TL;DR
· TSMC, 2026 yılı dolar bazlı gelir büyüme beklentisini %40'ın biraz üzerine çıkardı, Morgan Stanley hedef fiyatı 2988 Tayvan dolarına yükseltti.
· 2026 yılı sermaye harcama tahmini 60-64 milyar dolara çıkarıldı, bunun %70-%80'i ileri üretim süreçlerine ayrılacak.
· 2 nanometrenin ilk seri üretimi, yurtdışı fabrika maliyetleri ve yapay zeka dışı talebin zayıflığı, kar marjı beklentilerini baskılamaya devam edecek.

TSMC, 16 Temmuz'da ikinci çeyrek sonuçlarını açıklayıp yıl geneli görünümünü yükselttikten sonra Morgan Stanley, hedef fiyatı 2888 Tayvan dolarından 2988 Tayvan dolarına çıkararak "ağırlık artır" notunu korudu.

Bu yükseltmenin temel rakamları oldukça net. TSMC, 2026 yılı dolar bazlı gelir büyüme beklentisini Nisan ayındaki "%30'un üzeri" seviyesinden "%40'ın biraz üzeri"ne çıkardı ve sermaye harcama tahminini de 52-56 milyar dolardan 60-64 milyar dolara yükseltti. Şirket ayrıca, yıl geneli sermaye harcamalarının %70-%80'inin ileri üretim süreçlerine ayrılacağını belirtti.

Morgan Stanley'in değerlendirmesine göre, yapay zeka talebi daha önce tahmin edilenden daha büyük ve daha acil hale gelmiş durumda ve bu durum TSMC'nin 2026 yılı büyüme hedeflerini ve kapasite artış hızını değiştirmeye başladı. Ancak bu, herhangi bir kısıtlama olmayan iyimser bir rapor değil. 2 nanometrenin ilk seri üretimi, yurtdışı fabrika maliyetleri ve yapay zeka dışı talebin zayıflığı, brüt kar marjının gerçekleşme hızını etkilemeye devam edecek.

Performans önce güçlü geldi, büyüme hedefi bir adım daha yükseldi

TSMC'nin ikinci çeyrek performansı, beklentilerin yükseltilmesine destek sağladı.

Şirketin mali raporuna göre, 2026 yılının ikinci çeyreğinde gelir 1,27038 trilyon Tayvan doları olarak gerçekleşti ve yıllık bazda %36,0 arttı. Brüt kar marjı %67,7, faaliyet kar marjı %60,3 ve hisse başına kazanç 27,25 Tayvan doları oldu. Üçüncü çeyrek için şirket, 44,6-45,8 milyar dolar aralığında gelir, %65-%67 aralığında brüt kar marjı ve %56-%58 aralığında faaliyet kar marjı tahmini verdi.

Daha önemli değişiklik ise yıl geneli hedeflerde görüldü. TSMC, yatırımcı konferansında 2026 yılı dolar bazlı gelir büyüme beklentisini %40'ın biraz üzerine çıkararak Nisan ayındaki %30'un üzeri seviyesinden yukarı revize etti. Yönetim, yapay zeka talebinin "son derece güçlü" olduğunu, müşterilerin ve onların müşterilerinin çoğunlukla bulut hizmet sağlayıcıları olduğunu belirterek güçlü talep sinyali verdi.

Yapay zeka gelir büyüme varsayımı da Morgan Stanley tarafından daha da yukarı çekildi. TSMC daha önce yapay zeka yarı iletken gelir büyüme hızının "%50'nin orta-üst seviyesi" şeklindeki uzun vadeli ifadeden daha güçlü olduğunu belirtmişti ancak şirket yeni bir CAGR rakamı vermedi. Morgan Stanley, daha yüksek büyüme hızını modeline dahil ederek %70-%80 aralığındaki yıllık bileşik büyüme varsayımının artık daha makul olduğunu düşünüyor.

Bu ana hat, tüm yarı iletken talebinin eşzamanlı olarak toparlandığı anlamına gelmiyor. Yapay zeka dışı talep hala zayıf; tüketici elektroniği ve geleneksel yarı iletken stok düzeltmeleri devam ediyor. TSMC'nin mevcut avantajı, ileri üretim süreçlerinin yapay zeka siparişleriyle daha kolay dolması ve bu bölümün şirketin gelir ve kârı üzerinde daha büyük bir etkiye sahip olmasıdır.

Sermaye Harcamalarının Orta Noktası 62 Milyar Dolara Yükseldi, İleri Üretim Süreçlerine Yatırım Artıyor

Sermaye harcamaları, bu revizyondaki en dikkat çekici rakam.

TSMC, 2026 yılı sermaye harcama tahminini 60-64 milyar dolara yükseltti; orta nokta yaklaşık 62 milyar dolar. Şirket, bunun %70-80'inin ileri üretim süreçlerine ayrılacağını belirtti. Morgan Stanley aynı anda önümüzdeki yıllara ait sermaye harcama varsayımlarını yukarı yönlü revize etti ve 2 nanometre ile 1,6 nanometre kapasitelerinin genişlemeye devam edeceğini öngörüyor.

2 nanometre ailesi teknoloji kapasitesi 2026-2028 yılları arasında hızla genişleyecek ve 2028'de aylık kapasite 200.000 plakayı aşacak.

Genişleme odağı sadece 2 nanometre değil. TSMC, yatırımcı konferansında A14 ve türev teknolojilerinin ölçeğinin N2'den daha büyük olacağını ve yaşam döngüsünün daha uzun olacağını belirtti. ABD fabrika yatırımları da uzun vadeli kapasite planlamasının bir parçası; şirket daha önce ABD'de büyük ölçekli yatırımları artıracağını duyurmuştu ve ileri düğümlerin küresel dağılımı sermaye harcama yoğunluğunu yukarı çekecek.

Ancak, sermaye harcamalarındaki artış, hemen aynı ölçekte kullanılabilir kapasite ekleneceği anlamına gelmiyor. Morgan Stanley, artışın ekipman fiyatlarındaki yükseliş ve ön ödeme faktörlerini içerdiğini tahmin ediyor. Başka bir deyişle, yatırım yoğunluğundaki artış, talebin aciliyetini yansıttığı gibi, maliyet ve ödeme zamanlamasındaki değişiklikleri de yansıtıyor.

2021-2028 yılları arasında sermaye yoğunluğu yüksek seviyelerden yaklaşık %30'a gerileyecek ve gelir büyümesi sermaye harcama verimliliğini artıracak.

TSMC için kilit nokta, daha yüksek sermaye harcamalarının daha yüksek bir gelir tabanına dönüşüp dönüşmeyeceği. Morgan Stanley'in uzun vadeli varsayımları hala iyimser; yapay zeka ile ilgili gelirler büyümeye devam ettikçe, sermaye yoğunluğunun 2028'e kadar yaklaşık %30'a düşebileceğini düşünüyor.

2988 Tayvan Doları Hedef Fiyat, Kârın Gerçekleşmeye Devam Edeceğine Bahis

Hedef fiyatın 2888 Tayvan dolarından 2988 Tayvan dolarına yükseltilmesi, tek bir çeyreklik sürpriz performansa değil, önümüzdeki yıllara ait kâr varsayımlarının yukarı yönlü revizyonuna dayanıyor.

Morgan Stanley, TSMC'nin 2026-2028 yılları gelir, brüt kâr ve net kâr tahminlerinde hafif yukarı yönlü revizyonlar yaparken, hisse başına kazanç varsayımlarını da aynı anda yükseltti. Hedef fiyat, 2027 yılı için yaklaşık 20 kat fiyat/kazanç oranına karşılık gelirken, TSMC'nin mevcut hisse fiyatı 2027 yılı için yaklaşık 17 kat seviyesinde işlem görüyor ve bu, 2018'den bu yana yaklaşık 16,5 kat olan tarihsel ortalamaya yakın.

2026-2028 yılları için gelir, brüt kar ve net kar tahminleri yukarı yönlü revize edildi, hisse başına kâr (EPS) varsayımları da aynı doğrultuda artırıldı.

Değerleme alanı iki koşula dayanıyor. Birincisi, yapay zeka (AI) gelirlerinin yukarı yönlü revize edilmeye devam etmesi. İkincisi, TSMC'nin ileri üretim süreçlerindeki fiyatlandırma ve kapasite kullanım oranını koruyabilmesi. Morgan Stanley, lider üretim sürecindeki yonga fiyatlarının 2027'de hala %5-%10 oranında artabileceğini ve müşterilerin ileri düğümlere olan bağımlılığının TSMC'nin pazarlık gücünü desteklemeye devam edeceğini öngörüyor.

TSMC'nin bir yıllık ileriye dönük fiyat/kazanç (F/K) oranı 2018'den bu yana ortalamaya yakın seyrediyor ve hedef fiyat, 2027 için yaklaşık 20 kat F/K oranını işaret ediyor.

Piyasanın TSMC'ye daha yüksek bir hedef fiyat vermesinin nedeni de budur. AI çip talebi yalnızca sipariş hacmini artırmakla kalmıyor, aynı zamanda en ileri üretim süreçlerinin, ileri paketlemenin ve bir sonraki nesil düğüm kapasitesinin programını daha da sıkılaştırıyor. Üst düzey AI çipleri TSMC'ye bağımlı olmaya devam ettiği sürece, kapasite sıkışıklığının daha yüksek gelir ve brüt kara dönüşme potansiyeli var.

Brüt Kar Marjı Henüz En İyimser Beklentilere Ulaşamadı

Mevcut en büyük kısıtlama, kârlılığın sorunsuz bir şekilde gerçekleşip gerçekleşemeyeceğidir.

TSMC'nin üçüncü çeyrek brüt kar marjı hedefi %65-%67 olup, orta nokta hala tarihi zirvelerde seyretse de, piyasanın daha önceki %70'e yakın beklentilerinin altında kalıyor. 2 nanometrenin ilk üretim aşamasına girmesiyle birlikte amortisman, verim artışı ve ön yatırımlar maliyet baskısı yaratacak; yurtdışı fabrikaların üretim maliyetleri de genel olarak Tayvan'daki yerel maliyetlerden daha yüksek. İleri düğüm kapasitesi ne kadar hızlı artırılırsa, kısa vadeli brüt kar marjı o kadar kolay etkilenir.

TSMC'nin amortisman giderlerinin 2026-2028'de belirgin şekilde artması bekleniyor, ancak Morgan Stanley brüt kar marjının uzun vadede hala %60'ın üzerinde kalabileceğini düşünüyor.

Morgan Stanley, orta ve uzun vadeli kârlılık konusunda nispeten iyimser. Önümüzdeki üç yıl içinde amortisman giderleri ileri üretim süreçlerinin genişlemesiyle belirgin şekilde artsa da, daha yüksek gelir ölçeği, daha avantajlı ürün karışımı ve ileri düğümlerdeki fiyatlandırma gücü, maliyet baskısının bir kısmını dengeleyebilir. Temel görüşleri, genişleme yoğun bir aşamaya girse bile, %60'ın TSMC'nin brüt kar marjı için uzun vadeli bir destek seviyesi olarak kalabileceği yönünde.

AI dışı talep ise başka bir kısıtlama oluşturuyor. Tüketici elektroniği talebi hala zayıf ve geleneksel yarı iletken stok düzeltmeleri henüz tamamen sona ermedi. Telefon, PC gibi son kullanıcı cihaz talebi zayıf kalmaya devam ederse, AI siparişlerinin kapasite doldurma ve büyüme desteği sağlama konusunda daha fazla yük üstlenmesi gerekecek. Morgan Stanley raporunda, Çin akıllı telefon sevkiyat takibinin önceki beklentilerden daha zayıf olduğunu belirtti; bu da TSMC'nin bu rehberlik yukarı yönlü revizyonunun, yarı iletken sektöründe tam bir toparlanmadan ziyade, AI talebi tarafından yönlendirildiği şeklinde anlaşılması gerektiği anlamına geliyor.

Rekabet baskısı kısa vadede belirgin olmasa da, uzun vadeli değerleme varsayımlarını etkilemeye devam edecektir. TSMC, şu anda ileri üretim süreçlerinde açık bir liderliğe sahip olup, başlıca yüksek kaliteli müşterileri de büyük ölçüde kapasitesine ve teknoloji yol haritasına bağımlıdır. Ancak, Samsung veya Intel Foundry'nin sonraki düğümlerde farkı kapatması durumunda, TSMC'nin uzun vadeli pazar payı, fiyatlandırma gücü ve karlılığı yeniden değerlendirilmek zorunda kalabilir.

Bu raporun en net sonucu, yapay zeka talebinin TSMC'yi 2026 büyüme beklentilerini ve sermaye harcama planlarını aynı anda yukarı yönlü revize etmeye itecek kadar güçlü olduğudur. Ancak, daha yüksek hedef fiyatların piyasa tarafından sindirilmeye devam edip edemeyeceği, nihayetinde bu siparişlerin 2 nanometre ve sonraki düğümlerde yüksek kapasite kullanım oranına, daha güçlü fiyatlandırma gücüne ve istikrarlı brüt kar marjına sürdürülebilir bir şekilde dönüşüp dönüşmediğine bağlıdır.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia