TL;DR
· Morgan Stanley raporuna göre, beş büyük hiper ölçekli bulut sağlayıcısının 2028 yılına kadar sermaye harcamaları 1,4 trilyon dolara ulaşabilir.
· GW başına inşaat maliyeti bellek, elektrik ve inşaat tarafından yukarı çekilirken, hesaplama kapasitesi 30 GW'tan 120 GW'a genişleyebilir.
· META, AI internet tercihi olarak listelenmiş olup 775 dolar hedef fiyatı API, reklam ve abonelik gelirlerinin hayata geçirilmesine bağlıdır.

Morgan Stanley, bir satış raporunda büyük hiper ölçekli bulut sağlayıcılarının sermaye harcama tahminlerini yukarı yönlü revize ederek, beş büyük platformun 2027 ve 2028 yıllarındaki toplam sermaye harcamalarının sırasıyla 1,2 trilyon dolar ve 1,4 trilyon dolara ulaşacağını öngördü ve META'yı AI internet tercihi olarak listelemeye devam ederek hedef fiyatını 775 dolar olarak korudu.

Bu rakamlar rapor modeli kapsamında olup şirketlerin resmi yönlendirmeleriyle birebir örtüşmemektedir. Morgan Stanley'in kamuya açık materyallerinde, 2028 yılına kadar küresel AI ile ilgili altyapı yatırımlarının yaklaşık 3 trilyon dolara, veri merkezi sermaye harcamalarının ise yaklaşık 2,9 trilyon dolara ulaşacağı belirtilmiştir. Beş büyük platformun 1,4 trilyon doları, daha çok satış tarafının büyük bulut ve internet platformlarına yönelik ayrıştırma hesaplamalarından kaynaklanmaktadır.

Bu raporun en haber değeri taşıyan değişikliği, AI altyapı harcamalarının yükselmeye devam etmesidir. 2028 yılına kadar, büyük platformların kullanılabilir hesaplama kapasitesi modelde yaklaşık 120 GW'a ulaşarak 2025'teki 30 GW'ın yaklaşık 4 katına çıkmaktadır. GW başına inşaat maliyeti de yukarı yönlü revize edilmiş olup, GB200, GB300, Vera Rubin gibi yeni nesil platformlar daha fazla bellek, elektrik, raf ve mühendislik yatırımı gerektirmektedir.

Yatırımcılar için sorun, "AI devleri harcama yapacak mı?" sorusundan "Bu paralar ne zaman gelire dönüşecek?" sorusuna evrilmiştir. META'nın ön sıralarda yer almasının nedeni, bir yandan daha yüksek AI sermaye harcama baskısıyla karşı karşıya kalırken, diğer yandan reklam, tüketici uygulamaları, model API'leri ve abonelik araçları gibi daha doğrudan gelir elde etme kanallarına sahip olmasıdır.

1,4 Trilyon Dolarlık Harcama, 120 GW Hesaplama Gücüne Yatırım

Rapor, beş büyük hiper ölçekli bulut sağlayıcısının 2027 ve 2028 yılları için sermaye harcama beklentilerini sırasıyla %9 ve %10 oranında yukarı yönlü revize ederek 1,2 trilyon dolar ve 1,4 trilyon dolara yükseltmiştir. Bu kapsam, Amazon, Google, Microsoft, META ve SPCX ile ilgili AI altyapı harcamalarını içermektedir.

Kapasite genişlemesi, harcama artışının ana nedenlerinden biridir. Bu modelde, büyük platformların kullanılabilir hesaplama kapasitesi 2025'teki yaklaşık 30 GW'tan 2028'de yaklaşık 120 GW'a yükselmektedir. Amazon'un 2028 yılına kadar toplam kapasitesinin yaklaşık 35 GW olması beklenirken, Google'ın 2027 ve 2028 yıllarında en fazla yeni kapasite eklemesi öngörülmektedir. META ise 2025 sonundaki yaklaşık 3,5 GW'tan 2027'de 14 GW'a ve 2028'de 21 GW'a yükselecektir.

Beş büyük bulut sağlayıcısının sermaye harcama tahmini, 2028 yılına kadar toplam 1,4 trilyon dolar; 2027 ve 2028 yılları için önceki tahminlere göre sırasıyla %9 ve %10 artış gösterdi.

Kullanılabilir bilgi işlem kapasitesi 2025'te yaklaşık 30 GW'tan 2028'de yaklaşık 120 GW'a yükselecek; META 21 GW'a, Amazon'un toplamı ise yaklaşık 35 GW'a ulaşacak.

META'nın sermaye harcama hesaplamalarında kapsam farklılıkları korunmalıdır. Araştırma raporu modelinde META'nın 2027 ve 2028 yılı sermaye harcamaları sırasıyla 225 milyar dolar ve 250 milyar dolara yükseltildi. Bazı kamuya açık ikincil haberlerde bahsedilen Morgan Stanley kapsamı, META'nın 2027-2028 toplamının yaklaşık 380 milyar dolar olduğu yönünde; bu, toplam sermaye harcaması, AI altyapısı, toplam tutar veya bilanço dışı finansman gibi farklı kapsamları içerebilir.

Bu tür farklılıklar ana hattı değiştirmez: AI veri merkezi harcamaları, serbest nakit akışı, amortisman ve kısa vadeli EPS üzerinde baskı oluşturmaya devam eder; ayrıca gelecekteki bulut, reklam, arama, API ve kurumsal araç gelirlerinin gerçekleşip gerçekleşmeyeceğini de belirler. Kim daha fazla işlem gücünü ücretlendirilebilir ürünlere dönüştürebilirse, bugünkü sermaye harcamalarını açıklaması da o kadar kolay olur.

GW başına maliyet arttı, bellek ve güç kabuğu eşiği yükseltti

Sermaye harcamalarındaki artış yalnızca "daha fazla veri merkezi inşa etmekten" değil, aynı zamanda "GW başına maliyetin artmasından" da kaynaklanıyor.

Araştırma raporunun aşağıdan yukarıya maliyet modelinde, GB200 için GW başına inşaat maliyeti yaklaşık 35 milyar dolar olup, önceki varsayıma göre %16 artış gösterdi. GB300 için yaklaşık 39 milyar dolar (%19 artış), Vera Rubin için yaklaşık 49 milyar dolar (%20 artış), Google TPU v7 için yaklaşık 27 milyar dolar ve Amazon Trainium3 için yaklaşık 21 milyar dolar.

GPU ve ASIC GW seviyesindeki veri merkezi dağıtım maliyetleri güncellendi: GB200 yaklaşık 35 milyar dolar, GB300 yaklaşık 39 milyar dolar, Vera Rubin yaklaşık 49 milyar dolar.

Maliyet baskısı esas olarak iki alandan geliyor. Üst düzey AI sistemlerinde bellek oranı artmaya devam ederken, elektrik, arazi, soğutma, dağıtım ve inşaat mühendisliği gibi veri merkezi kabuğu dışı maliyetler de yükseliyor. Araştırma raporu, ilgili maliyetlerin yaklaşık 10 milyon dolar/MW'den yaklaşık 11 milyon ila 19 milyon dolar/MW'ye çıktığını varsayıyor.

Bu, AI devlerinin harcama eğrisinin kısa vadede düşmesinin zor olmasının bir nedeni. Çip tedarikindeki iyileşmeler baskının bir kısmını hafifletebilir, ancak elektrik bağlantısı, raflar, inşaat, vasıflı işgücü ve yerel izinler inşa sürecini uzatmaya devam edecek. Bazı projelerin zaman çizelgeleri yaklaşık üç yıla kadar uzayabilir; sermaye harcaması ne kadar büyükse, gelir tarafının getiriyi o kadar hızlı kanıtlaması gerekir.

META'nın odak noktası AI'nın nasıl ücretlendirileceği haline geliyor

META, birincil tercih olarak listeleniyor; bunun temel nedeni, AI gelir opsiyonlarının çoğu internet şirketinden daha yoğun olması.

Araştırma raporu, META'nın potansiyel yukarı yönlü hareketini Meta AI araması, yeni bulut hizmetleri, API geliri, abonelik araçları ve reklam yükseltmeleri gibi alanlara ayırıyor ve bunların toplamda 2028 EPS'sine yaklaşık 10 dolar katkıda bulunabileceğini öngörüyor. Temel senaryoda, META'nın 2028 EPS'si 33,41 dolar. Bazı opsiyonlar gerçekleşirse, EPS'de daha fazla yukarı yönlü alan olabilir.

META'nın beş AI yukarı yönlü opsiyonunun 2028 EPS'sine kümülatif katkısı; temel EPS 33,41 dolar, toplam yukarı yönlü yaklaşık 10 dolar.

Bu hesaplama, bazı kamuya açık ikincil raporlarda bahsedilen "dört ürün veya katalizör" ve "2028 EPS'sinde 1 ila 3 dolar yukarı yönlü" gibi ifadelerle tam olarak örtüşmüyor; bu nedenle, daha çok söz konusu araştırma raporunun senaryo hesaplaması olarak değerlendirilmelidir. Finansal tablolara yansıyacak kısım, ürün benimseme oranı, ücretlendirme kapasitesi ve hesaplama gücü kullanım oranına bağlıdır.

API en doğrudan giriş noktasıdır. Meta, 9 Temmuz'da Meta Model API public preview'ı açtığını duyurdu. Artificial Analysis gibi fiyat takip kuruluşlarından gelen üçüncü taraf bilgileri, Muse Spark 1.1 API giriş ve çıkış fiyatlarının sırasıyla milyon token başına 1,25 dolar ve 4,25 dolar olduğunu ve bazı öncü rakiplerden daha düşük olduğunu gösteriyor.

Araştırma raporu modeli ayrıca, API için kullanılan her 100MW GB300 kapasitesinin yaklaşık 53.300 GPU'ya ve %75 kullanım oranına karşılık geldiğini, bunun da yaklaşık 8,59 milyar dolar gelir, 640 milyon dolar artımlı EBIT ve 2028 EPS'sinde yaklaşık 1,91 dolar artış sağlayabileceğini varsayıyor. Bu hesaplama, yüksek kullanım oranına ve sürekli talebe bağlıdır; düşük fiyat tek başına yalnızca müşteri çekmeye yardımcı olur, kârlılığı garanti edemez.

Abonelik araçları da potansiyel bir giriş noktasıdır. Model, META'nın 15 milyon reklamvereninin %25'inin, iş aracıları, kodlama asistanları gibi araçlar için ayda yaklaşık 200 dolar ödediğini varsayıyor; bu da yaklaşık 8 milyar dolar gelir ve 2028 EPS'sinde yaklaşık 2 dolar katkı sağlayabilir. Reklamverenlerin sürekli ödeme yapmaya istekli olup olmayacağı, sonuçta bu araçların daha yüksek dönüşüm, daha düşük üretim maliyeti veya daha güçlü otomasyon yetenekleri sağlayıp sağlayamayacağına bağlıdır.

Amazon ve Google Kazançlı Çıkıyor, Gelir Doğrulaması Hâlâ Gerekli

Amazon ve Google da bu sermaye harcama artışında önemli aktörler, ancak bu ana temada daha çok arka plan referansı olarak yer alıyorlar.

Amazon tarafında, araştırma raporları AWS gelir büyüme beklentisini yukarı yönlü revize ederek 2027 ve 2028 yılları için sırasıyla %40 ve %36 büyüme öngörüyor. Ayrıca, AWS backlog'unun ikinci çeyrekte çeyreklik bazda yaklaşık 110 milyar dolar artarak yaklaşık 475 milyar dolara ulaştığı tahmin ediliyor. Amazon henüz ilgili resmi ikinci çeyrek finansal raporunu yayınlamadığından, bu backlog rakamı satıcı tahmini olarak değerlendirilmelidir. Resmi belgelerle teyit edilen bilgiler ise AWS'in 2026'nın ilk çeyreğinde satışlarının yıllık bazda %28 arttığı, OpenAI'ın 100 milyar dolarlık çok yıllık taahhüdünü artırdığı ve nakit sermaye harcamalarının yükselmeye devam ettiğidir.

Google'ın avantajı ise Gemini modeli, TPU ve bulut işinin tam yığın yeteneklerinde yatıyor. Araştırma raporu modelleri, Google'ın 2027 ve 2028 yıllarında büyük platformlar arasında en fazla yeni kapasite ekleyeceğini gösteriyor. Kısa vadeli baskı ise, özellikle arama, bulut hizmetleri ve model API'sinin aynı anda hesaplama gücü için rekabet etmesi durumunda, hesaplama kaynaklarının ürün hacmini sınırlayabilmesidir.

Tüm bu ipuçları aynı gerçek soruna işaret ediyor: Yapay zeka harcamaları trilyon dolar seviyesine ulaştı ve piyasa giderek daha doğrudan "her bir dolar sermaye harcaması ne kadar gelir getiriyor?" sorusunu soracak. Bulut hizmetleri, yapay zeka araması, API, reklam araçları ve kurumsal abonelikler, harcama getirisini doğrulamak için giriş noktaları haline gelecek.

Devasa Harcamalar Elektrik, Onay ve Gerçek Talep Engellerini Aşmalı

Bu sermaye harcama artışının net sınırları var.

İlk kısıtlama arz tarafı. Çipler, HBM belleği, raflar, elektrik bağlantısı ve vasıflı işgücü, inşaat hızını etkileyecektir. Yapay zeka veri merkezlerinin planlamadan devreye alınmasına kadar yerel onaylar, şebeke iyileştirmeleri ve inşaat süreçlerinden geçmesi gerekiyor ve model varsayımlarındaki gibi doğrusal bir şekilde gerçekleşemez.

İkinci kısıtlama siyaset ve düzenlemeler. Büyük veri merkezlerinin elektrik, su kaynakları ve arazi kullanımı yerel direnişe yol açabilir. 2026 ABD ara seçimleri ve 2028 Kasım başkanlık seçimleri öncesinde ve sonrasında enerji politikaları ve yerel onay süreçlerinde değişiklikler olabilir.

Üçüncü kısıtlama talep. META'nın API, abonelik ve reklam yükseltmeleri hâlâ yükseliş senaryosu oluşturuyor, ancak gelirin gerçekleşmesi gerçek müşteri ödemeleri ve sürekli kullanım gerektiriyor. Rakiplerden düşük fiyatlandırma müşteri kazanımını kolaylaştırsa da, uzun vadeli karlılık kullanım hacmi, brüt kar marjı ve araç ROI'sine bağlı olacak.

1,4 trilyon dolarlık sermaye harcaması, yüksek maliyetli bir büyüme eğrisini tasvir ediyor. Devler yapay zeka hesaplama gücünü önceden kilitliyor ve piyasa bu hesaplama gücünün ne zaman gelir ve kâra dönüşeceğini sorgulamaya devam edecek. META için 775 dolarlık hedef fiyat, yapay zekanın paraya dönüşmesinin kademeli olarak gerçekleşmesine dayanıyor ve en zor adım, modeldeki EPS artışını finansal raporlardaki nakit akışına dönüştürmek.

BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:

Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats

Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia