasfiye sinyali hedge fonlardan geliyor.

JPMorgan Prime defterine göre, hisse senedi hedge fonlarının kaldıraç azaltma süreci %50'yi aşmış durumda ve uzun/kısa oranı, zirve noktasındaki 5,5 kattan 4 katın altına geriledi. Bu, geçtiğimiz yıl Güney Kore'deki hızlı yükseliş sırasında pozisyon artıran fonların, maruziyetlerinin önemli bir kısmını azalttığını gösteriyor.

Endeksin yaklaşık %28 düşmesi, fiyatların ayarlandığını gösterirken, uzun/kısa oranındaki düşüş ise "zorunlu satış" yakıtının da azaldığına işaret ediyor. Uzun/kısa oranı düşmeye devam ederse, aşırı pozisyonlanma nedeniyle oluşacak zincirleme satış baskısı, Haziran sonundaki duruma kıyasla daha düşük olacaktır.

Ancak 4 katın altında olması tamamen normal anlamına gelmiyor. Kaldıraç azaltma, normal seviyelerden hâlâ uzak; swap kapasitesindeki daralma ve volatilitedeki anormallik de tam olarak ortadan kalkmış değil. Güney Kore gibi yoğunlaşmanın yüksek olduğu piyasalarda, finansman kanalları daraldığında, popüler hisselerdeki düşüşler büyüyor; özellikle de daha önce AI ve bellek zinciri tarafından desteklenen çekirdek pozisyonlarda.

"%75 oranında azalma" da doğrudan dip onayı olarak kabul edilemez. Piyasa en kalabalık durumdan geri çekilebilir, ancak volatilite yüksek ve finansman sıkı olduğu sürece, kalan pozisyonlar bazı işlem günlerinde kayıpları büyütebilir.

Yabancı satış baskısı iki büyük bellek hissesinde yoğunlaşıyor

Yabancı sermaye akışının yapısı, toplam miktardan daha kritiktir.

JPMorgan'ın 21 Temmuz tarihli raporuna göre, yılbaşından bu yana yabancı sermaye Güney Kore borsasından net 110 milyar doların üzerinde çıkış yaptı ve bunun yaklaşık %90'ı Samsung Electronics ve SK Hynix'ten kaynaklandı. Kamuya açık raporlarda, Haziran sonu itibarıyla benzer bir rakam yaklaşık 95 milyar dolardı; sonraki değerler piyasadaki düşüş ve yabancı satışlarla güncellenmiş olabilir.

Bu tür yoğun çıkışlar, Güney Kore'den tamamen çekilmeden farklıdır. İki büyük bellek hissesinin MSCI EM endeksindeki ağırlığı, Haziran sonundaki %9,5 ve %8,3 seviyelerinden sırasıyla %7,5 ve %5,7'ye düştü. Ağırlıkların düşmesiyle birlikte, yetki kapsamı, referans ağırlık veya yoğunlaşma sınırlamalarından etkilenen fonların zorunlu satış baskısı bir miktar hafifleyecektir.

Yılbaşından bu yana yabancı çıkışı 110 milyar doları aştı ve bunun yaklaşık %90'ı iki büyük bellek hissesinden kaynaklandı.

Bu aynı zamanda JPMorgan'ın Güney Kore'ye ağırlık vermeye devam etmesinin önemli nedenlerinden biridir. Eğer yabancı sermaye Güney Kore varlıklarını tamamen satıyor olsaydı, sorun daha çok sistematik güven kaybına yakın olurdu. Satış baskısı esas olarak aşırı ağırlıklı iki bellek hissesinde yoğunlaşırsa, ağırlıklar düştükçe ve pozisyon sınırlamaları hafifledikçe, piyasanın maruz kaldığı baskı farklı olacaktır.

Risk de tam olarak burada yoğunlaşıyor. Güney Kore piyasasının temel desteği hâlâ AI harcamaları, veri merkezi inşaatı ve yüksek kaliteli bellek talebiyle ilgili. Piyasa, AI hesaplama gücü yatırımlarının sürdürülebilirliğini sorgulamaya başlarsa veya yüksek kaliteli bellek talebini azaltacak teknolojik beklentiler ortaya çıkarsa, Samsung Electronics ve SK Hynix yine yabancı sermaye akışı ve endeks dalgalanmalarının amplifikatörü haline gelecektir.

Tek Hisse Senedi Kaldıraçlı Ürünler Sıkılaştırılıyor, Kaldıraç Hemen Geri Dönemeyebilir

Güney Kore'de düzenleyici kurumlar yüksek kaldıraçlı işlemlere soğutma getirmeye başladı.

Güney Kore Finans Komisyonu, 16 Temmuz tarihli duyurusunda, tek hisse senedi kaldıraçlı, ters ve covered call ürünlerinin yeni ihraçlarının durdurulduğunu doğruladı. Asgari mevduat gereksinimi 10 milyon KRW'den 30 milyon KRW'ye yükseltilecek ve uygulamanın 5 Ağustos'ta başlaması bekleniyor. 19 Ağustos'tan itibaren başlangıç teminatı yalnızca nakit olarak kabul edilecek. Kasım ayından itibaren, Güney Kore'de işlem gören tek hisse senedi kaldıraçlı ürünler için minimum işlem biriminin 1 hisseden 20 hisseye çıkarılması planlanıyor.

Bu önlemler tüm kaldıraçlı ETF'leri değil, özellikle tek hisse senedi kaldıraçlı ürünleri hedef alıyor. Etkisi, endeksi hemen yükseltmek değil, kaldıraçlı ürünlerin yeniden şişmesini sınırlamak. Perakende yatırımcı duyarlılığı güçlü kalsa bile, fonların küçük işlemler ve nakit olmayan teminatlar yoluyla maruziyeti hızla artırma alanı daralacak.

Bu, JPMorgan'ın bir yandan Güney Kore için yükseliş görüşünü korurken diğer yandan düzenleyici etkileri vurgulamasını açıklıyor. Düzenleme yalnızca kısa vadeli bir baskıysa, kaldıraçlı fonlar diğer ürünler veya piyasalar aracılığıyla yeniden birikebilir. Yeni kurallar yürürlükte kalmaya devam ederse, Güney Kore borsasındaki oynaklık artırma mekanizması zayıflayacak.

AI Kâr Revizyonları Devam Ediyor, Risk de AI'da

JPMorgan'ın iyimserliğini sürdürmesinin bir diğer nedeni, Güney Kore'de kâr beklentilerinin hala yukarı yönlü revize edilmesi.

Araştırma raporuna göre, Güney Kore piyasasının 2026 yılı EPS'si son 6 ayda %143,4, teknoloji sektörü %215,5 ve sanayi sektörü %91,0 oranında yukarı revize edildi. Hisse fiyatlarındaki önemli düşüşe rağmen, analistlerin gelecekteki kârlara ilişkin revizyonları, özellikle AI ile ilgili teknoloji ve sanayi zincirlerinde yoğunlaşarak güçlü kalmaya devam ediyor.

Güney Kore piyasasının 2026 yılı EPS'si altı ayda %143,4, teknoloji sektörü %215,5 ve sanayi sektörü %91,0 oranında yukarı revize edildi.

Bu revizyonları destekleyen faktörler arasında süper ölçekli bilgi işlem yatırımları, veri merkezi inşaatı, güvenlik ve dayanıklılık harcamaları ile Güney Kore kurumsal yönetim reformuna ilişkin orta ve uzun vadeli beklentiler yer alıyor. Güney Kore piyasası için bellek, sunucu, endüstriyel ekipman ve ilgili tedarik zinciri hala en doğrudan fayda sağlayan alanlar.

Risk de aynı yönden geliyor. Güney Kore borsasındaki bu yükselişin temel dayanağı, büyük ölçüde AI döngüsüne bağlı. AI sermaye harcamaları yavaşlarsa veya yeni teknolojiler yüksek kaliteli bellek ve ilgili donanıma olan talebi azaltırsa, kâr revizyonları yeniden değerlendirilebilir. Malzeme, tüketim gibi sektörlerin nispeten zayıf kalması, Güney Kore piyasasının tüm sektörlerde eşzamanlı bir iyileşme yaşamadığını da gösteriyor.

JPMorgan'ın 12.500 puan hedefi, kaldıraçların temizlenmeye devam etmesi, yapay zeka talebinin çürütülmemesi ve yabancı yatırımcıların yoğun satış baskısının hafiflemesi gibi bir dizi koşulun birleşimine dayanıyor. Şu anda söylenebilecek olan, Kore piyasasındaki en kalabalık pozisyonların belirgin şekilde gevşediğidir. Henüz söylenemeyecek olan ise, oynaklığın normale döndüğü, yabancı yatırımcıların sürekli olarak geri dönüşe geçtiği veya yapay zeka zincirindeki kazanç artışlarının tamamen garanti altına alındığıdır.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia