11 Ekim 2025, dünya çapındaki kripto yatırımcıları için bir kâbustu. Bitcoin'in fiyatı 117.000 dolarlık zirveden saatler içinde 110.000 doların altına düştü. Ethereum'un düşüşü daha da şiddetliydi ve %16'ya ulaştı. Panik, piyasaya bir virüs gibi yayıldı ve çok sayıda altcoin'in %80-90 oranında değer kaybetmesine neden oldu. Hafifçe toparlananlar bile %20-30'luk düşüşler yaşadı. Sadece birkaç saat içinde, küresel kripto para piyasa değerinden yüz milyarlarca dolar silindi. Sosyal medyada, dünyanın dört bir yanından gelen seslerin tek bir yas korosuna katılmasıyla keder çığlıkları yankılandı. Ancak paniğin yüzeyinin altında, gerçek olaylar zinciri göründüğünden çok daha karmaşıktı. Çöküş, Trump'ın tek bir açıklamasıyla başladı. 10 Ekim'de ABD Başkanı Trump, sosyal medya aracılığıyla 1 Kasım'dan itibaren Çin'den yapılan tüm ithalatlara %100 ek gümrük vergisi uygulamayı planladığını duyurdu. Mesaj alışılmadık derecede güçlüydü: Çin-ABD ilişkilerinin "bir toplantıya gerek kalmayacak" kadar kötüleştiğini ve ABD'nin finansal ve ticari önlemlerle karşılık vereceğini yazdı ve Çin'in nadir toprak tekelini bu yeni gümrük savaşını gerekçelendirdi. Haber, küresel piyasaları anında sarstı. Nasdaq, son yıllarda nadir görülen tek günlük bir düşüşle %3,56 düştü. ABD dolar endeksi %0,57, ham petrol %4 düştü ve bakır fiyatları da geriledi. Küresel sermaye piyasaları panik satışlarına sürüklendi. Bu destansı hesaplaşmada, popüler stablecoin USDe en büyük kayıplardan biri oldu. Sabitlenmiş kripto para biriminin (USDe) piyasa değeri düşürülmesi ve bunun üzerine kurulu yüksek kaldıraçlı döner kredi sistemi, saatler içinde çöktü. Bu yerel likidite krizi hızla yayıldı ve döner kredi için USDe kullanan çok sayıda yatırımcının tasfiyesine yol açtı ve USDe fiyatları çeşitli platformlarda istikrarsızlaşmaya başladı. Daha da kötüsü, birçok piyasa yapıcısı da vadeli işlem sözleşmeleri için teminat olarak USDe'yi kullandı. USDe'nin değeri kısa sürede neredeyse yarı yarıya düştüğünde, kaldıraç oranları iki katına çıktı. 1x kaldıraçla güvenli görünen uzun pozisyonlar bile tasfiyeye mahkûmdu. Küçük sermayeli sözleşmeler ve USDe fiyatları üzerindeki etkinin birleşik etkileri, piyasa yapıcılar için önemli kayıplara neden oldu. "Döner borç verme" domino etkisi nasıl sona erdi? %50 APY getirilerinin cazibesi. Ethena Labs tarafından piyasaya sürülen USDe, sentetik bir dolar stabilcoinidir. Yaklaşık 14 milyar dolarlık piyasa değeriyle dünyanın en büyük üçüncü stabilcoini haline gelmiştir. USDT veya USDC'nin aksine, USDDe'nin eşdeğer miktarda ABD doları rezervi yoktur. Bunun yerine, fiyat istikrarını korumak için "Delta Nötr Hedging" adı verilen bir stratejiye güvenir. Ethereum spotunu elinde tutar ve aynı zamanda türev borsalarında eşdeğer miktarda Ethereum sürekli sözleşmesini açığa satar ve oynaklığı dengelemek için hedge kullanır.Peki, bu sermaye akışını ne yönlendiriyor? Cevap basit: yüksek getiriler. USDe'yi tek başına stake etmek, sürekli sözleşmelerin fonlama oranından türetilen yaklaşık %12 ila %15 yıllık getiri sağlayabilir. Ayrıca, Ethena, USDe mevduatları için ek teşvikler sunmak üzere çeşitli kredi protokolleriyle ortaklık kurmuştur. Bu getirileri asıl yönlendiren şey, dönen kredilerdir. Yatırımcılar, kredi protokolleri dahilinde tekrar tekrar işlem yapar, USDe'yi rehin verir, diğer stablecoin'leri ödünç alır ve ardından USDe'yi tekrar yatırır. Birkaç turdan sonra, anapara neredeyse dört katına çıkar ve yıllık getiri %40 ila %50 arasına yükselir. Geleneksel finans dünyasında, yıllık %10 getiri nadirdir. USDe dönen kredilerinin sunduğu %50 getiri, kâr arayan yatırımcılar için neredeyse karşı konulamaz bir cazibedir. Sonuç olarak, fonlar akmaya devam etti ve kredi protokollerindeki USDe mevduat havuzları genellikle "dolu"ydu. Yayımlanan her yeni kota anında kapışıldı. USDe'nin Sabitlenmesi: Trump'ın gümrük vergisi söylemi küresel piyasalarda paniğe yol açarak kripto para piyasasını riskten kaçınma moduna soktu. Ethereum kısa sürede %16 değer kaybederek USDe'nin istikrarını doğrudan bozdu. Ancak, USDe'nin sabitlenmemesinin asıl tetikleyicisi, Binance'de büyük bir kuruluşun tasfiyesiydi. Kripto yatırımcısı ve Primitive Ventures'ın kurucu ortağı Dovey, asıl tetikleyicinin Binance'de çapraz marj modeli kullanan büyük bir kuruluşun (muhtemelen geleneksel bir ticaret şirketi) tasfiyesi olduğunu ileri sürdü. Bu kurum, USDe'yi çapraz marj olarak kullandı ve piyasa büyük ölçüde dalgalandığında, tasfiye sistemi borçlarını ödemek için USDe'yi otomatik olarak sattı ve bu da Binance'deki fiyatının 0,6 dolara kadar düşmesine neden oldu. USDe'nin istikrarı başlangıçta iki temel koşula bağlıydı. Birincisi, pozitif bir fonlama oranıydı; boğa piyasasında, açığa satış yapanların açığa satış yapanlara ödeme yapması gerekiyordu ve bu da protokolün kâr etmesini sağlıyordu. İkincisi ise, kullanıcıların USDe'yi 1 dolara yakın bir fiyattan kolayca geri alabilmelerini sağlayan bol miktarda piyasa likiditesiydi. Ancak 11 Ekim'de, bu iki koşul da aynı anda çöktü. Piyasa paniği, açığa satışlarda keskin bir artışa yol açtı ve sürekli takas işlemleri için fonlama oranı hızla negatife döndü. Çok sayıda açığa satış pozisyonu tutan protokol, "ücret toplayıcı" olmaktan "ödeyici" konumuna geçti ve sürekli olarak ücret ödeme zorunluluğuyla karşı karşıya kaldı; bu da teminatının değerini doğrudan aşındırdı. USDe'nin ayrışmaya başlamasıyla birlikte, piyasa güveni hızla çöktü. Daha fazla kişi satış dalgasına katılarak fiyatı daha da düşürdü ve kısır bir döngü başladı.Döner Kredilerin Tasfiye Sarmalı: Kredi protokollerinde, bir kullanıcının teminatının değeri belirli bir eşiğin altına düştüğünde, akıllı sözleşme otomatik olarak tasfiyeyi tetikler ve kullanıcının borcunu ödemek için teminatını satmasını zorunlu kılar. USDe fiyatı düştükçe, döner krediler aracılığıyla birden fazla kez kaldıraçlanan pozisyonların durumu hızla tasfiye eşiğinin altına düşer. Bu da bir tasfiye sarmalını harekete geçirir. Akıllı sözleşme, tasfiye edilen kullanıcının USDe'sini borçlarını ödemek için piyasada otomatik olarak satar. Bu, USDe üzerindeki satış baskısını daha da artırarak fiyatının daha da düşmesine neden olur. Bu fiyat düşüşü, daha da fazla döner kredi pozisyonunun tasfiyesini tetikler. Bu, klasik bir "ölüm sarmalı"dır. Birçok yatırımcı, pozisyonları tasfiye edilene kadar, sözde "stablecoin yatırımlarının" aslında yüksek kaldıraçlı bir kumar olduğunu fark etmeyebilir. Sadece faiz kazandıklarını sanıyorlardı, ancak döner kredi işleminin risk maruziyetlerini katladığının farkında değillerdi. USDe fiyatları büyük dalgalanmalar gösterdiğinde, kendilerini muhafazakar yatırımcı olarak görenler bile tasfiye ile karşı karşıya kalır. Piyasa yapıcılarının teminat çağrıları ve piyasa çöküşleri Piyasa yapıcıları, piyasanın "kaynatıcısı"dır ve çeşitli kripto varlıklar için emir vermek, eşleştirmek ve likidite sağlamaktan sorumludur. Birçok piyasa yapıcısı, USDe'yi borsalarda teminat olarak da kullanır. USDe'nin değeri kısa bir süre içinde düştüğünde, bu piyasa yapıcılarının teminatlarının değeri de düştü ve bu da borsalardaki pozisyonlarının zorunlu tasfiyesine yol açtı. İstatistiklere göre, kripto para piyasası çöküşü on milyarlarca dolarlık tasfiyeye neden oldu. Bu milyarlarca doların çoğunun yalnızca bireysel yatırımcıların elindeki tek yönlü spekülatif pozisyonlardan değil, aynı zamanda çok sayıda kurumsal piyasa yapıcısının ve arbitrajcının korunma pozisyonlarından da kaynaklandığını belirtmek gerekir. USDe örneğinde, bu profesyonel kurumlar daha önce riski azaltmak için gelişmiş korunma stratejileri kullanmışlardı. Ancak, "istikrarlı" bir teminat varlığı olarak algılanan USDe aniden düştüğünde, tüm risk kontrol modelleri etkisiz hale geldi. Hyperliquid gibi türev işlem platformlarında, çok sayıda kullanıcı marjin çağrılarıyla karşılaştı ve platformun HLP (likidite sağlayıcı kasası) sahipleri, kârlarını bir gecede %40 artırarak 80 milyon dolardan 120 milyon dolara çıkardı. Bu rakam, likiditelerin ne kadar büyük bir ölçekte olduğunu dolaylı olarak ortaya koyuyor. Piyasa yapıcılar toplu olarak marjin çağrılarıyla karşılaştığında, sonuçlar felaket oldu. Piyasa likiditesi anında tükendi ve alış-satış spreadleri önemli ölçüde arttı. Sınırlı piyasa değerine ve zaten sınırlı likiditeye sahip daha küçük altcoin'ler için bu, genel bir düşüşe ek olarak, likidite eksikliğinin de etkisiyle hızlanan bir fiyat çöküşü anlamına geliyordu. Tüm piyasa panik satışlarına sürüklendi ve tek bir stablecoin'in tetiklediği kriz, nihayetinde tüm piyasa ekosisteminin sistematik bir çöküşüne dönüştü.
Tarihin Yankıları: Luna'nın Gölgesi
Bu sahne, 2022 ayı piyasasını deneyimleyen yatırımcılara tanıdık geliyor. O yılın Mayıs ayında, Luna adlı bir kripto para imparatorluğu sadece yedi günde çöktü.
Luna olayının merkezinde, UST adlı algoritmik bir stablecoin vardı. Yıllık %20'ye varan getiri vaat ederek on milyarlarca dolar kazandırdı. Ancak, istikrar mekanizması tamamen piyasanın başka bir token olan LUNA'ya olan güvenine dayanıyordu. UST, büyük bir satış dalgası nedeniyle sabit fiyatından ayrıldığında, güven çöktü, arbitraj mekanizması başarısız oldu ve nihayetinde sınırsız sayıda LUNA tokeni ihraç edilmesine yol açtı. Fiyat 119 dolardan 0,0001 doların altına düşerek yaklaşık 60 milyar dolarlık piyasa değerini yok etti.
USDe ve Luna olaylarını karşılaştırdığımızda çarpıcı benzerlikler görüyoruz. Her ikisi de normalden çok uzak getiri vaatleri sunarak istikrarlı getiri arayan büyük miktarda sermaye çekti. Ancak her ikisi de aşırı piyasa koşullarında mekanizmalarının kırılganlığını ortaya koydu ve nihayetinde düşen fiyatlar, çöken güven, tasfiyeler ve daha fazla fiyat düşüşüyle bir ölüm sarmalına düştüler. Her iki durumda da, tek bir varlığı çevreleyen krizler, tüm piyasaya yayılan sistemik risklere dönüştü. Elbette ikisi arasında bazı farklılıklar var. Luna, herhangi bir dış teminatı olmayan, tamamen algoritmik bir stabilcoin. Diğer yandan USDe, Ethereum gibi kripto varlıklar tarafından aşırı teminatlandırılmış durumda. Bu durum, USDe'yi krizlere karşı Luna'dan daha dirençli kılıyor ve bu nedenle Luna ile aynı tam çöküşü yaşamadı. Dahası, Luna olayının ardından küresel düzenleyiciler algoritmik stablecoin'ler konusunda kırmızı alarm verdiler ve USDe'yi kuruluşundan bu yana daha sıkı bir düzenleyici ortama tabi tuttular. Ancak tarihin dersleri tam olarak dikkate alınmamış gibi görünüyor. Luna'nın çöküşünden sonra birçok kişi "bir daha asla algoritmik stablecoin'lere dokunmamaya" yemin etti. Ancak sadece üç yıl sonra, USDe'nin dönen kredilerindeki yıllık %50 getiriyle karşı karşıya kalan insanlar bir kez daha riskleri unuttu. Daha da endişe verici olanı, bu olayın yalnızca algoritmik stablecoin'lerin kırılganlığını değil, aynı zamanda kurumsal yatırımcıların ve borsaların sistemik risklerini de ortaya çıkarmasıydı. Luna'nın çöküşünden FTX'in çöküşüne, küçük ve orta ölçekli borsaların seri tasfiyelerinden SOL ekosisteminin krizine kadar, bu yol 2022'de zaten bir kez kat edildi. Buna rağmen, üç yıl sonra, çapraz marj ticareti kullanan büyük kurumlar hala USDe gibi yüksek riskli varlıkları marj olarak kullanıyor ve nihayetinde piyasa oynaklığı ortasında bir zincirleme reaksiyonu tetikliyor.Filozof George Santayana bir keresinde şöyle demişti: "Geçmişi hatırlayamayanlar, onu tekrarlamaya mahkûmdur." Piyasaya saygı gösterin. Finans piyasalarında tartışılmaz bir yasa vardır: risk ve getiri her zaman orantılıdır. USDT veya USDC, gerçek ABD doları rezervleriyle desteklendikleri için yalnızca düşük yıllık getiriler sunar ve bu da onları son derece düşük riskli kılar. USDe, aşırı koşullar altında delta-nötr bir korunma stratejisinin potansiyel riskini üstlendiği için %12 getiri sunar. Bir USDe döner kredisi ise, temel getirinin üzerine dört kat kaldıraç riski eklediği için %50 getiri sunar. Birisi size "düşük risk, yüksek getiri" vaat ettiğinde, ya dolandırıcıdır ya da riskleri anlamamışsınızdır. Döner kredilerin tehlikesi, gizli kaldıraçlarında yatar. Birçok yatırımcı, tekrarlanan teminatlı kredi işlemlerinin aslında yüksek kaldıraçlı spekülasyon olduğunu fark etmez. Kaldıraç iki ucu keskin bir kılıçtır: Boğa piyasasında kazançları büyütebilirken, ayı piyasasında kayıpları kaçınılmaz olarak katlayacaktır. Finans piyasalarının tarihi, aşırı durumların kaçınılmaz olduğunu defalarca kanıtlamıştır. İster 2008 küresel mali krizi, ister Mart 2020 piyasa çöküşü veya 2022 Luna çöküşü olsun, bu sözde "kara kuğu" olayları her zaman insanların en az beklediği anda ortaya çıkar. Algoritmik stablecoin'lerin ve yüksek kaldıraçlı stratejilerin ölümcül kusuru, en başından itibaren aşırı durumlara karşı bahis oynayacak şekilde tasarlanmış olmalarıdır. Bu, kaybedilen bir bahistir. Neden bu kadar çok insan riskleri bilmesine rağmen yatırım yapmaya devam ediyor? İnsan açgözlülüğü, şans ve sürü psikolojisi, açıklamanın bir kısmını açıklayabilir. Boğa piyasasında sürekli başarı, insanların risk farkındalığını köreltebilir. Çevrelerindeki herkes para kazanırken, çok az kişi bu cazibeye karşı koyabilir. Ancak bir noktada piyasa size her zaman en sert şekilde şunu hatırlatacaktır: Bedava öğle yemeği diye bir şey yoktur.
Sıradan yatırımcılar bu çalkantılı okyanusta nasıl hayatta kalabilirler?
Öncelikle riskleri belirlemeyi öğrenin. Bir proje %10'u aşan "istikrarlı" getiriler vaat ettiğinde, mekanizmaları o kadar karmaşık olduğunda ki bunları sıradan birine tek bir cümleyle açıklayamıyorsanız, temel amacı pratik uygulama yerine gelir elde etmekse, şeffaf ve doğrulanabilir itibari para rezervlerinden yoksunsa ve sosyal medyada agresif bir şekilde tanıtılıyorsa, alarm zilleri çalmalıdır.
Risk yönetiminin ilkeleri basit ve zamansızdır. Tüm yumurtalarınızı aynı sepete koymayın. Kaldıraç kullanmayın, özellikle de dönen krediler gibi gizli, yüksek kaldıraçlı stratejiler kullanmayın. Çöküşten önce kurtulabileceğinizi düşünmeyin; Luna çöktüğünde yatırımcıların %99'u yara almadan kurtulamadı.
Piyasa, herhangi bir bireyden çok daha akıllıdır. Olağanüstü durumların yaşanması kaçınılmazdır. Herkes yüksek getiri peşinde koştuğunda, riskler genellikle en yüksek seviyededir. Luna örneğini hatırlayın; yedi gün içinde 60 milyar dolarlık piyasa değeri yok oldu ve yüz binlerce insanın birikimleri yok oldu. 11 Ekim'deki 280 milyar dolarlık paniği hatırlayın; saatler içinde buharlaştı ve sayısız insan tasfiye edildi. Bir dahaki sefere böyle bir hikaye sizin de başınıza gelebilir. Buffett, "Ancak dalgalar çekildiğinde kimin çıplak yüzdüğünü anlarsınız" demişti. Boğa piyasasında herkes bir yatırım dehası gibi görünür ve %50 getiri ulaşılabilir görünür. Ancak olağanüstü durumlar yaşandığında, çoktan bir uçurumun kenarında durduğunuzu fark edersiniz. Algoritmik stablecoin'ler ve yüksek kaldıraçlı stratejiler hiçbir zaman "stablecoin servet yönetimi" olmadı, aksine yüksek riskli spekülatif araçlar oldu. %50 getiri "bedava yemek" değil, uçurumun kenarındaki yemdir.
Finans piyasasında hayatta kalmak her zaman para kazanmaktan daha önemlidir.
BlockBeats Resmi Topluluğuna Katılın:
Telegram Abonelik Grubu: https://t.me/theblockbeats
Telegram Sohbet Grubu: https://t.me/BlockBeats_App
Twitter Resmi Hesabı: https://twitter.com/BlockBeatsAsia
