Tarım dışı istihdam verisi bir gecede faiz artırımı ihtimallerini kırdı, peki faiz indirimi için hâlâ hangi koşullar eksik?

TL;DR

· Temmuz ayında ABD tarım dışı istihdamı 23 bin kişi azaldı, önceki değerler büyük ölçüde aşağı yönlü revize edildi, Eylül ayında faiz artırımı beklentileri belirgin şekilde soğudu.

· Piyasadaki ayrışma, ABD işgücü piyasasının resesyona mı gittiği, yoksa düşük işe alım ve düşük işten çıkarma ile zayıf bir dengeye mi girdiği konusunda.

· İlgili varlıklar: DXY, ABD Hazine tahvil getirileri, Fed faiz vadeli işlemleri, altın, REITs, kripto varlıklar, ABD büyüme hisseleri.

ABD Çalışma İstatistikleri Bürosu'nun 7 Ağustos'ta açıkladığı Temmuz istihdam raporu, Fed'in Eylül politikasına ilişkin beklentileri yeniden dağıttı. Temmuz ayında tarım dışı istihdam 23 bin kişi azaldı ve piyasanın beklediği 80 bin ila 95 bin kişilik artışın çok altında kaldı.

Daha dikkat çekici olan önceki değerlerin revizyonu. Mayıs ayı istihdam artışı 129 binden 63 bine, Haziran ayı ise 57 binden 20 bine düşürüldü; toplamda 103 bin kişilik aşağı yönlü revizyon yapıldı. Revizyon sonrası, son üç ayda ortalama aylık istihdam artışı yaklaşık 20 bin kişi oldu.

Piyasanın ilk tepkisi doğrudan oldu. ABD Hazine tahvil getirileri düştü, dolar zayıfladı, faiz vadeli işlemleri yeniden fiyatlandı. Farklı terminaller ve haber kaynakları Eylül olasılığını tamamen aynı şekilde tanımlamasa da yön aynı: faiz artırımı baskısı belirgin şekilde azaldı, hatta bazı anlarda piyasa faiz indirimi olasılığını fiyatlamaya başladı.

Bu rapor ABD ekonomisini doğrudan resesyon anlatısına itmedi. İstihdam negatife dönerken, işsizlik oranı %4,2'den %4,1'e geriledi. Bu daha çok "Fed'in faiz artırmaya devam etmesi gerektiği" yönündeki işlem hattını ortadan kaldırdı; duraklamanın faiz indirimine dönüşüp dönüşmeyeceği ise enflasyon ve bir sonraki istihdam raporunun onayını bekleyecek.

Zayıf istihdam önce faiz artırım gerekçesini zayıflatıyor

Temmuz tarım dışı istihdamının etkisi, Fed'in risk önceliklerini aniden değiştirmesinden geldi. Daha önce enflasyon hâlâ %2 hedefinin üzerindeydi, enerji gibi arz şokları sürüyordu ve yetkililer arasında da görüş birliği yoktu. 29 Temmuz'daki FOMC toplantısında Fed, faiz oranını %3,50 ile %3,75 aralığında tutmak için 9'a karşı 3 oyla karar verdi; üç muhalif 25 baz puanlık faiz artırımı savundu.

Bu nedenle, Eylül toplantısı başlangıçta kolay bir duraklama noktası değildi. Zayıf istihdam ve önceki değerlerin aşağı yönlü revizyonu aynı anda ortaya çıkınca, trader'ların politika riskini yeniden değerlendirmesi gerekti. Yüksek faiz ortamındaki ABD ekonomisi için, üç aylık ortalama istihdam artışının yaklaşık 20 bine düşmesi, faiz artırım gerekçesini zayıflatmak için yeterli.

Fed fonlama oranı vadeli işlemleri, piyasanın Fed'in bir sonraki adımını gerçek zamanlı fiyatlamak için sermaye kullandığı bir araç olarak anlaşılabilir. Şu an ilettiği mesaj "faiz indirimi kesinleşti" değil, "faiz artırımı artık o kadar kolay değil". Bu ayrım, varlık fiyatlaması için çok önemli.

Faiz hassasiyeti yüksek varlıklar önce tepki verir. ABD Hazine tahvilleri ve REIT'ler genellikle getiri düşüşünden faydalanır; altın, kripto varlıklar ve büyüme hisseleri de dolar zayıfladığında ve reel getiriler gerilediğinde kısa vadeli destek bulur. Ancak bu tür bir toparlanma esas olarak politika yolu beklentilerindeki düzeltmeden kaynaklanır ve kurumsal kârlılık, hane halkı geliri veya zincir üstü talebin aynı anda iyileştiği anlamına gelmez.

İşsizlik oranındaki düşüş ayrıntılı incelenmeli

İstihdamdaki azalma ile işsizlik oranındaki düşüşün aynı anda görülmesinin merkezinde işgücüne katılım oranı yer alır. İşgücüne katılım oranı, çalışma çağındaki nüfusun çalışan veya aktif olarak iş arayan kesiminin oranını ifade eder. Bu oran düştüğünde, işsizlik oranı yapay olarak düşük görünebilir çünkü iş aramaktan vazgeçen bir kısım artık işsiz olarak sayılmaz.

Temmuz ayında ABD işgücüne katılım oranı %61,4'e geriledi. Bu durum, %4,1'lik işsizlik oranının basitçe "işgücü piyasası hâlâ güçlü" şeklinde okunmasını engelliyor. Benzer şekilde, tek bir aylık tarım dışı istihdamın negatife dönmesi de doğrudan "ABD resesyona girdi" sonucunu çıkarmak için yeterli değil.

Şu anda gözlemlenmesi gereken, işgücü piyasasının iki ucunun birlikte zayıflayıp zayıflamadığıdır. Bir uçta işletmelerin işe alımları yavaşlıyor, diğer uçta ise işgücü arzı da daralıyor. İki taraf aynı anda soğursa, atipik bir durum ortaya çıkar: yeni iş ilanları çok azdır ancak işsizlik oranı hızla yükselmez.

Bu tam da mevcut fiyatlamanın zorluğudur. Veriler, piyasayı agresif faiz artırımı işlemlerinden çıkmaya yetecek düzeydedir ancak tam bir resesyon işlemini tetiklemek için henüz yeterli değildir. Gerçek bir resesyon işlemi genellikle işsizlik oranının sürekli yükseldiğini, gelirlerin kötüleştiğini ve talebin daraldığını görmeyi gerektirir; yalnızca tek bir aylık negatif tarım dışı istihdama dayanmaz.

Zayıf denge yorumu resesyon çıkarımını sınırlıyor

Richmond Fed Başkanı Tom Barkin daha önce yararlı bir çerçeve ortaya koymuştu: Düşük işe alım, işsizlik oranında hemen artışa dönüşmeyebilir çünkü işgücü arzı büyümesi de yavaşlıyor olabilir. Bu yıl Şubat ayındaki konuşmasında, net göçün yavaşlaması ve nüfus yaşlanması gibi faktörlerin işgücü arzı ve talebinin eş zamanlı olarak soğumasına yol açabileceğini belirtmişti.

Bu çerçeveyle Temmuz tarım dışı istihdamına bakıldığında, piyasa yalnızca "işletmeler işe alım yapmıyor" durumunu görmez. Bu aynı zamanda düşük işe alım ve düşük işten çıkarma içeren zayıf bir dengeye de karşılık gelebilir: işletmeler temkinli bir şekilde genişliyor ancak henüz büyük ölçekli işten çıkarmalar yapmıyor ve işgücü arzı da hızla artmıyor.

Bir diğer açıklama ise verimlilik anlatısından geliyor. Piyasada, yapay zekâ, otomasyon ve sermaye yatırımlarının çalışan başına üretimi artırabileceği ve bazı işletmelerin daha az kişiyle aynı veya daha fazla çıktı üretebileceği yönünde görüşler bulunuyor. Bu mantık, teknoloji hisselerini ve verimlilik döngüsü hayalini destekleyebilir ancak şu an için daha çok uzun vadeli bir varsayım olarak uygundur; Temmuz istihdamındaki negatif dönüşün doğrudan yapay zekâdan kaynaklandığını kanıtlayamaz.

Bu iki çerçeve birlikte, piyasanın zayıf tarım dışı istihdamı doğrusal olarak sert inişe genellemesini sınırlıyor. İşletmelerin işe alım yapmaması, talebin zayıflamasından kaynaklanabileceği gibi arz yetersizliği, otomasyonla ikame veya maliyet kontrolünün ortak etkisinden de kaynaklanabilir. İlki faiz indirimi işlemlerini hızlandırırken, ikincisi daha çok faiz artırımına devam etme gerekliliğini azaltır.

Fed içindeki görüş ayrılıkları tek bir istihdam raporuyla ortadan kalkmayacak. Enflasyon öncelikli kanat, fiyat baskılarının ve arz şoklarının tamamen sona ermediğini vurgulamaya devam edecek. İstihdamdaki zayıflama, Eylül ayı faiz artırım olasılığını değiştirebilir, ancak enflasyon kanıtlarının yerini tutamaz.

Enflasyon, duraklamanın faiz indirimine dönüşüp dönüşmeyeceğini belirleyecek

Şu anda daha makul piyasa durumu, Eylül'de faiz artırımı beklentisinden, duraklama olasılığının artışını işlemeye geçiştir. Duraklama ile faiz indirimi arasında hâlâ bir veri mesafesi var.

Ağustos TÜFE'si enflasyonun yapışkan olduğunu göstermeye devam ederse, özellikle hizmet fiyatları ve ücret baskıları daha fazla gevşemezse, Fed şahin söylemini koruyabilir. Faiz artırmasa bile, yüksek faiz oranlarını daha uzun süre koruyarak talebi baskılayabilir. Bu durumda, dolar ve getirilerdeki düşüş kısmen telafi edilebilir.

Bir sonraki tarım dışı istihdam raporu zayıf gelmeye devam eder, önceki veriler aşağı yönlü revize edilir ve enflasyonun soğuduğu doğrulanırsa, duraklama işlemleri daha net bir faiz indirimi yoluna dönüşebilir. O zaman piyasanın görmesi gereken yalnızca Eylül faiz artırım olasılığının düşmesi değil, aynı zamanda ilk faiz indiriminin öne çekilmesi, gelecekteki toplam indirim miktarının genişlemesi ve kısa vadeli Hazine getirilerinin sürekli düşüşüdür.

Temmuz tarım dışı istihdam raporunun yatırımcılara verdiği temel sinyal, faiz artırım işlemlerindeki kesinliğin kırıldığıdır. Henüz ABD'nin talep resesyonuna mı gittiğini, yoksa düşük işe alım, düşük işten çıkarma ve verimlilikle büyümeyi sürdüren zayıf bir dengeye mi girdiğini yanıtlamadı. Bir sonraki TÜFE ve istihdam raporu, risk varlıklarındaki bu rallinin yalnızca politika oranlarının düzeltilmesi mi, yoksa daha büyük ölçekli bir fiyatlama değişimine mi dönüşeceğini belirleyecek.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia